1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 宏观点评 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 预期有边际走弱，缩表或影响加息 ——美联储12月议息会议点评 事件： 北京时间12月20日凌晨，美联储宣布将联邦基金利率升至2.25%-2.50%。 投资要点：  会议主要内容：措辞和预期边际走弱，进一步验证加息进入后半程 对比此前声明内容，6月偏向于美国整体在一个经济复苏的快速增长期，9月的描述显示出经济增长至相对高位后维持稳定和强劲，12月则在继续描述经济增长强劲的同时提出企业固定投资有所放缓，并提出将持续关注数据和评估，某种程度上已验证了经济触顶和货币紧缩走入下半程。美联储对于未来经济、就业、通胀的预期均出现了边际下降；这也显示在对于未来货币政策的观点上，点阵图显示，多数（11/17）官员认为2019年加息至少2次。  美国经济情况：未来继续增长的空间有限，通胀将受油价影响 美国失业率在今年9月已降至3.7%，最新的11月失业率也继续维持在此位置，这是1970年以来的最低，新增非农就业人数也维持高位，通胀上涨至目标值附近，平均时薪同比震荡走高。2018年美国经济强劲复苏，但各项数据均到达历史相对高位，未来继续增长的空间有限，尤其随着国际油价的下跌，通胀将受到影响。  未来展望：加息概率下降，利好新兴市场 芝加哥交易所公布的数据显示，市场预期后续加息的可能性整体走低，3月加息概率预期仅有25%，6月进行2019年第一次加息的概率也不到40%，均较一个月前预期概率下降。 本次的会议也提到，缩表计划将持续进行，美联储的政策定力和独立性值得肯定。 美国的经济虽然已复苏，但却难以承受加息和缩表同时的、长期的、持续的进行。从美国上世纪以来的历史来看，之前发生过6次缩表，多数为刺激经济扩张后的主动缩表，也有部分在发生危机后的被动缩表，一般伴随着降息而进行，规模上也并未超过20%，其他国家的历史缩表比例也在30%左右，并且缩表时间一般为1-2年，我们认为，此次美国计划大规模缩表，叠加全球经济增长放缓，到2019-2020年可能遇到挑战，并且很可能影响加息的节奏预期。 整体而言，美联储加息周期明年将进入后半程，这对于新兴市场是一个相对好的消息，无论在汇率还是资产价格方面，压力都将有所减少。  风险提示：政策不及预期；外围市场波动等 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2018年12月20日 相对市场表现 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 李朗 分析师 执业证书编号：S0590518070001 电话：0510-85609581 邮箱：lilang@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 1、《中央支出加速进行时》 2018.12.19 2、《经济寻底，制造业投资独木何支？》 2018.12.19 3、《同比双双放缓，但未走入通缩》 2018.12.11 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%17-1218-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-11深证成指上证综指 2 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观点评 1 事件 北京时间12月20日凌晨，美联储发布联邦公开市场委员会声明，将联邦基金利率提升至2.25%-2.50%。 2 点评  会议主要内容：措辞和预期边际走弱，进一步验证加息进入后半程 美联储认为，11月以来的信息表明，美国的劳动力市场继续走强，经济活动强劲增长。近几个月就业增长势头强劲，失业率维持低位；家庭支出持续强劲，企业固定投资较今年初期的快速增长有所放缓（9月为“持续强劲”）；通胀和核心通胀水平均保持在2%附近，长期通胀预期几乎没有改变。 委员会预计，目标利率的逐步提升，与经济活动持续扩张、劳动力市场的强劲以及通胀在中期内稳定在委员会2%的目标值附近相一致。委员会认为经济前景的风险大致平衡，但也将继续监测全球经济和金融发展，并评估其对经济前景的影响（“但”之后一句为12月新增） 基于劳动力市场和通货膨胀的表现及预期，委员会决定将联邦基金利率提升至2.25%-2.50%。 对比此前声明内容，6月偏向于美国整体在一个经济复苏的快速增长期，9月的描述显示出经济增长至相对高位后维持稳定和强劲，12月则在继续描述经济增长强劲的同时提出企业固定投资有所放缓，并提出将持续关注数据和评估，某种程度上已验证了经济触顶和货币紧缩走入下半程。 在经济预期方面，委员会下调了GDP在今明两年的增速预期（9月上调），也下调了长期增速预期（9月持平）；上调了2020年之后的失业率预期但下调长期预期（9月上调今年），下调了今明两年PCE通胀预期和整体的核心通胀预期（9月仅下调明年的PCE通胀预期）。整体来看，美联储对于未来经济、就业、通胀的预期均出现了边际下降。 3 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观点评 图表1：9月议息会议的经济数据预期 来源：美联储官网，国联证券研究所 这也显示在对于未来货币政策的观点上。