固收十大金债组合第一期：转债组合系列

从权益市场的角度来看，经济边际修复毋庸置疑，但复苏仍需时日，基本面的改善仍需等待经济数据和中报数据验证。对于政策落地效果的担忧仍然存在，6月权益市场大概率仍处于磨底期，7-8月中报季来临前或仍将以主题性的投资机会为主，资金或在政策刺激下的不同热点之间试探。从债券市场的角度来看，经济下行压力之下相对宽松的流动性和“资产荒”之间的矛盾短期无解。因此转债的高转股溢价率仍有支撑，转债的性价比整体弱于正股。 由于权益市场仍有波动风险，而且主线不清晰，6月的十大金券以控制绝对价格处于较低区间为主，发挥转债“退可守”的优势，并兼顾弹性和分散投资。行业选择上，以“稳增长”政策利好的新老基建、疫后复苏的消费和全球通胀背景下价格维持高位的上游资源品为主。 国君固收十大金债组合第一期：成银转债、建工转债、隆22转债、亨通转债、牧原转债、珀莱转债、长汽转债、升21转债、靖远转债、川恒转债。 1.转债策略思考 6月的行情徐徐展开，可转债的高溢价仍然居高不下。4月底以来，笼罩市场的阴霾渐次消散，国内疫情逐渐好转，复工复产积极推进，“稳增长”政策密集出台，美联储加息预期基本落地，权益市场迎来一轮较为持久的超跌之后的反弹。领涨的行业集中在汽车、军工、新能源、有色金属等行业，分布于消费、成长、周期等板块，市场主线并不明晰。 图1：5月权益市场迎来反弹 图2：汽车、军工、新能源、有色金属等行业领涨 随着权益市场的反弹，转债市场亦温和反弹，转股溢价率较5月初小幅压缩。反弹之余，5月的转债市场也酝酿着几件新鲜事。海印转债的别样转股方式打开了新的转股思路，转债市场一度翻倍的成交额背后是凌乱的市场主线之下被爆炒的双高转债，第一次有投资者因炒作转债受到处罚也让新券市场的热度有些许减退。 图3：转债估值仍维持高位震荡 图4：5月转债日成交额一度在千亿以上 从权益市场的角度来看，经济边际修复毋庸置疑，但复苏仍需时日，基本面的改善仍需等待经济数据和中报数据验证。对于政策落地效果的担忧仍然存在，6月权益市场大概率仍处于磨底期，7-8月中报季来临前或仍将以主题性的投资机会为主，资金或在政策刺激下的不同热点之间试探。从债券市场的角度来看，经济下行压力之下相对宽松的流动性和“资产荒”之间的矛盾短期无解。因此转债的高转股溢价率仍有支撑，转债的性价比整体弱于正股。 由于权益市场仍有波动风险，而且主线不清晰，6月的十大金券以控制绝对价格处于较低区间为主，发挥转债“退可守”的优势，并兼顾弹性和分散投资。行业选择上，以“稳增长”政策利好的新老基建、疫后复苏的消费和全球通胀背景下价格维持高位的上游资源品为主。 2.十大金债组合 表1：国君固收十大金债组合第一期 主线一：“稳增长”政策利好的大基建 虽然近一个月老基建的反弹力度并不亮眼，但政策仍在源源不断的落地。近日国务院印发《关于印发扎实稳住经济的一揽子政策措施的通知》，提出加大金融机构对水利、水运、公路、物流等基础设施建设和重大项目的支持力度等内容。预计老基建相关行业将有反复的表现，所以我们仍然选择了两个老基建相关标的：成银转债和建工转债。 《通知》中还提出加快推动以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电光伏基地建设。绿电投资是“稳增长”的另一张明牌，风电光伏还面临全球需求共振的大背景，整个行业的景气度都很高。考虑转债价格、正股估值和产业链受益环节，我们分别选择了光伏龙头隆22转债和海风海缆厂商亨通转债。 成银转债（最新收盘价123.68元，转股溢价率17.53%） 3-5月受疫情干扰，经济下行压力加大。期间“稳增长”政策密集出台，银行作为“宽信用”的重要抓手，将受益于地方基建带来的信贷扩张。 