中药创新药龙头，多款中药新药稳健增长

中药利好政策频发，中药创新药进入新时代 公司作为国内中药创新药龙头，背靠吴以岭院士领衔的顶尖中药研发团队，以络病理论创新带动中医药产业化，为公司新药研发和市场营销提供强大理论支持。公司近三年来获批1.1类中药新药数量居同类企业之首。在顶层持续鼓励中药传承创新背景下，中药创新药的审批环境与支付环境明显改善。 连花清瘟海外业务持续拓展，流感、感冒适应症快速放量 连花清瘟过往在SARS、流感、H1N1、新冠等传染性疾病中有突出疗效，新冠后逐步转化为全民感冒用药，使用场景发生本质性转换。连花清瘟2020年收入规模超过40亿元，零售端市场份额2017-2020年由2.4%增至9.9%，公立医疗机构端由10.5%增至33.5%。此轮中国香港疫情中连花清瘟大范围使用，同时产品在开展流感等多项临床试验，连花清瘟后续国内应用场景将持续增加。在呼吸系统中成药整体销售规模稳步增长情况下，产品市占率有望进一步提升。连花清咳片是公司呼吸领域另一大单品，近几年有望快速放量。 公司进入专利中药收获期，核心产品快速成长 2018年以来公司收入主要由连花清瘟放量驱动，其在2020年零售端市场中成药感冒用药销售排名位列第1名。2021年起，受益于营销体系改革及高质量临床循证证据的不断落地，心脑血管产品持续增长为过10亿元品种；二线专利中药品种如津力达颗粒在2020年公立医疗市场中成药糖尿病用药销售排名位列第3名，公司主力品种市场份额总体有所提升。同时公司目前有5个中药创新药品种在临床阶段，还有多个临床前阶段品种和100多种院内制剂，产品管线丰富。 盈利预测 公司在心脑血管、呼吸系统中药等领域全面布局，且延伸至化生药&大健康产业领域，同时公司具备以络病理论体系打造的科研壁垒，公司后续中药创新药及化生药物的逐步兑现将带来估值进一步提高。我们预测公司2022-2024年公司收入分别为119、136、154亿元，同比增长18%、14%、13%；实现归母净利润15.7、18.3、21.5亿元，同比增长17%、17%、18%，对应 EPS为0.94/1.10/1.29元。对应2022年6月22日收盘价24.91元/股，PE为27X/23X/19X。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 连花清瘟增速放缓和集采降价风险；心脑血管大品种增速放缓风险；公司新产品市场推广不及预期风险；产品研发进度不及预期的风险。 盈利预测与估值 公司为中药创新药龙头，迎政策春风 石家庄以岭药业股份有限公司于2001年成立。公司主要致力于中成药的研发、生产与销售，公司拥有通过GMP认证的胶囊、片剂、颗粒剂、针剂生产线，以及通过欧盟认证的化学药制剂车间。公司以络病理论创新带动中医药产业化，研发国家专利新药10余个，覆盖心脑血管疾病、感冒呼吸系统疾病、肿瘤、糖尿病等重大疾病领域。公司形成了科技中药、化生药、健康产业三大业务板块，成为中国中药10强企业、中国医药上市20强企业。 创新的络病理论体系是公司核心竞争优势，促进中成药产品研发。公司创始人吴以岭院士，其是中医世家+科班出身，研究生毕业后便在河北省中医院通过络病理论结合临床实践，研制出通参芪等“通络中药处方”。1992年，吴教授创办了医药研究所（以岭药业前身）。吴院士40多年来致力于中医络病研究，为中医络病学学科创立者和学科带头人，创造性地提出了络病理论研究的“三维立体网络系统”，系统构建“络病证治”、“脉络学说”、“气络学说”三大理论体系，主编的《络病学》教材在40多家高等医学院校开课，以络病理论指导临床特色专科建设和新药研发，研发出10余种国家专利新药，获得6项国家重大成果奖，为公司新药研发和市场营销提供强大理论支持。 公司取得多项学术成绩展现研发软实力。公司先后主持完成两项国家“973”计划项目，2017年延续两项“973”项目研究成果，再次主持国家重点研发计划中医药现代化研究重点专项，先后荣获国家科技进步一等奖1项、国家科技进步二等奖4项、国家技术发明二等奖1项及省部级科技奖励20余项，获授权发明专利三百余项。