资金面宽松，通缩隐忧初显 —— 宏观流动性双周报第26期（01.02-01.11） 长城证券研究所 宏观策略组 分析师：汪毅 SAC执业证书编号：S1070512120003 联系人：徐颖 SAC执业证书编号：S1070117100007 风险提示：经济下行风险，贸易战风险 1 www.cgws.com | 2 热点回顾 市场回顾 经济数据 1月8日，中国央行行长易纲表示：实施好稳健的货币政策，提高金融体系服务实体经济能力。央行将通过定向降准等方式提供优惠利率的长期资金，避免"大水漫灌"影响结构性去杠杆。1月下旬将实施首次定向中期借贷便利（TMLF）操作。 1月9日，李克强主持召开国务院常务会议，决定再推出一批针对小微企业的普惠性减税措施。大幅放宽可享受所得税优惠的小型微利企业标准。另外对主要包括小微企业、个体工商户和其他个人的小规模纳税人，将增值税起征点由月销售额3万元提到10万元。 本周内央行实现净回笼2600亿元，全部为逆回购到期。自央行近期宣布实施降准政策“2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点”以来，当前市场资金利率开始大幅下行，且市场利率DR007与公开市场7天期逆回购利率出现倒挂。经济下行压力背景下，市场的降息预期升温，推动十年国债利率快速下行。截至1月11日，十年期国债到期收益率减小13BP至3.11% ，十年期国开债到期收益率减小12BP至3.53 % 。 政策关注 2018年12月CPI同比增1.9%，为6个月最低；2018年全年CPI同比增2.1%，为四年来首次突破2%. 2018年12月PPI同比增0.9%，创2016年9月以来新低。 1月11日，银保监会公布2018年新增贷款15.6万亿，占社融增量比重达83.4%。 2018年12月财新综合PMI 52.2，前值51.9。财新服务业PMI 53.9，前值53.8，创6个月新高。综合产出指数升至5个月新高。 图1：央行资金投放走势 图2：逆回购操作情况 公开市场操作 www.cgws.com | 3 资料来源：wind，长城证券研究所 资料来源：wind，长城证券研究所 央行资金投放情况 本周内逆回购到期4100亿元，其中7D逆回购到期为2300亿元，14D逆回购到期为1800亿元。 逆回购情况 本周内央行实现净回笼4100亿元，全部为逆回购到期。 公开市场操作 www.cgws.com | 4 图3：12个月MLF投放情况 图4：未来两周逆回购和MLF到期情况 资料来源：wind，长城证券研究所 资料来源：wind，长城证券研究所 本周无MLF投放。 MLF投放情况 未来两周到期情况 未来两周内将有3980亿元MLF到期。 未来两周内将有1100亿元逆回购到期。（不包括下周可能发生的7天逆回购操作） 货币市场 www.cgws.com | 5 图5：银行间质押回购利率双周变动 图6：银行间质押回购走势 资料来源：wind，长城证券研究所 资料来源：wind，长城证券研究所 近两周银行间质押回购利率长短期利率涨跌大体上呈现下降趋势： R007、R014 、 R1M和 R3M分别下降230BP、226BP、45BP和80BP至2.53%、2.58%、3.07%和3.05%，而 R001上升42BP至1.75%。 银行间质押回购利率情况 货币市场 www.cgws.com | 6 图7：上交所质押回购利率双周变化 资料来源：wind，长城证券研究所 图8：SHIBOR利率双周变化 资料来源：wind，长城证券研究所 SHIBOR利率变化大体上呈下降趋势：一周、两周、一个月利率和三个月利率分别下降17BP、85BP、72BP和35BP至2.56% 、 2.52% 、2.77%和3.01%，隔夜利率上升24BP至1.71%。 SHIBOR利率情况 近两周内上交所质押回购利率大体上呈现下降趋势： GC001 、GC007 、 GC014和GC091分别下降290BP、132BP、73BP和15BP至2.43%、2.54%、2.66% 和3.01%，而GC028上升9BP至3.16%。 上交所质押回购利率情况 货币市场 www.cgws.com | 7 图9：同业存单发行利率走势 图10：同业存单发行利率双周变化 资料来源：wind，长城证券研究所 资料来源：wind，长城证券研究所 近两周同业存单发行利率变化一致，均呈现下降趋势：一个月、三个月和六个月同业存单发行利率分别下降123BP、83BP和80BP至2.73%、2.90%和 3.05%。 同业存单发行情况 理财产品 www.cgws.com | 8 图13：理财产品预期收益率走势 图14：理财产品预期收益率双周变化 资料来源：wind，长城证券研究所 资料来源：wind，长城证券研究所 截止至2019年1月6日，三个月和六个月理财产品预期收益率较两周前下降1BP和4BP 至4.38%和4.41%，一个月理财产品预期收益率较两周前上升11BP至4.33%。 理财产品预期收益率情况 货币市场 www.cgws.com | 9 图11：AAA+同业存单到期收益率走势 图12：AAA+同业存单到期收益率双周变化 资料来源：wind，长城证券研究所 资料来源：wind，长城证券研究所 近两周内AAA+级同业存单到期收益率变化一致，均呈现下降趋势：一个月、三个月和六个月AAA+级同业存单到期收益率分别下降105BP、85BP和71BP至2.38%、2.60%和2.70%。 