IPO专题：新股精要—国内航空维修与再制造领域领先企业超卓航科

公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是国内少数掌握冷喷涂增材制造技术并产业化运用在航空器维修再制造领域的企业之一，自主研发了冷喷涂增材制造系列技术和关键核心装备。在战斗机机体结构修复再制造领域，公司是中国空军装备部下属A、B基地级大修厂多型军机起落架大梁疲劳裂纹修复再制造的唯一供应商，为我国军方单位增加了数十万飞行小时的飞行资源；在航空机载设备维修领域，拥有3000余个项目、15000余个件号的维修能力，取得了中国民用航空局（CAAC）、美国联邦航空管理局（FAA）颁发的维修许可资质，是国内航空机载设备维修领域综合实力较强的第三方维修企业。（2）公司本次公开发行股票数量为2240万股，发行后总股本为8960万股，公开发行股份数量约占公司本次公开发行后总股本的25%。公司募投项目拟投入募集资金总额2.79亿元，预期项目建成后将有助于公司扩大产能，提升公司对我国重要军事装备的维修保障能力。 主营业务分析：受益于公司修复能力逐步优化，公司收入快速增长，2019-2021年营收和归母净利润复合增速分别为66.08%、156.95%； 公司高毛利率的机体结构再制造业务收入占比逐年提升，因此公司整体毛利率呈上升趋势，期间费用率整体呈下降趋势。 行业发展及竞争格局：国防建设经费稳步增长，军用航空建设战略升级，为我国军用航空维修与再制造市场的发展提供广阔的市场空间。 根据《简氏防务周刊》（Jane's Defence Weekly）预计，2020年至2029年中国新增军机全寿命周期的航空装备维修再制造市场总规模将达到约1486.55亿至1829.60亿美元。根据OLIVER WYMAN CAVOK公司的市场预测，到2025年全球航空维修业产值将达1004亿美元，其中部附件维修将达192亿美元。国内航空机载设备维修领域，机载设备种类众多，业务相对分散，市场参与主体较多，市场竞争较充分。 可比公司估值情况：公司所在行业“C37铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业”近一个月（截至2022年6月14日）静态市盈率为39.80倍。根据招股意向书披露，选择铂力特(688333.SH)、江丰电子（300666.SZ）、阿石创（300706.SZ）、爱乐达（300696.SZ）、迈信林（688685.SH）、海特高新（002023.SZ）、安达维尔（300719.SZ）作为可比公司。截至2022年6月14日，可比公司对应2021年平均PE（LYR）为72.81倍（剔除负值铂力特以及极端值阿石创、海特高新、安达维尔），对应2022年Wind一致预测平均PE为44.38倍（剔除铂力特、海特高新）。 风险提示：1）主要客户集中度较高的风险；2）公司作为“A、B大修厂唯一供应商”的地位发生变化的风险。 1.超卓航科：国内航空维修与再制造领域领先企业 公司是中国空军装备部下属A、B基地级大修厂多型军机起落架修复再制造的唯一供应商，是国内航空机载设备维修领域综合实力较强的第三方维修企业，拥有3000余个项目、15000余个件号的维修能力。公司是国内少数掌握冷喷涂增材制造技术并产业化运用在航空器维修再制造领域的企业之一，其自主研发了冷喷涂增材制造系列技术，解决了战机起落架大梁疲劳裂纹修复的技术难题，形成了冷喷涂增材制造技术体系的完整构建。公司冷喷涂增材制造技术制备的铝合金涂层更致密，涂层强度可达400MPa，较2017年公司冷喷涂技术实现的涂层强度120MPa有了显著提升，实现了冷喷涂增材制造技术的跨越，并于2020年实现了冷喷涂增材制造技术在飞机关键主承力结构原位修复的工业级应用。此外，公司还自主设计了关键核心装备“基于冷喷涂的移动增材制造平台”，实现了飞机结构件冷喷涂增材制造原位维修功能。公司主要从事定制化增材制造和机载设备维修业务，在两个业务板块均有较高的市场地位。 