成渝及江浙地区的基建投资体量较大，相关区域的城商行将显著受益。 成都银行90%的营收集中在成都，将充分受益于成渝双城经济圈的建设。成都银行资产端的基建和按揭贷款占比最高，长期深耕基建领域，区域战略升级为其资产投放打开空间，同时公司的资产质量也在加速改善。2022Q1营收同比增速为17.7%，净利润增速达28.8%，不良率环比大幅下降7bp，拨备覆盖率大幅上升33bp，净息差1.94%。考虑到成都地区的投资需求强劲，成都银行与同业相比资产质量更优，净息差更高，成银转债当前价格合理，建议增持成银转债。 建工转债（最新收盘价122.81元，转股溢价率17.62%） 重庆建工同样受益于成渝双城经济圈的建设，公司是西部地区唯一拥有房屋建筑和公路工程施工总承包双特级资质的建筑集团，实际控制人为重庆市国资委。2021年公司的房屋建筑收入占比为56%，基建收入占比为33%。建工转债是较为稀缺的建筑行业地方国企转债，此前的宁建转债和交科转债均已公告强赎，建工转债或将吸引更多投资者的目光，同时建工转债的价格和转股溢价率性价比较高，建议增持建工转债。 隆22转债（最新收盘价127.14元，转股溢价率32.68%） 随着2022年四季度硅料新产能落地，下游装机需求有望大幅提升。在供给显著新增的情况下，利润开始向下游分配。硅料硅片降价后，光伏产业链的电池片和组件环节盈利能力有望提升。隆基绿能是光伏行业的龙头企业，在硅片和组件领域市占率领先，成本控制能力优异，龙头地位稳固。公司积极拓展新型电池技术和BIPV、氢能等新业务。 考虑到公司作为光伏行业龙头，持续受益于光伏行业高景气，隆22转债目前价格相对合理，建议增持隆22转债。 亨通转债（最新收盘价121.21元，转股溢价率47.81%） 亨通光电专注于通信和能源两大领域，光通信方面，光纤光缆市场份额在国内领先，“东数西算”工程有望给光纤光缆带来增量需求；能源领域，公司是国内少有的同时具备陆地电网传输、海洋电力各类中高压、特高压电缆生产及电力工程能力的厂商，截至2022年3月，公司海上风电项目在手订单金额超30亿元，近期又有多个中标项目，在手订单充足。近期欧洲加码海上风电，国内海风建设招标进程加快，公司作为海缆领域龙头企业将显著受益，建议增持亨通转债。 主线二：疫后消费复苏 疫后复苏的预期在5月已经兑现了一半，随着6月1日上海全面放开，疫后复苏的预期将继续升温。在中报业绩验证消费是否复苏之前，对于消费复苏的预期将持续发酵。 汽车消费是促消费政策发力的重点。4月以来，多地陆续发布促进汽车消费的政策。5月31日，国常会提出阶段性减征部分乘用车购置税600亿元及其他多项利好汽车行业恢复和发展的政策。购置税减免是拉动汽车销量最有效的政策之一，整车板块直接受益。终端需求提升将直接拉动零部件的需求，随着6月上海全面复工复产，前期短缺的零部件也会形成弥补性需求，汽车板块的行情有望向零部件延伸。转债中我们选择了乘用车自主品牌长汽转债和价格较低的特斯拉产业链汽车零部件制造商升21转债。 疫情之后部分可选消费标的迎来改善机会。随着618电商节来临，我们加入了转债中的稀缺化妆品龙头珀莱转债。此外，猪肉消费较为刚性，和疫后消费复苏关系不大。我们中长期看好生猪困境反转，近期猪价小幅上行，生猪养殖板块有所调整，几只生猪养殖转债价格回到合理区间，我们挑选了龙头牧原转债。 长汽转债（最新收盘价122.61元，转股溢价率39.93%） 长城汽车是中国乘用车自主品牌龙头，公司向智能化及电动化领域布局加速。减持全栈自研，电动化及智能化技术实力强大。公司的新能源车向高端化和混动化突破，产品价格明显向上，具有较强的议价能力，长期价值凸显。减征乘用车购置税政策和汽车下乡政策将直接拉动汽车销量，长汽转债是难得的“自主品牌+新能源化+智能化”转债标的，目前价格合理，建议增持长汽转债。 