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择时与理性风险厌恶(上):基金量化指标设计

2022-06-23何绪纲、高天越、陈辰、孙玉龙华泰期货足***
择时与理性风险厌恶(上):基金量化指标设计

请仔细阅读本报告最后一页的免责声明策略摘要对于FOF投研来说,基金择时是基金管理人的内生能力,超额盈利则是这种能力的外在体现。本文将设计量化指标对基金投资能力进行评价,并介绍使用方法。基金择时表现上的差异,特别是基金群体中体现的分散化(或趋同化)则体现了市场的群体行为,对市场后续发展有较强的指导意义。我们将利用择时指标设计表征某类型基金群体风险厌恶行为的量化指标--理性风险厌恶。该指标在对指增基金和CTA量化基金的应用中均发现了对后续市场发展的领先指示作用。核心结论■量化指标集基金参考指标(Benchmark):根据基金策略对基金进行一级分类,利用分类中全体基金的收益率,等权合成该类型基金参考指标。超额盈利能力指标:超额盈利率Alpha;尾端盈利/风险指标。择时能力指标:基金择时能力指标;市场择时能力指标(风险资产vs无风险资产投资)■指标使用说明目前国内基金市场较难获取准确的基金规模数据,基金的仓位也都属于投资管理人的敏感信息,为此我们将参考指标的选取锚定到策略类型的整体盈利状况。超额盈利是基金选择的关键参考因素,而超额收益的来源,多取决于基金管理人的资产管理水平,特别是投资择时能力。超额盈利指标和择时能力指标正是挑选最优基金的关键量化分析工具。进一步,市场的整体风险偏好也是FOF投资的主要参考方向,但目前市场上的可靠指标不多,且多为人工辅助判断。我们提出一个新颖的方法,利用不同风险目标的基金配置组合与基金参考指标进行对比,利用择时能力指标值作为市场风险偏好的(客观)量化判断依据。该方法具有较高可靠性,直观的市场解读能力,并且具备统计学意义的参考价值,帮助资管方做出科学的投资决策。我们发现对于市场行情发展,该指标具有领先意义。期货研究报告|量化专题报告2022-06-23基金量化指标设计—择时与理性风险厌恶(上)研究院量化组研究员何绪纲0755-23887993hexugang@htfc.com从业资格号:F3069194投资咨询号:Z0017190联系人高天越0755-23887993gaotianyue@htfc.com从业资格号:F3055799投资咨询号:Z0016156陈辰0755-23887993chenchen@htfc.com从业资格号:F3024056投资咨询号:Z0014257孙玉龙0755-23887993sunyulong@htfc.com从业资格号:F3083038投资咨询号:Z0016257投资咨询业务资格:证监许可【2011】1289号 量化专题报告丨2022/6/23请仔细阅读本报告最后一页的免责声明2/14目录策略摘要..............................................................................................................................................................................................1核心结论..............................................................................................................................................................................................11.引言.................................................................................................................................................................................................32.指标设计.........................................................................................................................................................................................43.大类投资策略.................................................................................................................................................................................84.量化指标测试结果.......................................................................................................................................................................105.