化妆品行业海外美妆巨头22Q1跟踪之二：雅诗兰黛，香水持续增长，中国营收下降

投资建议：22Q1雅诗兰黛中国市场增长失速，一方面由于疫情、物流等客观原因，另一方面反映了部分国际品牌在渠道及产品创新等存在效率较慢的问题。我们认为，在内外竞争环境复杂多变下，本土头部化妆品品牌正步入全要素的“能力型”成长阶段，竞争力有望持续提升。建议增持：1）管理、组织优势凸显，大单品进入爆发期的珀莱雅；2）受益功效护肤红利，有望持续高速增长的贝泰妮、华熙生物、鲁商发展；3）存在边际改善预期的上海家化、青松股份、水羊股份、丸美股份、嘉亨家化等。 22Q1公司营收同比+10%、净利润同比+22.4%，受益实体店复苏。 西方市场与实体店的复苏带动公司22Q1（FY2022Q3）营收同比+10%，22Q1净利润同比+22%。受4%的战略提价以及有利的汇率影响，毛利率同比增加0.9pct至76.6%。分区域看，美洲、欧洲&中东&非洲、亚太营收同比+15%、+16.6%、-3.9%。 聚焦中国，22Q1雅诗兰黛中国营收同比下降中个位数。其中线上同比+25%，线下下滑明显，同时由于雅诗兰黛的配送中心位于上海，受疫情管制影响较为明显。分品牌看，超高端LAMER、Tom Ford和雅诗兰黛白金系列表现突出。雅诗兰黛认为中国市场仍具备较强消费潜力并将加大布局。包括将于2022年开业的上海创新中心、加强本土化研发，持续引入更多品牌进入中国，另外加强多分销中心建设。 奢侈香水市场持续反弹，各香水销售额上涨，护发领域表现优异。雅诗兰黛护肤、彩妆、香水、护发22Q1报表收入同比+6%、+9.4%、+27.5%、+14.8%。其中海蓝之谜以两位数增长体现其品牌力，明星产品精华面霜、鎏金焕颜精华水表现亮眼，同时最近推出的精粹保湿乳液和全新升级的精粹水目标扩大消费者范围。受中国地区疫情短期物流限制的影响，雅诗兰黛品牌护肤营收同比下降，但多效智妍面霜和升级微精华樱花水的推出减缓了下降趋势。彩妆使用场合增多、销售呈回升趋势，主要由雅诗兰黛、MAC和倩碧的双位数增长推动。奢侈香水市场持续反弹，各品牌表现优秀，其中Jo Malone London、Tom Ford Beauty、Le Labo以及Estée Lauder香水线均实现两位数增长。 明星产品的成功使Aveda营收同比双位数增长；Bumble and bumble新品和客群扩展共同助力增长。 风险提示：市场竞争加剧导致业绩承压；疫情影响时间长于预期，导致销售承压；收购品牌整合效果不及预期拖累业绩等。 1.雅诗兰黛：香水持续增长，中国营收下降 22Q1公司营收同比+10%、净利润同比+22.4%，受益实体店复苏。西方市场与实体店的复苏带动公司22Q1（FY2022Q3）营收同比+10%，22Q1净利润同比+22%。受4%的战略提价以及有利的汇率影响，毛利率同比增加0.9pct至76.6%；期间费用率同比-1.9pct至53.6%，因管理等固定费用被营收增长摊薄、以及中国因疫情缩减费用投放，营业利润率同比+1.5pct至17.4%，净利率同比+1.3pct至13.1%。 图1：22Q1（FY22Q3）雅诗兰黛营收同增10% 图2：22Q1（FY22Q3）雅诗兰黛净利润同增22.4% 图3：雅诗兰黛营业利润率同比+1.5pct至17.4% 22Q1（FY2022Q3）公司业绩增长驱动力： 1）分地区看：中国地区受疫情影响营收下降。 美洲地区：Q1营收同比+15%持续复苏，收入占比24.8%同比+1.1pct，渠道方面，得益于零售网点的增加和客流量的改善，线下实体店营收同比两位数增长。品类方面，护肤和护发增长出色，彩妆领域MAC、倩碧、bobbibrown、TomFord份额持续提升。 欧洲、中东和非洲：Q1营收同比增长16.6%，受益实体零售复苏，营收占比46.9%，同比+2.7pct。