传媒行业2021&2022Q1总结：业绩短期承压，中长期复苏可期

复苏过后，再遇“倒春寒”。2020年开始的疫情对传媒行业的影响在于两点，一是线上红利的集中爆发，二是线下受扰后的持续复苏，这两点影响在2021年都转换为业绩增长的驱动力。2021年下半年监管力度增强叠加2022年初主要发生于一线城市的疫情再度影响传媒行业整体业绩。但放长远来看，无论春风如何料峭，总会雨过天晴，监管向常态化发展，引导行业规范运行，并且疫情防控趋于日常化，对生活习惯的影响边际递减，这使得2022年线上线下的复苏力度有望强于2021年。 估值角度看，游戏和广告营销最具性价比。截止2022年5月13日收盘，在所有的一级行业中，传媒板块最新估值为18x左右，在31个行业中排第15位。从2021年以来传媒行业估值变化趋势来看，呈现持续下降的态势。最高PE约为25x，出现在2021年初，而后估值持续下降，再次出现估值提升是2021Q4受益于元宇宙、NFT等下一代互联网技术催化，此后随着疫情在全国多个一线城市蔓延，对影视院线、广告营销等主要细分板块影响较大，传媒行业整体估值再次出现下降。目前，游戏（17.93x）、广告营销（20.33x）、出版（11.46x）、电视广播（21.41x）四个子板块估值均具备较高性价比，影视院线和数字媒体多数公司受内容制作进度影响较大，疫情缓和后有望实现较强的边际复苏。 政策面趋稳，支持和规范同样重要。4月29日政治局会议提出要促进平台经济健康发展，实施常态化监管，出台支持平台经济规范健康发展的具体措施。定调核心或在于“支持”和“规范”，“支持”意味平台经济仍将在国民经济发展中担当重要角色，“规范”意味平台经济需摒弃野蛮生长，走向法治化。传媒行业与平台经济相辅相成，其中诸多传媒公司已成长为重要的平台型企业，游戏、广告、影视行业的诸多公司是平台经济的重要参与者。政策面趋稳降低了监管的不确定性，而游戏版号发放恢复正常，疫情逐渐缓解给予传媒公司良好的复苏环境。“倒春寒”后有望迎来高热度的盛夏。 线上线下多业务望边际改善。互联网广告和户外广告在疫情期间部分广告主投放意愿降低，随着疫情得到控制，有望在后续时间追加投放。游戏的至暗时刻已经过去，版号常态化有助于公司持续稳定经营。 视频平台随着内容制作恢复正常，内容数量有望得到保证。影院在疫情后将相继开放，爆款电影或将再度引爆票房。 风险提示：政策监管趋紧，其他可选消费对文娱需求影响超预期等。 1.2021年报&2022一季报总结：料峭春风，斜照相 迎 1.1.复苏与承压，传媒遭遇“倒春寒” 2021年传媒行业整体业绩迎来爆发，归母净利润同比增速全行业排名第二。2021年传媒板块归母净利润同比增长268%，全行业中仅次于交通运输，其中广告营销、影视院线、出版等板块疫情后复苏势头良好。但在2022年一季度，随着疫情反复、版号停发等事件影响，传媒行业整体归母净利润下降18%，在31个行业中排第21位。 图1：2021年传媒行业整体归母净利润同比增长较快 图2：2022年一季度传媒行业整体归母净利润下降18% 细分板块来看，电视广播、出版、游戏增长相对稳健，广告营销、影视院线受疫情扰动较大。2020年以来，随着国网整合及广电5G建设推进，2021&2022Q1电视广播板块归母净利润分别同比增长143%和35%，扣非后归母净利润分别同比增长392%和31%，是增长最为稳健的细分板块。其次是出版板块，线上线下双渠道发展使其具备较强的稳定性，2021&2022Q1出版板块归母净利润分别同比增长31.9%/-1.9%，扣非后归母净利润分别同比增长25.4%/18.7%。游戏板块在2020年高基数情况下延续较优表现 ，2021&2022Q1扣非后归母净利润分别同比增长81.3%/16.8%。相较于电视广播、出版、游戏，广告营销、影视院线对疫情变化的敏感度更高，2021年因疫情好转而强劲增长，2022年一季度则因疫情反复而同比下滑较多。 