美国宏观经济专题：可以开始交易衰退了吗？

固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 可以开始交易衰退了吗？ 证券研究报告 2022年05月24日 作者 孙彬彬 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 廖翊杰 联系人 liaoyijie@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：隐性债务问责怎么看？-信用市场周报（2022-05-22）》 2022-05-22 2 《固定收益：降息后，转债市场留意交易节奏与趋势转折-可转债市场周报（2022.5.22）》 2022-05-22 3 《固定收益：产业债利差整体下行-产业债行业利差动态跟踪（2022-05-22）》 2022-05-22 美国宏观经济专题 5月联储议息会议后，海外市场出现衰退交易。 海外对衰退的担忧来源于两方面：一是联储激进加息，过快推升利率可能加剧金融约束；二是担心高通胀持续进而挤出消费。而高通胀的成因一方面是疫情后各种因素叠加的供给问题；另一方面是美国自身需求扩张的结果。 复盘历史，从衰退信号出现，到完全展开衰退交易，还需要进一步确认周期顶部与通胀回落。目前可能还处在交易早期信号的阶段。 虽然目前还无法准确判断美国经济见顶，但是前期推动美国经济扩张的三方面主要动能：限制措施解除后的消费强劲反弹、企业补库与地产高景气度，都开始有所放缓。虽然就业市场景气带来了工资上升，但是高通胀的侵蚀和储蓄率下降伴随着金融条件的变化，逐步开始限制进一步需求扩张的动能。 结合美国就业市场情况，如果不能够降低工资增速、抑制信贷扩张、甚至一定程度地约束居民资产负债表，美国面临的通胀压力就难以真正缓解，所以联储的主要关注点估计还是在控制通胀上。 结合历史，我们估计，更进一步的衰退交易可能还需等待进一步的基本面信号。鉴于美国基本面的方向还不明确，联储延续加息，我们预计美债美元暂时将维持震荡格局，十年美债区间在2.8-3.2%，美元区间为102-105，分别对应衰退与扩张的美债前期边界点位。不排除后续美债美元突破边界的可能。 对国内而言，美国经济扩张放缓，基本面角度意味着出口需求回落，修复压力可能进一步上升；联储继续控通胀，意味着中美政策继续背离，内外均衡问题仍有困扰；美债美元震荡，则意味着外围市场读数进入到一个不稳定状态，国内市场情绪容易受到影响。 当然，国内市场方向还是以我为主、内因为主，外因还是要通过内因来实现其影响，前期美债上行我们并未跟随，后续美债进一步下行，预计我们反应也有限，除非国内经济出现新的明显下行压力。 风险提示：全球经济放缓超预期、市场情绪调整超预期、国内疫情发展超预期、美元与人民币汇率调整超预期。 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 海外市场近期在交易什么？ ........................................................................................................ 4 2. 如何看待衰退交易与相关信号？ ................................................................................................ 6 3. 如何看待当前美国经济与衰退交易的持续性？ ....................................................................... 7 3.1. 周期拐点是否已经到来？ ............................................................................................................. 7 3.2. 如何看待就业市场失衡？ ........................................................................................................... 12 3.3. 如何看待未来通胀动态？ ........................................................................................................... 13 3.4. 衰退交易会持续吗？ .................................................................................................................... 16 4. 如何看待海外衰退交易对国内的影响？ ................................................................................. 16 5. 小结 ................................................................................................................................................ 18 图表目录 图1：十年美债与SPX500（%） ................................................................................................................. 4 图2：SPX500从高点的跌幅（%） ............................................................................................................ 4 图3：劳动力人口与劳动力参与率（千人、%） ................................................................................... 4 图4：核心CPI同比与环比（%） ............................................................................................................... 4 图5：十年美债与SPX500市盈率（%） .................................................................................................. 5 图6：SPX500每股收益情况（%） ............................................................................................................ 5 图7：美国GDP环比贡献率分解（%） ................................................................................................... 5 图8：零售销售数据（%） ............................................................................................................................ 5 图9：十年美债与SPX500-2018年（%） ............................................................................................... 6 图10：SPX500每股收益情况-2018年（%） ........................................................................................ 6 图11：产能利用率、核心CPI同比与十年美债-2018年（%）...................................................... 7 图12：美国GDP环比贡献率分解-2018年（%） ............................................................................... 7 图13：美国销售环比（%） .......................................................................................................................... 7 图14：美国销售同比（%） .......................................................................................................................... 7 图15：美国个人消费支出同比（%） ....................................................................................................... 8 图16：美国:红皮书商业零售销售:周同比（%） ................................................................................... 8 图17：美国月度销售数据（百万美元、%）.......................................................................................... 8 图18：工业总产值环比-1（%） ................................................................................................................. 8 图19：工业总产值环比-2（%） ................................................................................................................. 8 图20：汽车产量（千辆） ............................................................................................................................ 9 图21：汽车销售与库存（千辆） .............................................................................................................. 9 图22：工业生产指数.............................................................