中国燃气 (384 HK) | 2022年6月27日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 1 / 7 香港股市 | 公用事业 | 天然气 中国燃气（384 HK） 2022年财年业绩逊预期，2023年财年前景谨慎 2022年财年股东净利润同比下跌26.9%，差于预期 公司近日公布了逊于预期的2022年财年(年结：3月31日)业绩。虽然城镇燃气销售量同比增长17.2%至21,919百万立方米，略胜预计，但是股东净利润同比下跌26.9%至76.6亿元港币，较我们预测低9.4%，主因城镇燃气项目平均采购价同比上涨22.5%，高于平均售气价的13.9%升幅，导致平均毛差(人民币/立方米)由0.60下跌至0.50。公司毛利率同比下跌8.0个百分点至17.8%，低于预期。另一方面，新增居民用户数目同比下跌41.7%至294万，少于预计(见图表1)。 谨慎的2023年财年公司指引 公司公布谨慎的2023年财年运营指引，其中包括：(一)城镇燃气销量同比增长率为10%-13%，低于2022年财年的17.2%实际涨幅；(二)天然气新增居民用户数目为260万-290万，也少于去年；(三)城镇燃气项目毛差为0.50元人民币/立方米，与2022年财年持平。 下调盈利预测 因应差于预期的业绩及谨慎的2023年财年指引，加上地缘政治导致能源价格波动的因素，我们分别下调2023-24年财年股东净利润预测12.6%及21.1%。 下调目标价，但维持“中性”评级 考虑了运营风险，我们将2023 年财年目标市盈率由8.1倍调低至7.5倍，并相应将目标价由15.10港元下调18.3%至12.34港元，这对应5.7%上升空间。维持“中性”评级。公司暂时欠缺上行催化因素，除非能源采购价格走势明朗化。 风险提示：(一)项目开发延误；(二)天然气供应紧张；(三)天然气接驳费大幅下降。 主要财务数据（港币百万元）（更新至2022年6月24日） 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 更新报告 评级：中性 目标价：12.34港元 股票资料（更新至2022年6月24日） 现价 11.68 港元 总市值 63,543.12百万 港元 流通股比例 39.33% 已发行总股本 5,440.34百万 52周价格区间 8.56-25.80港元 3个月日均成交额 128.26百万 港元 主要股东 北京控股集团 (占23.43%) 刘明辉 (占18.51%) 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20211201 - 中国燃气（384 HK）更新报告：2022财年中期业绩逊预期 20210629 - 中国燃气（384 HK）更新报告：业绩略逊预期，短期发展较为谨慎 分析师 周健锋（Patrick Chow） +852 2359 1849 kf.chow@ztsc.com.hk 年结:3月31日 2020年 实际 2021年 实际 2022年 实际 2023年 预测 2024年 预测 收入 59,540 69,975 88,225 97,074 107,109 增长率（%） 0.3 17.5 26.1 10.0 10.3 股东净利润 9,188 10,479 7,662 9,026 10,180 增长率（%） 11.7 14.0 (26.9) 17.8 12.8 每股盈利（港币） 1.76 2.01 1.39 1.64 1.87 市盈率（倍） 6.6 5.8 8.4 7.1 6.2 每股股息（港币） 0.50 0.55 0.55 0.55 0.56 股息率（%） 4.3 4.7 4.7 4.7 4.8 每股净资产（港币） 7.59 9.96 11.48 14.16 16.99 市净率（倍） 1.54 1.17 1.02 0.83 0.69 中国燃气 (384 HK) | 2022年6月27日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 2 / 7 图表 1 ：2022年财年业绩回顾 年结: 3月31日 (港币百万元) 2021年 2022年 增长 2022年 实际与估计之差 中泰国际评论 实际 实际 (同比%) 中泰国际预测 估计之差(%) 收入 69,975 88,225 26.1 76,008 16.1 - 管道燃气销售 35,936 50,529 40.6 44,758 12.9 售气价同比增长高于预期 - 燃气接驳 12,477 7,227 (42.1) 7,733 (6.5) - 液化石油气销售 13,164 23,081 75.3 14,162 63.0 销量同比增长0.5%，但能源价格大幅上升 - 增值服务 7,720 6,799 (11.9) 8,504 (20.1) - 工程设计及施工 678 589 (13.2) 850 (30.8) 销售成本 (51,873) (72,486) 39.7 (60,023) 20.8 毛利 18,102 15,739 (13.1) 15,985 (1.5) 城镇燃气毛差低于预期 其他收入 923 1,378 49.3 862 59.8 其它收益/(亏损) 65 (474) 不适用 76 不适用 销售及分销成本 (2,439) (2,861) 17.3 (2,508) 14.1 行政开支 (2,751) (2,973) 8.1 (2,888) 2.9 经营利润 13,901 10,809 (22.2) 11,349 (4.8) 财务费用 (1,419) (1,457) 2.7 (1,470) (0.9) 