区域方面，英国增长突出；品类方面，护肤品类强劲增长，香水及美妆类产品收入两位数增长。 亚太：Q1营收同比-3.9%，东南亚、日本有所增长，但受疫情影响中国营收下降中个位数，亚太收入占比降至28.3%。分品类看，香水、护发收入有所增长，但被下降的护肤、彩妆品类拖累。聚焦中国，22Q1雅诗兰黛中国营收同比下降中个位数，其中线上同比+25%，线下下滑明显，同时由于雅诗兰黛的配送中心位于上海，受疫情管制影响较为明显。分品牌看，超高端LAMER、TomFord和雅诗兰黛白金系列表现突出。 图4：22Q1（FY22Q3）亚太营收同比-3.9% 图5：22Q1（FY22Q3）亚太收入占比降低至28.3% 2）分品类看：超高端护肤、护发优秀，香水爆发增长。 护肤：Q1营收同比+6%，其中海蓝之谜以两位数增长体现其品牌力，明星产品精华面霜、鎏金焕颜精华水表现亮眼，同时最近推出的精粹保湿乳液和全新升级的精粹水目标扩大消费者范围。受中国地区疫情短期物流限制的影响，雅诗兰黛品牌护肤营收同比下降，但多效智妍面霜和升级微精华樱花水的推出减缓了下降趋势。 彩妆：Q1营收同比+9.4%，随着西方经济复苏，彩妆使用场合增多、销售呈回升趋势，主要由雅诗兰黛、MAC和倩碧的双位数增长推动，如雅诗兰黛明星产品DW系列以及新推出的DWSheer Long-Wear、MAC的Studio Fix粉底以及新品Stack睫毛膏、亮泽口红和倩碧的Even Better Makeup粉底。 香水：Q1营收同比+27.5%，占比13.6%，受奢侈香水市场持续反弹、实体零售开业以及西方市场旅游业开始复苏的推动，各地区所有品牌的香水收入上涨。Jo Malone、TomFord、Le Labo以及Estée Lauder等品牌受消费者喜爱，均实现两位数增长。其中Jo Malone明星产品、家用香氛及身体护理、新品House of Roses、Mediterranean Blossoms贡献增长。 护发：Q1营收同比+14.8%，占比3.5%，得益于实体店的复苏及线上的持续繁荣，各地区护发品类营收都有所增长。明星产品的成功使Aveda营收同比双位数增长；Bumble and bumble新品和客群扩展共同助力增长。 图6：22Q1（FY22Q3）香水收入同比+27.5% 图7：护肤、香水盈利能力较强 展望: 1)集团将于7月战略提价应对运输和物流成本上升。继2022H1同比提价4%后，公司将于FY2023开始之初继续战略提价以应对通胀，提价策略上，高端护肤品提价幅度可能会更高、价格较低的护肤品可能会控制价格涨幅。 2)雅诗兰黛认为中国市场仍具备较强消费潜力并将加大布局。包括将于2022年开业的上海创新中心、加强本土化研发，持续引入更多品牌进入中国，另外加强多分销中心建设。 3)考虑俄乌以及疫情影响，下调FY2022指引。公司考虑俄罗斯、乌克兰的销售减少以及中国疫情的物流影响，FY2022业绩指引为营收同比+7-9%（此前为+13-16%），GAAP EPS为$6.54-6.70（同比-16%至-14%），Non-GAAP EPS为$7.05-7.15同比+9-11%（此前为同比+15%-18%）。 2.投资建议 22Q1雅诗兰黛中国市场增长失速，一方面由于疫情、物流等客观原因，另一方面反映了部分国际品牌在渠道及产品创新等存在效率较慢的问题。我们认为，在内外竞争环境复杂多变下，本土头部化妆品品牌正步入全要素的“能力型”成长阶段，竞争力有望持续提升。建议增持：1）管理、组织优势凸显，大单品进入爆发期的珀莱雅；2）受益功效护肤红利，有望持续高速增长的贝泰妮、华熙生物、鲁商发展；3）存在边际改善预期的上海家化、青松股份、水羊股份、丸美股份、嘉亨家化等。 表1:重点公司盈利预测与估值表 3.风险提示 1、市场竞争加剧导致业绩承压； 2、疫情影响时间长于预期，导致销售承压； 3、收购品牌整合效果不及预期拖累业绩等。