表1：2021年A股传媒细分板块扣非归母净利润除数字媒体外均实现同比正增长 表2：2022年一季度A股传媒归母净利润同比下滑18% 具体到公司业绩来看，在疫情冲击之下，2022年一季度实现同比增长的公司数量明显少于2021年，随着疫情逐步得到控制，传媒行业景气度有望回升。在A股传媒公司中，2021年营业收入/归母净利润/扣非后归母净利润实现同比增长的公司数量分别为102/97/89， 占比分别达70.3%/66.9%/61.4%，而2022Q1分别减少至68/59/64，占比分别降至46.9%/40.7%/44.1%，各细分板块实现同比增长的公司数均有所下滑，随着疫情逐步得到控制，传媒行业景气度有望回升。 表3：2021年A股传媒行业中实现归母净利润同比增长的上市公司有97家，占比达66.9% 表4：22Q1A股传媒行业中实现归母净利润同比增长的上市公司有59家，占比达40.7% 虽然2022年一季度大部分细分板块整体业绩出现负增长，但部分公司仍取得较好成绩。冰川网络的游戏《圣魂纷争》另辟蹊径实现2022Q1业绩超额增长，Q2有望继续进入业绩回收期；捷成股份不断夯实国内新媒体版权运营龙头的优势地位，同时在4/8K超高清技术、虚拟人等高新领域取得积极进展。 表5：2022Q1各细分板块扣非后归母净利润同比增速TOP3公司均展现出可观成长性 1.2.整体估值呈现下降趋势，部分细分板块性价比凸显， 在所有的一级行业中，传媒板块最新估值为18x左右，在31个行业中排第15位。截止2022年5月13日收盘，传媒行业整体PE为18.42x，在科技板块中仅略高于通信行业，相比计算机、电子等行业估值性价比明显。 图3：传媒板块最新估值为18x左右 而从2021年以来传媒行业估值变化趋势来看，呈现持续下降的态势。 传媒行业最高PE约为25x，出现在2021年初，而后估值持续下降，再次出现估值提升是2021Q4受益于元宇宙、NFT等下一代互联网技术催化，此后随着疫情在全国多个一线城市蔓延，对影视院线、广告营销等主要细分板块影响较大，传媒行业整体估值再次出现下降。 图4：2021年以来传媒板块市盈率呈现下降趋势 目前，除影视院线和数字媒体板块外，传媒细分板块PE相对较低。截止2022年5月13日收盘，游戏（17.93x）、广告营销（20.33x）、出版（11.46x）、电视广播（21.41x）四个子板块估值均具备较高性价比，影视院线和数字媒体多数公司受内容制作进度影响较大，疫情缓和后有望实现较强的边际复苏。 图5：除影视院线和数字媒体板块外，传媒细分板块PE相对较低 2.支持和规范望成监管常态，行业基本面边际改善 2.1.监管趋于常态化，政策边际宽松 2021年我国反垄断监管明显趋严，陆续明确了针对平台经济的反垄断规制、加强处罚力度、完成执法机构行政升格。《中华人民共和国反垄断法》自2008年8月1日起施行，虽然与欧美国家相比我国反垄断执法起步较晚，但在十余年间快速发展并不断修订完善。2021年2月7日，《国务院反垄断委员会关于平台经济领域的反垄断指南》对平台型企业滥用市场支配地位行为做出界定；2021年10月23日，《中华人民共和国反垄断法（修正草案）》明确规定，经营者不得滥用数据和算法、技术、资本优势以及平台规则等排除、限制竞争，并在现行《反垄断法》基础上加大相关行为的处罚力度，例如针对情节特别严重的违法行为，《修正草案》规定可处以2倍以上5倍以下的罚款；2021年11月18日，国家反垄断局正式挂牌成立，我国反垄断执法机构升格为副部级。2021年2月以来趋严的反垄断监管成为悬在互联网企业之上的“达摩克利斯之剑”，对其估值及业绩均形成一定压制。 表6：平台型企业滥用市场支配地位行为主要包括拒绝交易、限定交易、搭售、差别待遇等 表7：2021年10月23日出台的《修正草案》在现行《反垄断法》基础上进一步完善了相关行为的处罚金额 2022年以来，多个高层会议及文章提出要促进平台经济平稳健康发展，4月29日的中共中央政治局会议进一步强调要出台支持措施。