当前经济与政策思考：释放消费能力的前提是提升消费意愿

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 分析师：杨畅 执业证书编号：S0740519090004 电话：021-20315708 Email：yangchang@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 [Table_Summary] 投资要点  需要关注消费意愿与消费能力的差异；并非具有消费能力，就一定有消费意愿；  4月金融数据中消费贷款出现回落，或在一定程度上表明了消费意愿的下降；  消费意愿的下降包括被动下降与主动下降两种可能性；管控力度的加强，往往导致消费意愿的被动下降；  相对偏严的防控手段逐步退出后，如果需要释放消费能力，则要将提升消费意愿作为前提，否则消费能力的自然释放或将是缓慢的过程；  典型代表可以用深圳2020年与2022年上半年的情况做比较，能较好地观察到消费能力释放的速度差异。  2022年3月开始，深圳在提升消费意愿上，或采取了增量政策，加快了消费能力的释放；  我们认为，疫情结束后深圳市区两级迅速发放消费券，或提升了消费意愿，在加快消费能力释放上发挥了作用。  风险提示事件：1、政策变动风险。2、疫情变化风险。3、消费意愿的刻画基于一定的假设以及公开历史数据的归纳分析，相关结论具有一定的局限性，仅供参考。 、 释放消费能力的前提是提升消费意愿 ——当前经济与政策思考 证券研究报告/宏观策略专题报告 2022年05月15日 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 宏观策略专题报告 内容目录 1. 释放消费能力的前提是提升消费意愿 ............................................................. - 3 - 2. 风险提示 ......................................................................................................... - 6 - 图表目录 图表1：北上广深地铁客运量.............................................................................. - 3 - 图表2：以2021年12月均值为基期100的地铁客运量指数 ............................ - 4 - 图表3：2022年4月以来深圳市区发放消费券情况梳理 ................................... - 5 - 图表4：深圳地铁客运量和拥堵用时指数比较（2020年VS2022年） ............. - 5 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 宏观策略专题报告 1. 释放消费能力的前提是提升消费意愿 消费意愿和消费能力并不是一个概念，消费意愿指的是“愿不愿意去消费”，消费能力指的是“有没有消费的能力或经济基础”，并不是说具有消费能力，就一定有消费意愿。 从4月金融数据来看，消费意愿下降或许是当前的主要问题。根据央行公布《金融统计数据报告》，4月新增人民币贷款6489亿元（前值3.12万亿），同比少增8195亿元。分部门来看，住户部门和企业部门贷款都出现同比少增的迹象。其中，住户贷款减少2170亿元（3月增加7539亿元），同比少增7453亿元（3月少增3940亿元），住户贷款已经出现了连续6个月的同比少增。另外，《金融统计数据报告》公布了住房贷款与消费贷款数据。其中，4月住房贷款减少605亿元，同比少增4022亿元，或大致对应中长期贷款，减少幅度较2月进一步扩大，同比少增略低于2月水平，表明房地产的市场需求端仍然处于低位。4月不含住房贷款的消费贷款减少1044亿元，同比少增1861亿元，或大致对应短期贷款，同比少增幅度较3月进一步扩大，消费贷款金额绝对量的减少，或在一定程度上表明了消费意愿的下降。 消费意愿的下降，或存在被动下降和主动下降两个层面： 首先是消费意愿的被动下降。因为疫情反复，带来管控力度的加强，导致消费意愿出现了被动下降。典型的数据则是各个城市地铁客运量的数据，例如上海、郑州、北京、苏州等城市的地铁客运量均较前期出现了回落，人员被动居家导致人员流动数量降低，出行下降对实体消费的影响难以避免。 图表1：北上广深地铁客运量 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 宏观策略专题报告 来源：WIND、中泰证券研究所 图表2：以2021年12月均值为基期100的地铁客运量指数 来源：WIND、中泰证券研究所 相对偏严的防控手段逐步退出后，如果需要释放消费能力，则要将提升消费意愿作为前提，否则消费能力的自然释放或将是缓慢的过程。典型代表可以用深圳2020年与2022年上半年的情况做比较，能较好地观察到消费能力释放的速度差异。 2022年3月开始，深圳在提升消费意愿上，或采取了增量政策，加快了消费能力的释放。根据梳理，疫情结束后深圳市区两级迅速发放消费券，或许提升了消费意愿，在加快消费能力释放上发挥了作用。在3月25日，深圳迅速印发了《关于应对新冠肺炎疫情进一步帮助市场主体纾困解难若干措施》（以下简称《若干措施》），充分反映了保经济、稳增长的政策意图。其中，明确提出了全力提振消费需求等政策，具体包括支持 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 宏观策略专题报告 符合条件的零售企业在电商平台开设店铺，对企业实际支出开店费用、运营费用、推广费用的10%给予补助，每家企业最高不超过50万元。在大型电商平台设立“深圳专区”，组织重点企业入驻，安排5亿元资金发放消费券，推动以数字人民币红包形式发放，带动形成消费热点。” 根据4月以来的实际情况，深圳市、区两级政府部门通过美团、京东等互联网平台陆续向在深市民发放5亿元消费券，其中还包括3000万数字人民币红包，支持市民消费。由于深圳消费券的发放时间集中在4月和5月，但社零数据的公布时间相对滞后。但可以观察到的是，深圳人员的出行意愿修复较2020年发生了明显变化，这或许与消费券等增量政策有关。 图表3：2022年4月以来深圳市区发放消费券情况梳理 来源：深圳市区政府网站、中泰证券研究所 非常明显的是，2020年的新冠疫情并未影响深圳区域，但疫情发生期间，深圳地铁客运量短期也进入了底部运行的阶段。从3月初开始，深圳地铁客运量逐步修复，但修复斜率相对缓和，从第61天（2020年3月1日）开始，直到第182天（2020年6月30日），地铁客运量仅修复到2019年12月均值的88%左右，这或充分反映了在消费能力并未受到明显冲击背景下，出行意愿的修复往往会相对偏慢，而出行意愿不足也会拖累消费意愿的修复。 但2022年情况发生了明显变化，尽管深圳本地疫情出现反复，在短期对人员流动形成冲击，体现在地铁客运量在第73天-75天（2022年3月13日-15日）出现明显回落，但持续时间相对偏低，这反映了深圳处理疫情的效率较高。关键在于客运量随后的快速修复，从第75天（2022年3月15日）到第115天（2022年4月24日），仅通过40天时间，地铁客运量水平就修复至2021年12月均值附近，表明出行意愿的快速修复。与之相类似的，是拥堵用时指数的差异，2020年表现出了缓慢修复的过程，而2022年3月由于疫情扰动导致拥堵用时指数短期见底后迅速修复，从低点至修复至上年12月均值水平，所需时间较2020年也出现了明显缩短的迹象。 图表4：深圳地铁客运量和拥堵用时指数比较（2020年VS2022年） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 宏观策略专题报告 来源：WIND、中泰证券研究所 2. 风险提示  1、政策变动风险。2、疫情变化风险。3、消费意愿的刻画基于一定的假设以及公开历史数据的归纳分析，相关结论具有一定的局限性，仅供参考。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 宏观策略专题报告 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。