本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 聚醚胺行业深度报告 产能扩张不足，风电旺季有望推高景气 2022年06月23日 [Table_Summary]  性能优异的材料固化剂，风电领域中广泛应用 聚醚胺(PEA)是一类具有柔软聚醚骨架，由伯胺基或仲胺基封端的聚烯烃化合物，主要用于提高终端产品的韧性、柔韧性、疏水性或亲水性。PEA在风电领域应用最为广泛，一般作为环氧树脂的高性能固化剂，用于生产高强度、高韧性的复合材料，如兆瓦级风力发电叶片等；PEA在建筑行业常用于环氧地坪，涂料等产品，另外PEA在油气开采抑制剂，汽油清洗剂，工业助剂等其他方面有丰富的应用。  市场规模高速成长，新装风电持续增加拉动需求稳定增长 截至2020年聚醚胺全球和中国市场规模分布达到71.9亿和25.8亿，消费量分别达到28.6万吨和10.1万吨，2016-2020年CAGR为12%和25%，整体呈现高增速特征，中国市场表现亮眼，贡献近60%全球需求增量。根据正大新材料招股说明书，中国聚醚胺下游主要有胶黏剂、建筑行业和风电行业三大支柱，2020年需求占比分别为5%、25%、62%，根据弗若斯特沙利文预测，未来聚醚胺下游仍将保持高增速特征，预计到2025年，胶黏剂、建筑行业和风电行业需求将分别达到1.26万吨、5.84万吨和6.08万吨，对应CAGR为25%、19%和12%。  短期供给弹性有限，风电旺季将延续供需紧平衡 高壁垒下行业寡头垄断，全球聚醚胺主要供应商共有7家，其中亨斯迈和巴斯夫产能合共占据全球产能的64%，国内5家主要厂商合共占36%。目前国内达到万吨级别的厂商仅有3家，正大新材料3.5万吨，阿科力2万吨，晨化股份3.1万吨。由于聚醚胺行业进入壁垒较高，厂商不仅需要持续多年的技术研发和投入成本高昂的设备，而且大多数客户为大型化工制造商或贸易公司，产品的大批量供应和质量稳定性尤为关键，意味着新进入者难以打破目前的竞争格局。短期内聚醚胺产能新增有限，据统计22-23年中国规划新增产能共18万吨，但22年仅有正大新材料一家计划扩产4万吨，其余14万吨会在23年逐步投产。预计2022产能增速约为14%，面对下游风电等领域高速增长的需求，短期内供应紧张的局面仍将延续。  投资建议：立足于2022年，上半年国内部分停产产能复产、海上风电装机淡季、叠加疫情对需求形成一定的影响，聚醚胺供需关系有所缓和，价格呈现有一定程度的下降；展望下半年，风电装机迎来阶段性的旺季，源自风电叶片的消费量有望对边际需求形成有效拉动，价格有望进一步上扬，利好存量企业业绩增厚，我们对聚醚胺行业给予“推荐”评级。基于产能规模以及技术成熟度，我们推荐晨化股份、阿科力。 风险提示： （1）新增产能快速投放的风险。目前国内规划与在建产能较多，如短期内在建产能加速投放，或将扭转供需关系逐步走向宽松。（2）需求不及预期的风险。聚醚胺的风电领域需求取决于风电新装机量，若2022下半年装机量不及预期将导致聚醚胺需求增速下滑。此外，当前疫情形势存在对聚醚胺非风电需求的不确定因素，建筑及工业领域需求增速或存在下降风险。 重点公司盈利预测、估值与评级 代码 简称 股价（元） EPS（元） PE（倍） 评级 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 300610 晨化股份 19.63 0.73 1.30 1.32 27 15 15 推荐 603722 阿科力 51.16 1.14 1.97 2.23 45 26 23 推荐 资料来源：Wind，民生证券研究院预测;（注：股价为2022年06月22日收盘价） [Table_Invest] 推荐 首次评级 [Table_Author] 分析师： 刘海荣 执业证号： S0100522050001 邮箱： liuhairong@mszq.com [Table_docReport] 行业深度报告/基础化工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目 录 1 聚醚胺简介：性能优异的材料固化剂，风电领域大有可为......................................................................................... 3 2 供给弹性不足，风电旺季延续供需紧平衡 ................................................................................................................. 5 2.1 供给：短期产能新增有限，国产替代逐步展开 ........................................................................................................................... 5 2.2 需求：市场规模高速成长，新装风电持续增加拉动需求稳定增长 .......................................................................................... 6 2.3 价格研判：供需紧张价格维持高位，下半年风电旺季价格易涨难跌 ...................................................................................... 9 3 投资建议 .............................................................................................................................................................. 