升21转债（最新收盘价117.67元，转股溢价率62.53%） 旭升股份主要生产汽车变速系统、传动系统、电池系统等核心系统的精密机械加工零部件，在汽车轻量化领域的产能布局加速。公司客户资源优质，覆盖全球主要汽车Tier 1和国内自主品牌及新势力。2021年公司营收/归母净利润同比增速为85.77%/24.16%，2022Q1营收/归母净利润同比增速为96.34%/33.71%，在同行中保持领先。考虑到疫后特斯拉产业链复工复产以及终端需求修复，公司作为特斯拉供货商将显著受益，建议增持升21转债。 珀莱转债（最新收盘价130.49元，转股溢价率16.95%） 珀莱雅为国货化妆品龙头，2022Q1在疫情扰动下业绩凸显韧性，营收和归母净利润同比增速分别为38.53%和44.16%，大单品策略带动下毛利率和净利率均有提升。目前主品牌高质量增长，子品牌矩阵逐步搭建，具有较大的成长空间。短期来看受益于618电商节带动的线上消费复苏，根据618预售数据，珀莱雅预售前四日相比去年预售第一阶段（5.25-5.31）销售额增长158.51%，排名提升12位。珀莱转债是转债中稀缺的化妆品标的，当前价格相对合理，建议增持珀莱转债。 牧原转债（最新收盘价125.80元，转股溢价率17.27%） 3月下旬以来，生猪价格连续回升，累计涨幅超3元/千克。猪价回升是由于部分养殖户去化了生猪产能，市场认为猪价回升导致生猪产能去化速度放缓，影响后期生猪价格高度，因此生猪养殖板块近期有所调整。国君农业团队认为，当前生猪产能去化已超过15%，足以支撑猪价在20元/千克以上。由于散户的成本较高，即使近期猪价上涨，高成本主体被动出清的压力仍然很大，因此猪价高度会超出预期。当前生猪养殖板块估值仍处于低位，随着猪价进一步上涨，板块将会迎来业绩和估值的双双修复。生猪养殖板块仓位比个券更重要，考虑到牧原转债价格和转股溢价率较低，建议增持牧原转债。 主线三：全球通胀背景下的上游资源品 最后，在全球通胀的大背景下，上游的资源品价格维持高位，将有较为确定的业绩支撑。我们选择了行业景气度较高额靖远转债和川恒转债，分别承诺2022年8月20日和2022年12月31日前不赎回，短期内不必担心赎回压力。 靖远转债（最新收盘价140.50元，转股溢价率1.82%） 随着疫后复工复产，工业端用电量提升将大幅拉动煤炭需求，6月居民用电市场将逐步进入旺季，进一步拉动煤炭需求。全球能源短缺仍在继续，价格倒挂抑制煤炭进口的积极性。靖远煤电为甘肃省第二大煤企，是煤炭采掘、火力发电的煤电一体化企业。公司煤炭产能和产量稳定，收购景泰煤业白岩子矿，权益产能54万吨的焦煤产能将于2022年底投产。同时，公司还在向下游精细煤化工领域拓展，并积极布局光伏等新能源产业，中长期来看具有较大的成长空间。2022年煤炭价格维持高位，公司煤炭产量提升，量价齐升之下2022年业绩增长的确定性较强。建议增持靖远转债。 川恒转债（最新收盘价157.80元，转股溢价率1.03%） 5月磷矿石价格经历五次上调，同比上月涨幅17.74%。当前磷矿石供需结构紧张，行业库存处于低位，同时国内磷矿石价格与海外相比仍有差距，上涨动力较强。全球粮食涨价的情况下，预计磷肥需求将持续增长，同时锂电池对磷资源的需求潜力较大，持有磷矿石资源的公司将显著受益于磷矿石涨价。川恒股份主营产品为饲料级磷酸二氢钙和消防用磷酸一铵，国内市占率分别达到40%和50%，是细分领域的绝对龙头。公司现有的磷矿资源包含小坝磷矿、新桥磷矿、鸡公岭磷矿、老虎洞磷矿（49%）权益，合计权益产能745万吨/年，同时在磷酸铁和磷酸铁锂等新能源材料领域均有产能布局。川恒转债目前价格略高，但考虑到磷化工行业的高景气度，建议增持川恒转债。