应占联营和合营公司利润 1,608 1,435 (10.7) 1,362 5.4 税前利润 14,090 10,787 (23.4) 11,419 (5.5) 所得税 (2,418) (2,004) (17.1) (2,011) (0.3) 实质税率由19.4%上涨至21.4%，高于预期 税后利润 11,672 8,783 (24.8) 9,408 (6.6) 少数股东权益 (1,194) (1,121) (6.1) (949) 18.1 股东净利润 10,479 7,662 (26.9) 8,458 (9.4) 毛利率低于预期 每股盈利 (港币) 2.01 1.39 (30.8) 1.57 (11.7) 每股股息 (港币) 0.55 0.55 0.0 0.44 25.0 分派比率由27.4%上涨至39.6%，高于预期 利润率 (%) 变动 实际与估计之差 (百分点) (百分点) 毛利率 25.9 17.8 (8.0) 21.0 (3.2) 城镇燃气项目平均毛差(人民币/立方米)由0.60下跌至0.50，低于预期 经营利润率 19.9 12.3 (7.6) 14.9 (2.7) 股东净利润率 15.0 8.7 (6.3) 11.1 (2.4) 运营表现 增长 实际与估计之差 (同比%) (%) 天然气销售量 (百万立方米) - 城市与乡镇 18,699 21,919 17.2 21,748 0.8 同比增长率高于预期 - 居民用户 6,107 7,354 20.4 7,085 3.8 - 工业用户 9,018 10,804 19.8 10,642 1.5 - 商业用户 2,549 2,948 15.7 3,008 (2.0) - CNG/LNG加气站 1,024 812 (20.7) 1,014 (19.9) 2022年财年期间删减22个加气站 - 管道与贸易 12,512 14,784 18.2 15,876 (6.9) - 合计 31,211 36,703 17.6 37,625 (2.4) 天然气新增居民用户 ('000) - 城市项目 3,361 2,668 (20.6) 2,957 (9.8) - 乡镇项目 1,688 273 (83.8) 338 (19.0) - 合计 5,048 2,941 (41.7) 3,295 (10.7) 差于预期 注：由于四舍五入，总和未必相等 来源：公司资料、中泰国际研究部 中国燃气 (384 HK) | 2022年6月27日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 3 / 7 图表 2 ：天然气销量假设 年结: 3月31日 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 (百万立方米) (实际) (实际) (实际) (预测) (预测) 城市与乡镇 15,631 18,699 21,919 24,541 27,724 - 同比增长 (%) 6.0 19.6 17.2 12.0 13.0 其中:- - 居民用户 4,927 6,107 7,354 8,273 9,349 - 同比增长 (%) 23.6 24.0 20.4 12.5 13.0 - 工业用户 7,418 9,018 10,804 12,209 13,918 - 同比增长 (%) 5.2 21.6 19.8 13.0 14.0 - 商业用户 2,286 2,549 2,948 3,243 3,632 - 同比增长 (%) (9.1) 11.5 15.7 10.0 12.0 - CNG/LNG加气站 1,001 1,024 812 816 825 - 同比增长 (%) (16.2) 2.4 (20.7) 0.5 1.0 居民用户占比 (%) 31.5 32.7 33.6 33.7 33.7 工商用户占比 (%) 62.1 61.9 62.7 63.0 63.3 管道与贸易 9,741 12,512 14,784 15,952 18,020 - 同比增长 (%) (1.7) 28.4 18.2 7.9 13.0 合计 25,372 31,211 36,703 40,493 45,744 - 同比增长 (%) 2.9 23.0 17.6 10.3 13.0 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 中国燃气 (384 HK) | 2022年6月27日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 4 / 7 图表 3 ：财务摘要 (年结：3月31日；港币百万元) 损益表 2020年实际 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 现金流量表 2020年实际 2021年实际 2022年估计 2023年预测 2024年预测 收入 59,540 69,975 88,225 97,074 107,109 经营活动现金流 6,486 8,279 9,876 26,044 20,048 销售成本 (42,443) (51,873) (72,486) (79,646) (87,595) 净利润 9,188 10,479 7,662 9,026 10,180 毛利 17,097 18,102 15,739 17,428 19,514 折旧与摊销 1,764 2,139 2,551 3,007 3,486 其他收入(不含利息收入) 488 771 1,170 1,184 1,071 营运资本变动 (6,220) (4,676) 3,912 2,138