半导体测试机龙头，功率+SoC描绘第二成长曲线

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（首次） 市场价格：359.00元/股 分析师：王芳 执业证书编号：S0740521120002 Email：wangfang02@zts.com.cn 分析师：杨旭 执业证书编号：S0740521120001 Email：yangxu01@zts.com.cn 研究助理：游凡 Email：youfan@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 61 流通股本(百万股) 40 市价(元) 359.00 市值(百万元) 22,017 流通市值(百万元) 14,420 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 397 878 1,237 1,604 1,986 增长率yoy% 56% 121% 41% 30% 24% 净利润（百万元） 199 439 618 801 992 增长率yoy% 95% 120% 41% 30% 24% 每股收益（元） 3.25 7.15 10.07 13.06 16.17 每股现金流量 2.26 5.78 7.42 11.04 14.34 净资产收益率 9% 17% 19% 20% 20% P/E 110.5 50.2 35.6 27.5 22.2 PEG 10.3 8.4 6.9 5.5 4.4 P/B 397 878 1,237 1,604 1,986 备注：每股指标按照最新股本数全面摊薄 报告摘要  国产模拟测试机龙头，进军SoC测试打开成长空间 半导体测试机是芯片制造必需设备。测试设备贯穿整个半导体制造流程，用于测试半导体的电压、电流等各项参数，以判断芯片有效性。公司是国内最早研发、生产和销售半导体测试系统的企业之一，深耕行业近三十年，已成长为本土最大的半导体测试系统供应商。公司03年进入IC测试机领域，起初聚焦模拟和混合信号测试机，并于08年研发出当今的主力机型STS 8200，2018年该系列产品在国内模拟测试机领域的市占率达40%，同年公司研发出STS 8300平台，面向PMIC和功率类SoC测试，目前8300部分机型已实现批量装机，后续随着200M、400M高速测试机型推向市场，有望进一步打开SoC测试领域的受益空间。  大陆模拟产业进入黄金发展期，测试设备需求旺盛 1）大陆模拟产业快速崛起。根据WSTS数据，全球模拟市场有望达710亿美元规模。随着中国IC产业伴随5G、电动车快速发展，中国模拟产业占全球比重持续提升，2020年占比升至36%。2）公司为大陆模拟测试机龙头。2018年中国大陆模拟测试机市场规模4.3亿元，而公司2018年度境内模拟测试相关收入为1.73亿元，即公司占中国模拟测试机市场的40.14%，占据优势地位。2018年后公司持续巩固在模拟测试领域的优势：2018年以8200系列占主导的测试机累计装机量达2142台，2019-2021年分别升至2600/3500/4500台，增速迅猛。3）广泛客户群有望支撑公司模拟测试机业务持续成长。在封测环节，公司目前为国内前三大封测厂商的主力测试平台供应商；在晶圆制造环节，公司产品已在华润微等大型晶圆制造企业成功使用；在集成电路设计环节，公司产品已在矽力杰、圣邦微电子、芯源系统等设计企业中批量使用。伴随中国模拟产业全球比重的持续提升，公司广泛而优质的客户群将持续支撑公司8200系列产品装机量持续增长。  募资布局SoC测试领域，扩大公司业务范围 1）SoC测试市场空间是模拟测试的30倍。在新能源汽车等潜力领域带动下，全球半导体市场有望继续保持较快增长，从而带动SoC测试需求的快速增长。据SEMI，全球SoC测试设备整体市场快速增长，到2020年近30亿美金。从市场占比看，SOC测试机占比超过60%，为第一大细分品类，模拟测试机占比较小，仅为2%——故从市场空间看，SoC测试是模拟测试的30倍大小。2）公司进军SoC测试，打开广阔市场空间。2018年公司成功开发了可将所有测试模块装在测试头中的STS 8300平台，其数字通道能力大大增强，目前已初步具备SoC测试能力，意味着公司受益的市场空 半导体测试机龙头，功率+SoC描绘第二成长曲线 华峰测控（688200.SH）/电子 证券研究报告/公司深度报告 2022年5月29日 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2021-122021-122022-012022-012022-022022-022022-032022-032022-032022-042022-042022-052022-05华峰测控 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 间从模拟测试为主向30倍规模的SoC测试市场拓宽，成长空间大大打开。3）产能&研发双管齐下，有力支撑SoC测试业务开拓。公司一方面积极扩充8300系列的产能，其募投项目达产后最终有望实现年产200台SoC类测试机的能力，一方面公司持续推进STS8300系列的研发升级：2022年3月，8300系列100M板卡的测试机已获得批量装机。2022年，公司将完成200M、400M产品的验证工作，并持续推进800M高速数字通道测试模块的研发，有望向高端芯片测试领域进一步拓展。  功率赛道迎来高景气，公司相关产品实现大规模装机 1）功率赛道景气高昂，中国占比持续提升。2021年全球功率半导体市场规模达463亿美元，Omdia预计2024年全球功率半导体市场规模将达到525亿美元，21-24年CAGR近5%。随着中国占优势的新能源发电、新能源车产业的快速发展，中国功率半导体占全球的比重持续提升，从2017年的28%提升至2021年的35%，未来有望进一步增长。