“中医络病诊疗方法”入选国家级非物质文化遗产名录。 公司股权结构集中。创始人吴以岭院士间接持股31.53%，吴以岭、吴相君（持股20.81%，吴以岭之子）、吴瑞（持股2.34%，吴以岭之女）为一致行动人，合计持有54.68%股权。 公司主营专利中药，生化药&大健康为辅 公司主营为专利中药业务，营业收入规模持续扩大。营收由2011年的19.5亿元提升至2021年的101.2亿元，复合增长率为17.9%，归母净利润由2011年的4.5亿元提升至2021年的13.4亿元，复合增长率为11.5%。 公司主要收入由心脑血管类和抗感冒类药物贡献。2021年收入占比分别为45%和40%，心脑血管类药物稳定增长，由2012年的12.3亿元提升至2021年的45.3亿元，复合增长率为15.6%；感冒类药物连花清瘟2012-2019年收入CAGR达28.2%，2020年收入增至42.6亿元，同比增长150%，主要系2020年初疫情爆发以来连花清瘟的快速增长。 公司近几年的期间费用率下降明显，体现出对费用把控的强大能力。公司的销售费用率近几年呈现逐年下降趋势。维持在4成内，主要因为之前公司在学术和市场营销的力度较大，近年来营销网络布局成熟与渠道稳定所致。 公司近年来持续加大研发费用投入，研发费用率逐年提升。由2016年的研发费用率4.9%提升至2021年7.8%，大部分中药企业研发费用率在5%以内。公司2021年在中药上市公司中研发占比排名第八。较高的研发费用也转化为较好的研究成果，2017年公司至今累计获批3个专利新药，为获批数量最多的中药公司。 中医药鼓励政策频发，公司受益显著 国家药监局2021年发布《中药注册分类及申报资料要求》规范中药创新。将中药注册按照中药创新药、中药改良型新药、古代经典名方中药复方制剂、同名同方药四大类进行分类，前三类属于中药新药。在新注册分类中，中药创新药类别不完全等同2007版《药品注册管理办法》中的第1、2、4、5、6.1类新药。此次分类修订是 总结中药审评审批实践经验的基础上，充分考虑中药产品特性、创新程度和研发规律，不再仅以物质基础作为划分注册类别的依据，而是遵循中医药发展规律，对中药注册分类进行优化，完善中药审评审批机制。 中药审批加速，近年中药创新药获批数大幅增加。2020年药审中心分别完成中药IND和NDA申请37和8件，分别通过28和4件，完成及通过数量均较2019年有大幅提升，审评审批效率明显提高。通过批准的中药IND申请涉及十个适应症领域，包括呼吸、骨科、消化等。 2021年以来共有12个中成药新药获批上市，数量创近5年新高。在2017-2021 这五年时间，国内共有20款中药新药获批上市，年度获批数量从屈指可数到两位数，中药新药研发迎来了新的发展期。2021年获批的12款中药新药中，1.1类新药有7个。公司获批产品数量最多达2个，包括解郁除烦胶囊、益智安神片均有潜力成为大品种。 创新中药：呼吸疾病和心脑血管产品营收稳健 公司以络病理论创新带动专利新药研发和产业化。截至目前，公司共拥有专利新药13个，其中8个列入2020版国家医保目录，5个列入国家基本药物目录（2018 版），5个列入专家共识、诊疗指南。产品涵盖心脑血管、肿瘤、感冒呼吸系统疾病、糖尿病及其并发症、神经、泌尿等六大领域，产品布局完整，梯队合理。其中，在心脑血管、感冒呼吸系统疾病领域产品已处于行业领先水平。连花清瘟胶囊/颗粒是公司在感冒呼吸系统领域的主力产品，已经成为历次治疗流感病毒类呼吸道疾病的代表药物之一，在甲流和新冠疫情中表现都十分突出。2020年治疗急性气管/支气管炎的连花清咳片获批，有望成为继连花清瘟之后在感冒呼吸系统领域又一重磅品种。 公司专利中药生命周期较长。多个专利中药的保护期限将到2030年甚至更长。 