1）定制化增材制造业务：在战斗机机体结构修复再制造领域，公司利用冷喷涂增材制造技术实现了对多型号战斗机起落架大梁疲劳裂纹的修复再制造，经公司修复的起落架大梁可实现的起落次数达到了飞机设计起落次数的3倍。公司是中国空军装备部下属A、B基地级大修厂多型军机起落架大梁疲劳裂纹修复再制造的唯一供应商，为我国军方单位增加了数十万飞行小时的飞行资源，行业地位突出。受益于公司修复能力提升，公司该业务收入规模及占比不断提高，其毛利额占公司总毛利额由2019年的48.32%提升至2021年的82.90%，毛利率高达80%。2）航空机载设备维修业务：在维修能力上，公司拥有3000余个项目、15000余个件号的维修能力，取得了中国民用航空局（CAAC）、美国联邦航空管理局（FAA）颁发的维修许可资质，是国内航空机载设备维修领域综合实力较强的第三方维修企业。随着公司业务规模逐渐增大，公司已于2021年3月向欧洲航空安全局（EASA）递交了维修资质许可申请。凭借安全可靠的维修服务，公司受到行业内客户的广泛认可，并已与军方单位、航空工业集团相关单位以及中国国航、南方航空等国内主要航空公司及其子公司客户建立了稳定的合作关系。 2.主营业务分析及前五大客户 受益于公司修复能力逐步优化，公司收入快速增长，2019-2021年营收和归母净利润复合增速分别为66.08%、156.95%。分业务来看，1）定制化增材制造：2019-2021年，公司定制化增材制造实现收入及占比分别为0.17亿元/33.66%、0.69亿元/61.63%、1.01亿元/71.86%。公司定制化增材制造业务由机体结构再制造及零部件生产制造业务构成，由于公司战斗机起落架梁疲劳裂纹修复能力逐步优化，开始为我国多型号的战斗机起落架大梁提供再制造服务，公司机体结构再制造业务增长较快。 2）机载设备维修：2019-2021年，公司机载设备维修实现收入及占比分别为0.34亿元/66.34%、0.43亿元/38.37%、0.40亿元/28.14%，公司机载设备维修业务收入增长，但占比逐年下降，主要源于定制化增材制造业务成为了公司的核心业务。 图1：2019-2021年公司营收规模快速增长 图2：定制化增材制造业务为公司主要收入来源 公司高毛利率的机体结构再制造业务收入占比逐年提升，因此公司整体毛利率呈上升趋势，期间费用率整体呈下降趋势。2019-2021年公司主营业务毛利率分别为52.41%、68.80%、67.16%，其中定制化增材制造为公司第一大毛利来源。2020年公司主营业务毛利率大幅上升，原因在于高毛利率的机体结构再制造业务收入占比提升。2019-2021年公司期间费用占收入比重分别为12.08%、5.32%、8.30%，2020年公司期间费用率大幅下降，其中管理费用率较高。公司作为国内冷喷涂增材制造技术应用的探索者之一，坚持技术的持续升级创新，始终保持大额的研发投入。 图3：2019-2021年公司综合毛利率上升 图4：2019-2021年公司期间费用率呈下降趋势 表1:公司2021年前五大客户 的基础，我国2021年国防支出预算总额为1.36万亿元，同比增长6.80%，继续保持较高增速。根据中国国务院新闻办公室发表的数据，2010年至2017年，我国国防费构成中装备费的占比逐步提升至40%以上，预计未来武器装备建设仍是我国国防建设的重点。军机装备是我国武器装备建设中的重要组成部分，但目前我国军用航空装备与美国相比依旧存在较大差距。未来，空军建设战略目标的不断升级，将促进我国军机数量的规模增长，亦将为我国军用航空维修与再制造市场的发展提供广阔的市场空间。同时，随着军队实战化训练的不断深入，新大纲全面施训开展，实兵实弹演习趋于常态化，耗损也在快速增加，对军机性能、质量和完好率提出了更高要求，催生极大的军机维修需求。航空装备的使用维修费通常占寿命周期费用的比例约65%～80%，根据《简氏防务周刊》（Jane'sDefenceWeekly）预计，2020年至2029年中国军机总投入将达到2287亿美元。