美国通胀超预期的背景主要是此前对CPI回落的判断过于理想化，导致利率预期滞后于实际通胀趋势，而政策利率的调整又滞后于利率预期。事实上，4月以来，除原油外，主要大宗商品已进入季度级别的回调，因此从美国CPI分项来看，超预期部分，仅能源有来自上游端的新涨价因素，食品、房租和医疗保健主要是通胀向下游传递滞后所致，且核心CPI仍保持回落。因此，5月数据超预期并不改变CPI处于高点附近的判断。通胀路径修正带来的利率和资产价格重定位，对海外股市及商品市场有直接影响，但对A股而言，我们认为影响是间接的，程度边际递减，并主要体现在以下几方面：(1)风险偏好，正在产生影响，若没有大的危机，通常在短时间内修正完毕。(2)成长股的估值，我们认为不能简单套用与美债利率负相关的经验总结，因股价在经历年初以来的大幅修正后，远期贴现在定价中的比重至少压缩了30%。且展望下半年，成长板块的增长预期边际改善明显。(3)经济增长趋势，短期疫情修复带来的环比扩张6月将延续，但从7月开始，重心应从环比转向同比。综合考虑消费、地产以及叠加外部紧缩的变化，我们认为2-3季度的同比数据可能差强人意，需要等待更明确的扩张信号。(4)政策及流动性，我们对4月以来政策面的各项举措持正面态度，6-8月政策将重在落实，而非推出更多的新措施，但在趋势上可以乐观些——我们认为海外紧缩对政策不会带来直接的掣肘，中美利率倒挂很可能是新常态(参见策略观察05《中美利差可能正进入新常态》)。相反，海外的负面影响越大，国内继续宽松的概率就越高。基于上述分析，结合流动性剩余已经由收缩转向扩张(参见策略观察12《抛开熊市思维》)，美国通胀超预期不改变A股熊市结束，正转向结构市的趋势。政策托底的条件下，预计A股将在4月高低点之间(对应上证指数2900-3300)运行一段时间，经济增长强弱决定区间震荡的重心高度。
