本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 中钨高新（000657.SZ）深度报告 数控刀具龙头，管理+产品双轮驱动 2022年06月01日 [Table_Summary]  公司是中国最大的硬质合金综合供应商，2021年硬质合金产量占国内27%。公司主要产品有硬质合金切削刀片及刀具、粉末制品、难熔金属等，广泛应用于汽车制造、数控机床、航空航天、军工、模具加工等制造加工领域。其中数控刀具、PCB微钻为核心产品，2021年公司硬质合金产品产量超1.3万吨，占国内产量27%，生产规模位居世界第一。数控刀片产量超过1亿片，约占国内总产量的25%，国内第一。PCB微钻全球市场占有率约为21%，位居全球第一。  借力产业升级+国产替代，数控刀片发展空间广阔。随着制造业转型升级及国产替代化的加速，未来数控刀具市场规模将持续扩大。2021年公司定增募投项目精密工具产业园投产，株钻的数控刀片产量超过1亿片，同时自硬公司布局的1000万片产能项目释放产能，公司2021年数控刀片产量接近1.1亿片。2022年株钻仍有1000多万片高端数控刀片的产能释放，且主要应用于航空航天、医疗器械、汽车领域，加上自硬公司新增产能1000万片，公司数控刀片产能持续攀升。公司采取“小步快跑”策略，逐步小批量扩能高端刀具，预计2025年公司可实现数控刀片产量2亿片，2021-2025年CAGR达16.39%。  PCB微钻全球市占率第一，2025年有望达7亿支。子公司金洲精工微钻制造技术全球领先，是PCB钻铣工具国家标准唯一起草企业。公司微钻扩产稳步推进，预计在“十四五”末产量达7亿支，2021-2025年复合增长率达6.21%。全球PCB产业进入稳步增长期，对微型刀具需求量逐步提升，预计2026年全球PCB产值达到1015.59亿美元，2021-2026年期间复合增长率约为4.77%，公司微钻产品业绩贡献有望持续提升。  布局100亿米光伏切割钨丝，金刚线细线化趋势下，公司有望开启第二增长曲线。金刚线细线化趋势下，钨丝有望在光伏领域进行大规模渗透，替代高碳钢丝金刚石切割线，钨丝需求空间巨大。公司规划建设年产100亿米光伏切割用高强度细钨丝生产线，预计在2022年底投产，钨丝毛利率水平可观，公司有望开启第二增长曲线。  托管矿山资产注入预期较强，产业链一体化提升业绩释放稳定性。公司当前托管五矿集团的5座钨矿山，随着2020年以来钨价持续回暖，钨矿山盈利能力抬升，托管矿山注入公司预期逐步增强，一旦注入完成，届时公司将形成集矿山、冶炼、加工与贸易于一体的完整钨产业链，提升业绩释放稳定性。  投资建议：公司不断提升刀具及刀片产能，优化产品结构，叠加光伏切割钨丝项目发展前景广阔，公司盈利能力有望持续提升。我们上调公司2022-2024年归母净利润为7.83/10.15/12.12亿元，对应现价的PE分别为19/14/12倍，维持“推荐”评级。  风险提示：项目不及预期；技术研发风险；下游需求不及预期等。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 12,094 13,210 14,651 15,849 增长率（%） 21.9 9.2 10.9 8.2 归属母公司股东净利润（百万元） 528 783 1,015 1,212 增长率（%） 138.6 48.4 29.6 19.4 每股收益（元） 0.49 0.73 0.94 1.13 PE 28 19 14 12 PB 3.0 2.5 2.2 1.8 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年5月31日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 13.53元 [Table_Author] 分析师： 邱祖学 执业证号： S0100521120001 邮箱： qiuzuxue@mszq.com 研究助理： 张弋清 执业证号： S0100121120057 邮箱： zhangyiqing@mszq.com 研究助理： 刘小华 执业证号： S0100121120055 邮箱： liuxiaohua@mszq.com 研究助理： 孙二春 执业证号： S0100121120036 邮箱： sunerchun@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.中钨高新（000657.SZ）2021年报及22Q1季报点评：创新赋能+产能释放，助推业绩增长 中钨高新(000657)/有色金属 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 中钨高新：国内硬质合金刀具龙头企业 .................................................................................................................... 3 1.1 硬质合金产品门类齐全，国内产量占比27% .............................................................................................................................. 3 1.2 产品覆盖刀具全产业链，重点项目建设提前投产 ....................................................................................................................... 5 2 财务分析：向管理要效益，盈利能力大幅增强 ....................................................................................................... 10 2.1 2021公司营收、净利润创历史新高 ............................................................................................................................................. 10 2.2 产品结构向优势产品转变，刀片和刀具盈利大幅提升 ............................................................................................................. 11 2.3 管理改革+股权激励，有效激发公司管理运营效率 .................................................................................................................. 11 2.4 研发投入持续提升，高端产品开发提速 ...................................................................................................................................... 13 3 产品梯队布局完成，资产注入值得期待 ................................................................................................................. 14 3.1 借力产业升级+国产替代，数控刀片发展空间广阔 .................................................................................................................. 14 3.2 PCB微钻全球市占率第一，2025年有望达7亿支 ................................................................................................................... 19 3.3 布局光伏切割钨丝，开启第二增长曲线 ...................................................................................................................................... 25 3.4 托管矿山资产注入预期较强，产业链一体化提升业绩释放稳定性 ........................................................................................ 27 4 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................. 29 4.1 盈利预测假设与业务拆分 ............................................................................................................................................................... 29 4.2 估值分析 ............................................................................................................................................................................................ 30 4.3 投资建议 ............................................................................................................................................................................................ 31 5 风险提示 .............................................................................................................................................................. 32 插图目录 .........................................................................................................................................................