以此推算，2020年至2029年中国新增军机全寿命周期的航空装备维修再制造市场总规模将达到约1486.55亿至1829.60亿美元。 民用航空、通用航空快速发展，民用航空维修与再制造市场前景广阔。 随着我国国民经济的持续发展，为了满足对民航运输日益增长的需求、促进航空运输业的发展，我国不断加大民航运输建设方面的投资，民航运输市场发展迅速，2020全年完成运输总周转量、旅客运输量、货邮运输量798.5亿吨公里、4.2亿人次、676.6万吨。截至2020年底，民航全行业运输飞机期末在册架数3903架，比2019年底增加85架；通用航空在册航空器总数达到2892架，增长明显。民航运输市场规模、机队规模及旅客周转量的高速增长，为航空维修行业提供了充足的市场空间，维修市场容量不断增大，民用航空维修再制造行业迎来了良好的发展契机，具有广阔的发展前景。根据OLIVERWYMANCAVOK公司的市场预测，到2025年全球航空维修业产值将达1004亿美元，其中部附件维修将达192亿美元，亚太地区部附件维修产值将达73亿美元，约占全球部附件维修总产值的38%，有望成为全球最大的维修市场。同时，到2025年，中国部附件维修市场规模有望达到25亿美元，未来民用航空维修与再制造市场发展空间巨大。 3.2.航空机载设备维修领域市场竞争相对充分 国内航空机载设备维修领域竞争相对充分。在国内航空机载设备维修领域，机载设备种类众多，业务相对分散，市场参与主体较多，取得中国民航局颁发的维修许可证的企业约500余家，市场竞争较为充分。1）军用航空维修领域：我国军用航空维修领域主要可分为军方维修保障体系和第三方企业维修保障体系。其中军方维修保障体系分为部队航修厂、空军装备部工厂管理局下属航空维修基地和航空工业集团下属相关单位，主要承担各型号整机的大修、发动机维修及核心部件维修任务，市场份额较大，占据行业主导地位；第三方企业主要涉及军用航空的机载设备维修领域，市场份额较小。2）民用航空维修领域：国内从事民用航空维修业务的企业主要分为三大类：OEM厂家、民航企业投资的维修企业及第三方维修企业。其中OEM厂商及民航企业投资的维修企业主要负责关键和核心部件的维修，占据行业主导地位；第三方企业主要从事非关键零部件的维修，即主要从事机载设备维修。 3.3.公司是国内航空机载设备维修领域综合实力较强的第三方维修企业 公司是国内航空机载设备维修领域综合实力较强的第三方维修企业，拥有3000余个项目，15000余个件号的维修能力。公司是国内少数掌握冷喷涂增材制造技术并产业化运用在航空器维修再制造领域的企业之一，自主研发了冷喷涂增材制造系列技术，并自主设计了关键核心装备，技术领先。公司主要从事定制化增材制造和机载设备维修业务。1）定制化增材制造领域：公司冷喷涂增材制造技术制备的铝合金涂层致密，涂层强度可达400MPa，极大提升了公司喷涂块可承受的应力范围，使得公司修复的大梁结构试验件飞行起落次数达到该机型设定寿命指标的3倍，实现了冷喷涂增材制造技术的跨越，技术优势明显。2）航空机载设备维修领域：在军用航空机载设备维修领域，公司自2010年开始取得军工资质，长期服务于中国军方及空军装备部下属大修厂等，已成长为国内航空机载设备维修领域综合实力较强的第三方维修企业；在民用航空机载设备维修领域，公司已成长为国内航空机载设备维修领域综合实力较强的第三方维修企业，2019年机载设备维修收入在我国部件维修市场占有率约为0.27%。凭借安全可靠的维修、制造质量与良好的维修、制造服务，公司受到行业内客户的广泛认可，并已与军方单位、航空工业集团相关单位以及中国国航、南方航空等国内主要航空公司及其子公司客户建立了合作关系。 竞争对手：尤特新材、江丰电子、阿石创、爱乐达、迈信林、海特高新、安达维尔 4.IPO发行及募投情况 公司本次公开发行股票数量为2240.0828万股，发行后总股本为8960.3310万股，公开发行股份数量约占公司本次公开发行后总股本的比例为25%。公司将于2