保险养老服务专题报告：从产品到服务，医养能力利好拓展经营边界

第七次人口普查结果激发居民养老服务需求，保险机构供给领先：第七次人口普查结果加深了居民对人口老龄化的认知，激发了人们对于养老服务（主要是养老照护和医疗卫生等）的需求，叠加近年来国家加大养老金融政策的支持力度，通过提升居民的支付能力来满足养老服务需求。但当前养老服务市场供给短缺，预计养老服务供给市场具有巨大的发展前景。国内商业机构主要通过布局机构养老来实现养老服务供给，其中保险机构供给领先。 海外保险布局养老服务的核心优势是医养结合的能力：从海外老龄化程度较高、养老服务普及程度较广的日本和英国市场看，海外深度参与养老地产的全产业链投资与经营的保险公司较少，这类公司参与的核心优势是拥有长期以来建立的医养结合的能力，主要为将长期积累的医疗领域的护理能力较好地运用在养老服务中，比如英国保柏、日本损保保险、日本生命控股等，通过自建、合作和收购等方式提升养老护理的水平从而实现竞争优势；而大部分不具备养老护理能力的保险公司仅以财务投资的方式参与养老地产项目，参与经营程度较低。 预计2022-2035年养老服务为保险行业带来1904亿NBV，为2021年NBV的1.24倍，泰康人寿和中国平安布局领先：我们预计，养老服务供给将成为保险行业的第二增长曲线，2022-2035年将为保险行业带来NBV增量空间1.24倍，其中具备医养结合能力的保险公司更为受益，将率先获得养老服务市场扩张过程中的市场份额。1）泰康是国内首家布局养老社区的险企，目前已初具规模并形成影响力。我们认为，泰康自建的医养护理能力定义了“中国式养老护理标准”，同时配套满足客户养老需求的产品体系“幸福有约”以及渠道队伍“健康财富规划师”，已成为保险行业重资产布局养老领域的标杆。2）中国平安同步布局机构养老和居家养老服务，核心满足高净值以及中高端客户的养老服务需求。得益于集团长期积累的科技赋能以及医疗健康生态圈建设，公司主要采用医疗服务自建以及衣食住行供应商集采相结合的模式，为老年客户提供一站式养老服务体系，形成独有的竞争壁垒。 投资建议：保险行业得益于布局大健康产业逐步建立起来的医疗照护能力，预计将成为养老服务产业中的核心参与者之一，维持行业“增持”评级。上市险企中，建议增持基于集团科技和医疗健康生态圈体系建立“自建+集采”养老护理模式的中国平安。 风险提示：监管出台政策限制保险公司地产投资及其他养老业务开展;养老项目投资运营周期长，回报率不及预期;市场竞争加剧。 1.七普结果激发养老服务需求，保险机构供给领先 1.1.七普结果引发居民养老担忧，激发养老服务需求 第七次人口普查的结果加深了居民对人口老龄化的认知，激发了人们对于养老服务的需求。2021年，第七次人口普查的结果显示中国老龄化趋势进一步加快，引发了人们对于养老的担忧。2021年中国65岁以上老年人口达到了2.0亿，占全国总人口的14.2%，突破国际通用深度老龄化指标14%。伴随人口加速老龄化，居民对于养老服务的需求正不断提升。 图1：我国人口加速老龄化 养老照护和医疗卫生服务是居民养老服务的核心需求。根据国家统计局指定的《养老产业统计分类（2020）》，我国将以多元化的养老金融产品和服务体系，满足居民各项基础及高级养老服务需求。《“十四五”国家老龄事业发展和养老服务体系规划》中将实现老年人的养老照护服务需求和老年健康需求作为首要目标。因此，居民的养老服务需求主要包括以居家、社区、机构为主的多形式养老照护服务以及以预防保健、疾病诊疗、康复护理、安宁疗护为主的全方位医疗卫生服务两大类，而各大养老金融工具是满足老年客户养老需求的主要支付手段。 图2：金融工具提供支付手段满足老年客户两大核心服务需求 近年来国家加大养老金融政策的支持力度，通过提升居民的支付能力来满足养老服务需求。2018年以来，各政府部门集中出台各项试点及规范发展政策，鼓励通过多样化的养老金融供给（如养老商业保险、养老理财产品、养老目标基金等）提升老年人对于养老服务的支付能力，从而有效激发老年人口的养老服务需求。 