策略周观点：一个重磅指标看A股反转的信号

2022年06月05日 一个重磅指标看A股反转的信号 ——策略周观点 投资要点 分析师：谭倩 执业证书编号：S1050521120005 邮箱：tanqian@cfsc.com.cn 分析师：纪翔 执业证书编号：S1050521110004 邮箱：jixiang@cfsc.com.cn 联系人：杨芹芹 执业证书编号：S1050121110002 邮箱：yangqq@cfsc.com.cn 最近一年大盘走势 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 《柳暗之后静待花明：投资和消费是发力点》20220520 《稳增长的政策路径：先保，再稳，后增》20220529 《至暗时刻已过，经济触底回升》20220531 ▌ 周观点 本周（5.30-6.5）4个交易日，受益于上海全面解封和稳增长政策密集出台，宽基指数全面收涨，科创50和创业板指涨幅领先，复工复产和成长风格强势领涨。 4月底以来，指数单边上行，是反转还是超跌反弹后震荡蓄势： 市场最黑暗的时刻已过，中长期市场底的机会值得把握。ERP虽有回落但仍围绕+1倍标准差运行，整体股票配置性价比较高，无需悲观。 短期情绪指标显示超跌反弹动能减弱。反弹行情并未改变资金面情绪偏冷现状，杠杆资金对于此轮反弹保持谨慎，对于市场反转仍有疑虑。IF贴水走阔，市场信心不足。 静候内生动能修复，反转信号还需等待。自发性融资需求回升是信用周期上行的核心，也是观察盈利底的前瞻指标。目前自发性融资继续探底，但随着疫情冲击消退将提振融资需求，宽信用结构改善，反转信号越来越近，7-8月是重要观察窗口期。 行业配置回归基本面，防守反击为主要策略，建议关注三条主线：①把握经济周期下的行业轮动机会，特别是受宽信用利好的金融基建板块，如券商、新老基建。②疫后修复的大消费主线，如汽车消费、食品饮料、家电、免税等。③供需矛盾主导的周期主线，如能源安全（石油石化、煤炭）、资源安全(电子化学品、锂、铜、稀土)、粮食安全(种植业、农化制品)。 ▌ 风险提示 （1）宏观经济加速下行 （2）政策不及预期 （3）地缘冲突大规模爆发 -30%-20%-10%0%10%沪深300证券研究报告 策略周报 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 正文目录 一、 ERP仍在高位运行，中长期底部已经确认 ................................................. 3 二、 市场情绪转稳，反弹动能减弱 .......................................................... 3 三、 自发性融资拐点未至，反转信号需等待 .................................................. 5 四、 行业配置策略：防守反击，稳中求进 .................................................... 8 五、 风险提示 ............................................................................ 9 图表目录 图表1：ERP仍在顶部，股票配置性价比较高 ................................................ 3 图表2：杠杆资金未跟随市场反弹趋势 ..................................................... 4 图表3：IF贴水走阔，市场信心下行（点） ................................................. 4 图表4：四轮A股市场底对应新增社融和自发性融资需求增速同步触底 ........................... 5 图表5：广义中长期贷款可以较好拟合自发性融资的同比增速 ................................. 6 图表6：企业中长贷目前仍处于探底阶段，预计7-8月迎来回升（%，右轴：亿元） ................ 6 图表7：地产短期内仍将延续颓势，回暖尚需时间 ........................................... 7 图表8：历次减征车辆购置税都对汽车销量带来较为明显的提振效果 ............................ 7 图表9：自发性融资见底前3个月风格偏向金融和稳定（相对沪深300超额收益：%） ............... 8 图表10：非银金融胜率赔率双高（相对沪深300超额收益：%） ................................ 8 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 本周（5.30-6.5）仅有4个交易日，宽基指数全面收涨，科创50和创业板指涨幅领先，分别为8.67%和5.85%，上证指数涨幅达2.08%。从交易主线和行业表现来看，复工复产和成长风格强势领涨，汽车（+7.39%）、电力设备（+7.34%）、美容护理（+6.78%）、电子（+5.47%）和计算机（+4.99%）涨幅靠前；价值风格稍显弱势，房地产（-2.85%）、煤炭（-1.89%）、建筑装饰（-0.62%）和银行（-0.45%）收跌。 自4月27日市场开启反弹至今（6.2），上证指数已经涨超10%，政策密集宣布，叠加上海全面复工复产，提振市场情绪。近一个半月的指数单边上行是否意味着反转已经开启，下面将从市场情绪和信用周期指标综合判断。 一、 ERP仍在高位运行，中长期底部已经确认 ERP虽有高位回落，但仍围绕+1标准差运行，市场最悲观时刻已过，把握中长期市场底部机会。