点阵图显示，17位官员中，2位认为2019年应维持当前利率，4位认为应加息1次，5位认为应加息2次，6位认为应加息3次，即多数（11/17）官员认为2019年加息至少2次，而在9月，多数（9/16）官员认为至少加息3次。 图表2：2018年9月议息会议点阵图 来源：美联储官网  美国经济情况：未来继续增长的空间有限，通胀将受油价影响 美国失业率在今年9月已降至3.7%，最新的11月失业率也继续维持在此位置， 4 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观点评 这是1970年以来的最低，新增非农就业人数也维持高位，通胀上涨至目标值附近，平均时薪同比震荡走高。2018年美国经济强劲复苏，但各项数据均到达历史相对高位，未来继续增长的空间有限，尤其随着国际油价的下跌，通胀将受到影响。  未来展望：加息概率下降，利好新兴市场 截至报告发布前（美国当地时间12月19日8：11），芝加哥交易所公布的数据显示，市场预期后续加息的可能性整体走低，3月加息概率预期仅有25%，6月进行2019年第一次加息的概率也不到40%，均较一个月前预期概率下降。 本次的会议也提到，缩表计划将持续进行，美联储的政策定力和独立性值得肯定，无论是加息还是缩减资产负债表规模，均是尊重数据事实并为经济金融长期发展考虑的。 美国的经济虽然已复苏，但却难以承受加息和缩表同时的、长期的、持续的进行。从美国上世纪以来的历史来看，之前发生过6次缩表，多数为刺激经济扩张后的主动缩表，也有部分在发生危机后的被动缩表，一般伴随着降息而进行（仅有石油危机后图表3：美国新增非农就业人数和失业率 图表4：美国通胀变化 来源：Wind，国联证券研究所 来源：Wind，国联证券研究所 图表5：2019年3月利率预期 图表6：2019年6月利率预期 来源：CME Group 来源：CME Group 0123456780501001502002503003504002013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-11%千人新增非农就业人数失业率（右轴）00.511.522.532013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-11美国:核心CPI:当月同比美国:核心PCE:当月同比 5 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观点评 的缩表是伴随加息的），起到稳定作用，规模上也并未超过20%，其他国家的历史缩表比例也在30%左右，并且缩表时间一般为1-2年，我们认为，此次美国计划大规模缩表，叠加全球经济增长放缓，到2019-2020年可能遇到挑战，并且很可能影响加息的节奏预期。 整体而言，美联储加息周期明年将进入后半程，这对于新兴市场是一个相对好的消息，无论在汇率还是资产价格方面，压力都将有所减少。 风险提示：政策不及预期；外围市场波动等。 6 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观点评 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 股票 投资评级 强烈推荐 股票价格在未来6个月内超越大盘20%以上 推荐 股票价格在未来6个月内超越大盘10%以上 谨慎推荐 股票价格在未来6个月内超越大盘5%以上 观望 股票价格在未来6个月内相对大盘变动幅度为－10%～10% 卖出 股票价格在未来6个月内相对大盘下跌10%以上 行业 投资评级 优异 行业指数在未来6个月内强于大盘 中性 行业指数在未来6个月内与大盘持平 落后 行业指数在未来6个月内弱于大盘 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“国联证券”）。未经国联证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联证券不因收件人收到本报告而视其为国联证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国联证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国联证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，国联证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 国联证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，国联证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到国联证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 分公司机构销售联系方式 无锡 国联证券股份有限公司研究所 江苏省无锡市太湖新城金融一街8号国联金融大厦9层 电话：0510-82833337 传真：0510-82833217 上海 国联证券股