1月15日，习总书记在《不断做强做优做大我国数字经济》一文中指出要坚持促进发展和监管规范两手抓、两手都要硬，不断完善数字经济治理体系； 1月26日，国家发展改革委等九部门首次明确提出“建立有序开放的平台生态”；3月16日，国务院金融委会议对中概股、平台经济等问题积极表态；4月29日，中共中央政治局会议指出要实施常态化监管，出台支持平台经济规范健康发展的具体措施。此外，4月11日，游戏版号时隔8个月重启核发，亦释放出相关政策边际宽松的信号。 表8：2022年以来，多个高层会议及文章提出要促进平台经济平稳健康发展 2.2.短视频成线上流量增长点，线上线下多业务边际改善 2021年12月，我国移动互联网整体MAU达11.74亿，其中短视频MAU达9.2亿。在历经十余年发展后，我国移动互联网流量红利趋于见顶，根据QuestMobile数据，2021年12月市场整体月活跃用户数达11.74亿，同比仅小幅增长1.4%，净增额为1,510万。但从细分板块来看，短视频月活跃用户数增长相对可观，2021年12月同比增长5.5%至9.2亿。 图6：2021年末我国移动互联网MAU达11.74亿 图7：2021年末我国短视频MAU达9.2亿 在所有APP中，抖音、抖音极速版、快手极速版保持强劲的增长势头。 根据QuestMobile统计，在2021年12月MAU同比增速最快的APP中，抖音极速版以76.4%的增速位居第二，仅次于华为钱包（1.37亿，yoy+120.4%），快手极速版/抖音分别以36.2%/25.4%的增速位居第五/第十，其余增长较快的APP以金融理财类APP与小红书（1.59亿，yoy+31.2%）、哔哩哔哩（1.71亿，yoy+28.3%）等新兴内容社区为主。 图8：2021年12月，抖音、抖快极速版MAU均实现高速增长 字节系、快手系持续抢占腾讯系时长，短视频超越即时通讯成为移动互联网头号应用。根据QuestMobile数据，2019年12月-2021年12月间，字节系/快手系时长占比分别提升8.3pct/4.5pct至21%/10.2%，在其影响之下，腾讯系/阿里系/百度系时长占比分别下降7.2pct/0.3pct/1.2pct至35.7%/6.7%/7.7%。随着短视频日益流行，短视频逐步超越即时通讯成为时长最长的应用，2021年12月短视频/即时通讯时长占比分别为25.7%/21.2%；从典型APP来看，快手/抖音人均单日使用时长分别为107.5分钟/101.7分钟，同比增速分别达13.8%/8.3%，远高于微信的85.4分钟。 图9：2021年末短视频时长占比同比提升4.7pct 图10：字节系和快手系持续抢占腾讯系时长 图11：抖快人均单日使用时长远高于微信 图12：2年时间内短视频时长占比提升8.7pct 各类线上App的重要收入来源互联网广告在2021年也实现了明显复苏，但2022年可能再次承受疫情考验。根据QuestMobile的数据，2021年我国互联网广告市场规模为6,550亿元，同比增速达20%，但到2022年，互联网广告市场规模增速开始下滑，如果叠加疫情的不确定性，受到的影响可能更大，再次复苏可能出现在2022 H2 或者2023年。 图13：2021年互联网广告市场明显复苏 线下广告来看，2021年复苏势头更为明显。根据CTR的数据，2021年2-6月线下广告规模同比增速维持在20%以上，其中2021年2月同比增速达68.4%，反映后疫情时代线下广告逐步恢复正常。从环比增速来看，2021年12月环比增长16.1%，为2021年环比增速最高的月份。但2022年疫情对线下广告影响更为凸显，后续政策有望刺激消费，进而增强广告主投放意愿，线上线下广告或迎边际改善良机。 图14：2021年线下广告在疫情后强势复苏 此外，在2021年下半年停发版号的游戏行业在2022年4月迎来版号重启，有望