全AERP从4月26日高点3.75%回落至3.10%，低于+1倍标准差（3.44%），但还在历史高位，权益配置性价比仍然较高。 图表1：ERP仍在顶部，股票配置性价比较高 资料来源：Wind资讯，华鑫证券研究 二、 市场情绪转稳，反弹动能减弱 近期市场延续反弹，但反弹动能减弱，市场交易热度和和信心边际下行： 反弹行情并未改变资金面情绪偏冷现状，杠杆资金对于此轮反弹保持谨慎，对于市场反转仍有疑虑。前期大幅超卖的杠杆资金仅在反弹的前两周积极参与，融资客作为顺势资金的代表，近期并未大幅净买入，表明市场反转趋势还未确定。 010002000300040005000600070008000-2-101234562012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-06风险溢价：全A（%）风险溢价平均值1倍σ负1倍σ2倍σ负2倍σ 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 图表2：杠杆资金未跟随市场反弹趋势 资料来源：Wind资讯，华鑫证券研究 沪深300股指期货贴水走阔，市场信心下行。IF升贴水是判断短期市场情绪边际变化的有效指标，当IF低于沪深300指数时呈现IF贴水，而IF贴水走阔表明期货市场的预期转弱，市场信心边际下行。从周度IF贴水值来看，近期市场延续反弹，但反弹强度减弱，从期指贴水的走阔可以验证市场对于延续强势反弹的信心不足。 图表3：IF贴水走阔，市场信心下行（点） 资料来源：Wind资讯，华鑫证券研究 十年期美债收益率再度上行，对A股扰动仍需关注。由于美国就业市场较为强劲，员工平均时薪继续攀升，薪资通胀持续高位，特别是服务业持续恢复，就业高增，表明美国衰退还为时尚早。这样的背景下，美联储紧缩节奏难以放缓，9月加息50个基点概率大幅走高至62.8%，10年期美债随即上行，引发“股债双杀”，对A股影响值得关注。 另外，6月13日即将公布的社融数据，也是验证宽信用成色和左右A股走势的重要指标。特别是在疫情扰动和实体融资动能不足的背景下，社融数据备受关注ss。 -0.140.864.7728002900300031003200330034003500-500-400-300-200-10002022-03-042022-03-112022-03-182022-03-252022-04-012022-04-082022-04-152022-04-222022-04-292022-05-062022-05-132022-05-202022-05-272022-06-01融资净买入额(亿元)上证指数（右轴）-100-80-60-40-20020402017-06-022017-08-022017-10-022017-12-022018-02-022018-04-022018-06-022018-08-022018-10-022018-12-022019-02-022019-04-022019-06-022019-08-022019-10-022019-12-022020-02-022020-04-022020-06-022020-08-022020-10-022020-12-022021-02-022021-04-022021-06-022021-08-022021-10-022021-12-022022-02-022022-04-022022-06-02 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 5 诚信、专业、稳健、高效 三、 自发性融资拐点未至，反转信号需等待 自发性融资拐点多次领先于市场底1-2个月。新增社融反应实体经济融资需求，新增社融增速特别是自发性融资需求回升，标志着实体经济经营活动好转，有助于盈利改善，信用周期是盈利周期的前瞻指标。而盈利底通常领先或同步于市场底，因此，社融也成为市场底的重要观察指标。结合此前四轮社融底和市场底的复盘来看，自发性融资的增速企稳回升才是企业盈利增速见底的领先指标，通常三轮市场底在自发性融资见底后1-2个月出现。 图表4：四轮A股市场底对应新增社融和自发性融资需求增速同步触底 资料来源：Wind资讯、中国政府网，华鑫证券研究 自发性融资还在探底过程中，疫情冲击消退将提振融资需求。自发性融资由企业中长期贷款和居民贷款构成，相比于社融能更好地反映实体融资需求。目前A股市场仍在磨底，从社融数据来看，总量社融底已在2021年8月显现，4月总量增速延续回升，但是自发性融资持续探底，且仍为负值，说明实体经济的经营活动并未好转，企业盈利还未到底部。随着疫情的扰动逐渐消退，复工复产稳步推进，政策提振效果显现，自发性融资将迎来拐点。 疫情扰动影响减弱，企业中长贷7-8月将迎来回升。企业中长贷是自发性融资的主要组成部分，反映了企业融资意愿，广义企业中长贷中除了信贷口径下的企业中长期贷款，还包括委托贷款和信托贷款。目前企业中长期信贷仍处于探底阶段，5-6月自发性社融大概率还是下行趋势，随着疫情扰动影响逐步减小，复工复产节奏稳步推进，将迎来复苏。对历史数据进行分析发现，短期信贷大约领先中长期信贷大约15-16个月，按短贷触底回升的节奏来看，预计7-8月企业中长期将迎来拐点。 经济基本面社融及自发性融资走势当月社融同比新增（亿元）12月移动平均社融同比增速（%）总量社融底社融同比增速趋势图当月自发性融资同比新增（亿元）12月移动平均自发性融资同比增速（%）自发性社融底自发性融资同比增速趋势图第一轮市场底（2008.11.5）受金融危机冲击，中国出口回落，经济增速下滑社融及自发性融资同比增速均处于阶段性低位，开始触底回升144411.32%2008.1071724.39%2008.10第二轮市场底（2012.12.4）经济下行压力加剧，