同业存单到期情况 债券市场 www.cgws.com | 10 图15：利率债收益率双周变化 资料来源：wind，长城证券研究所 图16：10年国债和国开债收益率走势 资料来源：wind，长城证券研究所 近两周1年期、5年期和10年期国债、国开债、口行债和地方债AAA利率债收益率均呈下降趋势。 10年期国债收益率快速下降13BP，为3.11%，10年期国开债收益率下降12BP至3.53%。 利率债收益率情况 债券市场 www.cgws.com | 11 图19：国债收益率曲线 资料来源：wind，长城证券研究所 图20：国开债收益率曲线 资料来源：wind，长城证券研究所 近两周国债各期限收益率大体上呈现下降趋势， 30年期国债收益率小幅上升，国开债短期限收益率呈现下降趋势，长期限收益率大体上维持不变。 国债和国开债收益率 债券市场 www.cgws.com | 12 图17：国债和国开债期限利差 资料来源：wind，长城证券研究所 图18：国债和国开债期限利差走势 资料来源：wind，长城证券研究所 截至周五，10年期和1年期国债和国开债期限利差分别为69.93BP和90.17BP。 10年期-1年期国债的期限利差增加幅度较大， 10年期-1年期国开债的期限利差也有小幅度增加。 国债和国开债期限利差 债券市场 www.cgws.com | 13 图21：利率债发行走势 资料来源：wind，长城证券研究所 图22：利率债发行情况 资料来源：wind，长城证券研究所 近两周，利率债总计发行2821亿元，总计到期1510亿元，利率债净融资1311亿元。 其中国债和政策性银行债发行总额分别为1100亿元和1721亿元。国债和政策性银行债府净融资额分别为720亿元和591亿元。 利率债发行情况 债券市场 www.cgws.com | 14 图23：各等级中票收益率双周变化 资料来源：wind，长城证券研究所 图24： AA+级各期限中票收益率走势 资料来源：wind，长城证券研究所 近两周各期限各级别的收益率变化均呈现下降趋势。 一年期AA A、 AA+ 、AA 和AA- 均下降33BP、33BP、39BP和36BP至3.26% 、3.49%、3.74%和5.77%。 三年期AA A、 AA+ 、AA 和AA-分别下降29BP、30BP、25BP和25BP至3.53%、3.76%、4.20%和6.24%。 五年期AA A、 AA+ 、AA 和AA- 均下降25BP、24BP、23BP和23BP至3.80% 、4.11%、4.80%和6.87%。 中票收益率情况 债券市场 www.cgws.com | 15 图25：中票信用利差双周变化 资料来源：wind，长城证券研究所 图26：3年期中票信用利差走势 资料来源：wind，长城证券研究所 近两周各期限各级别的中票信用利差均呈现缩小趋势。 1年期AAA 、AA+ 、AA和AA-中票信用利差分别减小14BP 、14BP、20BP和17BP至84BP、108BP、133BP和336BP。 3年期AAA 、AA+、 AA和AA-中票信用利差减小21BP、22BP、17BP和17BP 至74BP、97BP、141BP和345BP 。 5年期AAA、AA+、AA和AA-中票信用利差分别减小20BP、19BP、18BP和18BP至89BP、120BP、189BP和396BP。 信用利差走势 国债期货 www.cgws.com | 16 图27：5年期国债期货走势 资料来源：wind，长城证券研究所 图28：10年期国债期货走势 资料来源：wind，长城证券研究所 周五国债期货主力合约5年期收于99.64，单周涨幅为0.11%；而10年期合约收于98.00，单周涨幅0.09%。 国债期货收盘价走势 汇率 www.cgws.com | 17 图29：美元兑人民币离岸和在岸变动 资料来源：wind，长城证券研究所 图30：人民币汇率指数和美元指数变动 资料来源：wind，长城证券研究所 本周内美元兑人民币在岸即期汇率下降1.71%至6.75，离岸即期汇率下降1.76%至6.76。 截至本周五，美元指数较两周前下降0.74%至95.66。 汇率变动 汇率 www.cgws.com | 18 图31：美元兑人民币即期询价成交量 资料来源：wind，长城证券研究所 图32：中美利差 资料来源：wind，长城证券研究所 中美利差较两周前缩小至39BP。 美元兑人民币即期询价交易量 中美利差 截至1月11日，美元兑人民币即期询价成交量为 305.64 亿美元。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 长城证券投资评级说明 公司评级： 强烈推荐——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上; 推荐——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%~15%之间; 中性——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%~5%之间; 回避——预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上. 行业评级： 推荐——预期未来6个月内行业整体表现战胜市场; 中性——预期未来6个月内行业整体表现与市场同步; 回避——预期未来6个月内行业整体表现弱于市场. www.cgws.com | 19 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认