2）公司功率测试业务开展较早，装机规模居国内前列。早在技术初创阶段的1993-2004年，公司便开发出的STS2000系列产品，可覆盖分立器件的测试需求。公司旗下STS 8202 产品是国内率先正式投入量产的 32 工位全浮动的 MOSFET 晶圆测试系统，STS 8203 产品是国内率先正式投入量产的板卡架构交直流同测的分立器件测试系统。凭借领先的产品，目前公司在氮化镓测试上已拥有较高市占率，针对碳化硅的PIM系统已实现批量装机。3）把握行业趋势，进军大功率测试。2020年公司计划通过IPO募资10亿元，其中近2亿元用于研发中心建设，其中就涉及大功率技术的研发，借此公司得以进入大功率器件测试领域，以迎接功率领域模块化、大功率化的趋势。  夯实国内+开拓海外，持续提升市占率 1）境外收入增长迅速。公司产品目前主要销往国内市场，但海外市场亦增长较快。其中STS 8200系列产品在境外销售收入中的占比，在2016-2019年分别为61%、68%、79%和86%，持续提升。2）港台为境外重点市场。2016-2019H1公司对中国台湾和中国香港的销售收入占境外销售收入的比例合计分别为62%、77%、53%和62%，为公司境外销售收入的主要来源。3）募资建立研发中心以及全球销售中心，为公司未来持续发展助力。公司募资四大技术/软件实验室，并在全球半导体发达市场建立销售中心。技术研发+全球销售双管齐，有望为公司未来发展持续助力。  投资建议 预计公司2022-2024年将实现归母净利润6.18亿元、8.01亿元、9.92亿元，对应PE为36倍、28倍、22倍，可比公司2022-2024年平均估值44倍、31倍、23倍。公司为国产测试机领先厂商，其8200系列2018年在国内模拟测试领域的市占率达40%，8300及随后系列有望借助功率、SoC浪潮进入快速放量期，打开长期成长空间。公司2022、2023年估值与行业平均水平相当，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：需求不及预期，新产品拓展不及预期，疫情加剧带来的风险，竞争加剧风险，研报使用信息更新不及时。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司深度报告 内容目录 1 深耕行业近三十年，引领大陆半导体测试机发展 ............................................ - 4 - 1.1 发展历程：三十年专注测试设备，已步入快速发展期 .......................... - 4 - 1.2 股权结构：实控人为管理层，股权激励绑定核心人员 .......................... - 5 - 1.3 财务情况：业绩高增长，盈利能力突出 ................................................ - 7 - 1.4 研发投入：坚持高强度研发，巩固高毛利优势 ..................................... - 9 - 2 模拟测试全球第一梯队，奠定公司坚实发展基础 .......................................... - 10 - 2.1 大陆模拟产业进入黄金发展期，测试设备需求旺盛 ........................... - 10 - 2.2 公司是模拟测试机大陆龙头，深度受益本土模拟产业崛起................. - 16 - 3 从模拟到SoC，打开30倍市场新增量 ......................................................... - 18 - 3.1 SoC是占比最大的测试机品类，海外巨头占据主要市场 .................... - 18 - 3.2 已完成SoC布局，迈入更广阔赛道 ................................................... - 22 - 4 功率赛道迎来高景气，相关产品实现大规模装机 .......................................... - 24 - 5 夯实国内+开拓海外，持续提升市占率 .......................................................... - 26 - 6 投资建议 ........................................................................................................ - 28 - 7 风险提示 ........................................................................................................ - 29 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司深度报告 1 深耕行业近三十年，引领大陆半导体测试机发展 1.1 发展历程：三十年专注测试设备，已步入快速发展期  公司成立于1993年，发展至今已近三十年，是国内最早研发、生产和销售半导体测试系统的企业之一，是本土半导体测试系统最大供应商。公司发展历程可分为三个阶段：技术初创阶段、技术积累阶段、快速发展阶段。  1）技术初创阶段（1993年-2004年）。1993年，航空航天工业部第一研究院下属企业北京光华无线电厂（国营二〇〇厂）出资设立全民所有制企业华峰技术。1999年9月1日，华峰技术改制变更为有限责任公司，名称为“北京华峰测控技术有限公司”。公司历时数年完成了STS 2000平台企业标准，并在此平台上开发了STS 2000系列产品，覆盖模拟、数字、继电器、分立器件等类别