表1：近年来国家加大养老金融政策支持力度 1.2.养老服务市场供给短缺，保险机构布局领先 当前国内养老照护和医疗卫生服务市场的供给面临短缺。相较发达市场，我国每千名65岁以上老人的养老床位数供给仍然面临短缺。根据《国家发展报告2020》的预测，2035年我国65岁及以上的老年人将达到3.1亿人，占总人口比例预计达到22.3%。根据国家统计局数据，我国2021年的养老床位数813.5万张，基于现有的床位数预测2035年我国每千名65岁以上老人的养老床位数仅有26.2张，远低于相近老龄化率的OECD国家水平。根据OECD的统计，截至2019年末，共有9个国家老龄化率与中国2035年的水平接近，老龄化率在19.6%~22.1%，对应每千名65岁以上老人的养老床位数的平均值为46.6张。 图3：我国每千名65岁以上老人养老床位较发达市场有较大空间 我们认为养老照护和医疗卫生服务供给市场具有巨大的发展前景，至2035年养老床位数增长空间631.1万张。我们预测至2035年国家养老床位数的增长空间。我们假设至2035年我国每千名65岁以上老人的床位数可以达到OECD国家相近老龄化水平国家的平均值46.6张，那么2035年我国养老床位数将达到1444.6万张，相较2021年末的增量床位数达631.1万张。 图4：预计2035年我国养老床位数达1444.6万张 国内商业机构主要通过布局机构养老来实现养老服务供给，其中保险机构供给领先。当前主流的养老照护主要包括机构养老服务、社区养老服务和居家养老服务三大模式，根据民政局数据，截至2020年末机构养老供给的床位数为488.2万张，其中各类养老机构供给的床位数为275.7万张（其余由社会福利院和特困人员救助供养机构供给）；社区养老床位数332.8万张。其中商业机构主要参与布局机构养老和居家养老。机构养老普遍采用重资产投资养老社区的模式，全链条参与养老社区的拿地、设计、建设以及运营，商业机构除了看好养老市场的广阔发展空间，同样看好国内地产的投资机会。竞争格局方面，商业机构布局养老服务的占比仍然比较低，根据60加研究院的调研数据，以北京为例，机构养老的床位供给中，连锁化商业机构的占比仅为10.1%，而有89.9%为私营企业供给。商业机构的主要参与者包括四大类，分别是保险公司、地产企业、养老专业机构和大型跨界企业。根据不完全统计，当前商业机构的养老床位数供给的占比分别为保险公司40%、专业养老机构33%、地产公司14%以及大型跨界企业13%。居家养老普遍采用轻资产模式，核心通过科技运用和医养服务体系供给来满足客户足不出户的养老需求。目前市场上居家养老的参与者主要包括三大类，分别是保险公司、专业养老护理机构以及跨界企业的产业布局。 图5：商业机构中保险公司的养老床位数供给最多，占比约40% 图6：当前市场上养老地产的参与者主要包括保险企业、地产企业、专业机构和跨界企业 图7：当前市场上居家养老的参与者主要包括保险企业、专业机构和跨界企业 2.海外保险布局养老服务核心优势是医养结合能力 海外市场保险公司重资产布局养老服务的核心优势是医养结合的能力。 我们研究了老龄化程度较高、养老服务普及程度较广的日本和英国市场，发现海外深度参与养老地产的全产业链投资与经营的保险公司较少，这类公司参与的核心优势是拥有长期以来建立的医养结合的能力，主要为将长期积累的医疗领域的护理能力较好地运用在养老服务中，比如英国保柏、日本损保保险、日本生命控股等；而大部分不具备护理能力的保险公司仅以财务投资的方式参与养老地产项目，参与经营程度较低。 2.1.日本：险企自建+合作提升医养能力，布局养老地产 日本养老产业的参与主体以护理相关企业为主。日本是世界上老龄化程度最严重的国家之一，因而日本政府早在20世纪70年代就开始扶持养老产业的发展，通过出台政策、规则等来引导和规范养老产业发展。