通心络专利保护时间轴： 母专利保护期限：2001.8.31-2021.8.30，超微粉专利保护期限：2004.6.18-2024.6.17，提取工艺专利：2005.10.08-2025.10.07，后续子专利申请已达61项，如获授权，最终保护期限将到2030年10月； 参松养心专利保护时间轴： 母专利保护期限：2002.10.24-2022.10.23，后续子专利申请已达32项，如获授权，最终保护期限将到2030年9月，并有可能不断扩展。 芪苈强心专利保护时间轴 母专利保护期限：2002.10.24-2022.10.23，后续子专利申请已达13项，如获授权，最终保护期限将到2030年10月，并有可能不断扩展。 母专利保护期限：2003.07.01-2023.06.30，后续子专利申请已达25项，如获授权，最终保护期限将到2030年9月，并有可能不断扩展。 感冒呼吸领域：连花清瘟主推业绩增长 连花清瘟产品为公司的主导产品，主要用于感冒、流感相关疾病的治疗。产品为国家基本药物目录和国家医保甲类品种，2020年连花清瘟胶囊/颗粒被列为国家卫生健康委和国家中医药管理局联合发布的《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》（试行第四/五/六/七/八版）推荐用药。2020年4月，NMPA在连花清瘟胶囊/颗粒原批准适应症 的基础上，增加“新型冠状病毒肺炎轻型、普通型”的新适应症。同时产品在预防流感、新冠治疗和小儿连花清感颗粒等临床试验也正在探索。 得益于在治疗感冒及广谱抗病毒的出色疗效，在无疫情扰动的常态市场下，连花清瘟销售额保持较高增速。2012-2019年收入CAGR达28.2%，2020年收入同比增速150%，在公司营收占比由2012年18%提高至2020年的48%。2021年公司连花清瘟产品实现营业收入41.1亿元，占公司总营业收入的40.6%。我们预计2022年将增 长至46亿元，未来三年有望进一步拓展应用场景和市场，收入增速预计在10~15%。 2021年受疫情散发零售端感冒清热用药销售受限等因素影响，连花清瘟市场占 有率有所下滑。中康资讯数据显示，2021年零售端感冒用药整体市场规模约310亿，同比下降10.8%，主要是疫情多地散发情况下限制零售端感冒清热用药销售；2017-2020年复合增长5.6%。从产品表现看，2017-2020年TOP5稳定增长，2021年普遍下降，2017-2021年复合增长率5.3%，高于市场整体1.2%的年复合增长率。TOP5市场份额2021年小幅下滑至28.1%，但整体市场集中度提升的趋势有望持续。连花清瘟产品市场份额2017-2021年由2.44%增至6.63%。 公司连花清瘟在公立医疗市场占据绝对优势，2021H1提升至43.5%。米内网数据显示，公立医疗端2015年以来呼吸系统中成药销售规模保持正增长，2019年规模超400亿元，复合增长率为4.5%，2020年受疫情影响销售额下降29.6%，规模下降至295亿元，2021年上半年恢复增长10.5%。感冒产品TOP3保持双位数快速增长， 临床研究表明，连花清瘟具有良好的退热、止咳、抗炎、抗病毒作用。同时成为中医药治疗新冠肺炎筛选出的“三药三方”之一（“三药”即金花清感颗粒、连花清瘟颗粒和胶囊、血必净注射液。“三方”指清肺排毒汤、化湿败毒方、宣肺败毒方）。 连花清瘟借新冠契机积极开拓海外市场。截止2021年底，连花清瘟胶囊已在中国香港、中国澳门和巴西、印度尼西亚、加拿大、泰国、新加坡等二十多个国家和地区分别以“中成药”、“药品”、“植物药”、“食品补充剂”等身份获准上市。并在30多个国家启动了国际注册工作，成为走出国门的一张“中药名片”，未来有望在一带一路国家贡献增量。此外，连花清瘟还在科威特、蒙古、老挝等国获批新冠适应症；在乌兹别克斯坦，连花清瘟入选了卫生部发布的抗疫药品白名单；在泰国、柬埔寨、印度尼西亚，连花清瘟获准进入新冠肺炎定点医院；2021年7月，连花清瘟还入选了柬埔寨发布的新冠肺炎轻症患者居家治疗方案，是中国药品首次进入海外国家的新冠诊疗方案。 产