参考文献.......................................................................................................................................................................................13图表图1:华泰期货商品风格指数(近2年)............................................................................................................................................8图2:投资风险目标为年化波动率9%,基金策略相关性.............................................................................................................9图3:投资风险目标为年化波动率9%,基金策略权重.................................................................................................................9表1:公募基金统计指标表现.........................................................................................................................................................10表2:CTA基金统计指标表现.........................................................................................................................................................11 量化专题报告丨2022/6/23请仔细阅读本报告最后一页的免责声明3/141.引言FOF研究中的一个重点是对基金投资能力进行评估。除了我们已经比较熟悉的盈利能力,风险管控能力以外,基金的超额收益获取能力和投资择时能力也是投资人最关心的话题。其中超额盈利能力指同一类型的基金对该类型投资基金的参考指标(Benchmark)的超额收益率;而择时能力(MarketTiming)则是基金能够在不同时间内,投资最具盈利空间的标的物,并且在市场环境不利的情况下规避市场风险的主动管理能力。本文就将把目光转向基金挑选的核心指标领域,聚焦到基金的超额收益能力和择时能力这两项关键指标,为基金细致筛选提供可靠的量化工具。从大类资产配置角度来说,不同类型的资产往往具有自身的收益/风险特征,而投资于某一资产类型的策略,基金互相间的可比性较强。因此,要做好基金挑选,首要任务是根据基金的投资标的物和策略类型做适当分类,进而通过相互比较的方法来进行筛选。这里我们选取两个大类策略类型作为测试对象:CTA量化策略和股票指数增强型策略。首先这两个类型的基金覆盖了商品和股票这两个主要的金融投资工具,代表性较强。同时其包含的基金数目较多,有利于判断相对强弱的指标体现其优劣划分能力,更容易得出具有统计意义的结论。超额盈利能力和择时能力是判断基金盈利和风控能力的关键角度,体现了基金管理人的核心竞争力。同时这两个角度又具有较高相关性,首先想要长期实现超额盈利能力,那就要求基金管理人对市场有较强的预判能力,无论是加仓冲高收益还是减仓防范风险都可以走到市场的前面,提前调仓(甚至在条件允许情况下,利用衍生品工具进行增厚收益或对冲保护)。这些都是择时能力的具体体现。另一方面,择时能力是超额盈利能力的保障,特别是统计测试验证的择时能力是对于未来投资再现超额收益的重要保证。从更顶层的资产配置逻辑来说,投资择时的有效性,取决于其背后的市场发展规律,也离不开不同投资标的在市场上阶段性受追捧,或风险规避的交易者群体行为推动。这样的风险偏向性具有群体性特征,而群体行为的极值特征一般都具有良好的指标意义。我们知道风险厌恶实际上是市场恐慌情绪的一种体现。在一般市场环境中,风险厌恶大致会随着行情发展而变化,但是这样的市场群体情绪未必就是最优的未来投资判断依据,实际上在极端市场情况下极端的市场恐慌往往是逆向投资的最佳时机。所以,在投资决策时,保持什么程度的风险厌恶才是最佳的投资态度呢?同时,每个投资者包括专业基金管理人都有各自不同的风险厌恶态度,如何用客观量化的指标来描写全市场的整体风险厌恶程度呢?我们提出一个有用的量化指标:理性风险厌恶。理性风险厌恶指标的设计思路并不复杂。无论投资者是风险回避情绪逐渐升高,抑或是投资风格趋向于积极,合理性(及程度)无非都是取决于投资收益回报。所以,如果一段时间内投资某类型金融资产的风险厌恶升高带来了优于该类型投资策略的参考指标 量化专题报告丨2022/6/23请仔细阅读本报告最后一页的免责声明4/14(Benchmark),那么该段时间内对风险的回避就是有效的(理性的)。相似地,如果一段时间内,投资者愿意承担风险并加大投资力度,且最终取得了优于参考指标的超额收益,那么这种进取投资决策其实就是基于了合理的风险厌恶判断。将这一简单逻辑应用到某类型的投资策略。我们可以通过一段时间内对基金组合逐步提升风险厌恶程度,配置风险目标逐渐下降的基金组合,并将该组合表现与参考指标进行对比。如果该组合体现了正向的择时能力,那么我们认为对风险的回避就体现了理性风险厌恶;反之,则说明,投资人应该采取积极投资方式,提升投资风险目标,进而取得超额收益。上述解决方案逻辑简单,实施方法看似直接,但是其实有一个关键问题。如何取得风险目标渐变、且实操上可靠的组合权重呢?一般来说这不是一个容易解决的问题。因为即使是同类基金,其收益/风险特征也可能存在较大差异;而基金管理人一些无信息的操作,包括少量的决策误差,因大额申赎导致的非必要交易等都会对分析造成影响。但是,我们系列专题的前期研究核心目标就是拟合出可靠的组合有效前沿,并针对不同的风险目标计算出投资组合对应的配置权重。现在正好借助之前报告中介绍的有效前沿计算方法,将蒙卡方法获得的可靠(收敛)的配置权重数据作为市场理性风险厌恶的计算基础。我们将会看

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