总体上，日本养老产业分为两大类，一类由政府兴办，满足低收入阶层的必要养老服务需求；另一类由社会资本主导参与，满足客户对于中高端养老的需求。参与养老产业的社会资本呈现多样化的态势，但通常具备一项或多项服务养老产业的核心竞争力，比如医疗集团、介护保险、医疗器械、教育集团等。根据智研咨询数据，日本收费养老院运营主体中护理相关企业的占比达到61.8%，通过医养结合满足老人的医疗和护理需求。 图8：日本收费养老院运营主体中护理相关企业占比最高 保险行业中仅有少数具备较强介护能力（即养老护理能力）的保险公司深度参与到养老产业的发展中，而大部分保险公司选择与成熟养老机构合作的模式为客户提供养老服务。 日本损保控股（SOMPO）是最具代表性的少数深度参与养老产业的保险公司之一。公司自2012年进入养老护理行业，近年来将养老护理业务作为公司核心战略之一，截至2020年末介护与健康业务在营收中占比达4%。过去10年公司主要采用兼并收购的方式快速发展养老产业，重点包括2012年投资Cedar股份有限公司、2015年收购Watami居酒屋的介护股份、2016年将经营收费养老院的大型企业MessageCo., Ltd.纳为子公司且于2017年更名为损保介护。截至2021年3月末，损保介护经营的养老基础设施包括286家护理疗养院、145栋老年人服务性住宅和21家阿茨海默老人护理公寓，总计提供老年居室达27,000间，在日本国内居于榜首。此外，公司提供居家护理服务事务所500家，以及托老所服务中心58家。2020年度，损保介护的养老介护业务营收达1318亿日元，在上市养老企业中排名第二。 图9：2020年日本损保的护理及医疗保健业务的营收占比达4% 表2：日本损保控股通过兼并收购快速发展养老产业 日本生命保险（Nissay）是日本最大的寿险公司之一，长期为客户提供完善的养老服务，而公司的养老服务采用的是自建与合作相结合的模式，并且通过与养老护理机构合作为客户提供的养老服务规模远超出投资自建部分。投资自建方面，日本生命保险与圣隶福祉事业团于1989年共同设立NisseiSeirei福利基金，分别于1992年和1997年投资建成Nissay奈良伊甸园和Nissay松户伊甸园两个养老社区，其中奈良社区建有362间老年居室以及59间介护居室，松户社区建有315间老年居室以及42间介护居室，社区内均配备诊所、健身房、老年活动中心等基础设施，以及针对周边居民提供居家养老介护服务。与养老护理机构合作方面，日本生命保险与全日最大的养老机构搜索网站LIFULL介护合作，通过购买日本生命保险的保单可以获得入住养老机构的费用优惠，LIFULL介护覆盖全日超过38,000家养老机构。 2.2.英国：收购养老护理机构为主，深度经营养老地产 英国养老地产面临严重的供需错配，带来较大的供给侧发展空间。需求方面，当前英国老年人口呈现规模大增及较为富裕的特点，具有入住养老住房改善居住质量的需求。一方面二战后的婴儿潮（出生于1946年）导致近几年英国具有养老服务需求的人口规模大增；另一方面1980年代撒切尔夫人所主持的购买权计划使得时值壮年的“二战婴儿潮”一代通过享受大量的折扣获得住房，长期房价增长使得这一代人普遍较为富裕。供给方面，英国的养老住房规模较小，养老社区普及率非常低。根据英国长寿中心公布的调研报告，65岁以上的老人中只有0.7%居住在有护理模式的专业住房中，远低于美国的6.1%，澳大利亚的5.4%，新西兰的5.2%。以65岁以上老人的需求为衡量指标，为满足人口结构变化导致的需求增长，养老社区行业需要在2025年增长8.8%，在2040年增长37.3%。 图10：英国老人搬到养老住房幸福感提升 图11：英国养老住房供给比例远低于其他国家 在供需错配的影响下，英国各路资本均积极布局养老地产，保险成为重要的参与方之一。英国养老地产的供需不平衡带来较大的市场缺口，潜在的投资收益可观。部分保险龙头公司大规模参与养老地产的直接投资，基于长期构建的护理能力进行养