11 3.1 行业投资建议 .................................................................................................................................................................................... 11 3.2 晨化股份（300610.SZ）: 精细化工领域龙头企业，聚醚胺产能复工迎风电景气 ............................................................ 11 3.3 阿科力（603722.SH）: 主营聚醚胺迎风电景气，光学材料有望开启第二增长曲线 ....................................................... 12 4 风险提示 .............................................................................................................................................................. 14 插图目录 .................................................................................................................................................................. 17 表格目录 .................................................................................................................................................................. 17 vUvYOAnMoPpNsQoNnO7NdN8OmOrRpNsQjMqQoQjMtRmP7NpOrMuOrMmONZsQsP本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 行业动态报告/基础化工 1 聚醚胺简介：性能优异的材料固化剂，风电领域大有可为 聚醚胺(PEA)是一类具有柔软聚醚骨架，由伯胺基或仲胺基封端的聚烯烃化合物，主要用于提高终端产品的韧性、柔韧性、疏水性或亲水性，在聚氨酯反应注射成型材料、聚脲喷涂、环氧树脂固化剂以及汽油清净剂等众多领域中得到广泛的应用。 图1：聚醚胺分子结构 图2：聚醚胺产业链 资料来源：民生证券研究院 资料来源：正大新材料招股说明书，民生证券研究院 表1：聚醚胺主要应用领域及其功能 行业应用 细分领域 产品简介 主要功能 风电 风 力 发 电 叶 片 等高端复合材料 作为环氧树脂的高性能固化剂，用于生产高强度、高韧性的复合材料，尤其适用于碳纤维复合材料及大型玻璃纤维复合材料（兆瓦级风力发电叶片）的制造。 特殊的分子结构提供给产品高强度和高韧性，同时具有适中的反应活性，可满足大型叶片的制造要求 油气开采 页 岩 油 气 及 海 洋油气开采 页岩气开采过程中，作业岩层为易水化岩层，对于钻井液和压裂液的页岩水化抑制效果有较高要求，传统的抑制剂往往不能满足页岩气开采的要求。聚醚胺是近十年来发展出的综合效果最佳的页岩抑制剂，也是海上油气开采中最环保的抑制剂，在国际页岩气开采中大量使用。 改性后的聚醚胺两端具有与粘土极佳的结合力，同时通过分子设计，调节聚醚主链亲水性，使其既可以溶于水，可以在与粘土结合后防止粘土层水化，页岩抑制性能优越。 涂料 环氧地坪、水性涂料等 聚醚胺由于其特殊的分子结构，拥有常见胺类固化剂所欠缺的众多优点。在汽车电泳涂料、水性涂料、低溶剂甚至无溶剂涂料（环氧地坪、防腐涂料、聚脲材料）中广泛应用。 （1）环氧地坪领域：聚醚胺为低溶剂或无溶剂环氧涂料制造的关键原材料，是高性能环氧地坪固化剂。 （2）水性涂料领域：作为水性电泳漆及水性环氧涂料等环保涂料的固化剂，近年来广泛用于汽车领域和高端装备表面涂层的新型环保涂料。 聚醚胺具有很强的水溶性，反应速度适中，与空气接触不易水化泛白，装饰效果优秀。同时聚醚胺粘度低，溶解力强，稀释效果好。 胶黏剂 作 为 高 性 能 环 氧（1）人造大理石：目前由于环保、生态要求逐渐提高，天然大理石聚醚胺透明无色、粘度低，固化产物具 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 行业动态报告/基础化工 树脂固化剂，在人造 大 理 石 、 结 构胶、饰品胶领域应用。 的开采和加工受到严格限制，人造大理石得到广泛应用，替代天然大理石，减少天然大理石开采和加工过程中对于环境带来的危害。聚醚胺是利用碎石制造高端人造大理石的关键原材。 （2）饰品胶：饰品胶在浇铸制作饰品时，要求胶体粘度低、流动性好、不脆不裂、放热量低、收缩极少、脱模前后胶体有很好的柔韧性。同时，饰品属性使其对于制品光亮、色泽温柔、手感滋润、型状可塑性、无毒无刺激有较高要求。聚醚胺交联的饰品胶产品能增强固化物的弹性、韧性、抗冲击和可挠性，其低粘度、低色泽、较长的可操作时间非常 适合饰品胶的制作和生产，用于生产人造水晶装饰品。环氧饰品胶的固化剂绝大多数采用聚醚胺。 有极佳的表面效果，因此为制作饰品胶的主要原材料。另外因为其韧性极佳，在结构胶中作为改性剂可明显提高产品的韧性和耐疲劳性能。 添加剂 燃油助剂、纺织助剂等 因聚醚胺主题结构与聚醚相同，羟基变为了更具活性的氨基，因此在添加