策略深度报告：4月社融缘何低于预期

[Table_ReportDate] 2022年05月13日 [Table_ReportName] 证券研究报告 —策略深度报告 相关研究 [Table_ReportList] 流动性分析手册四——如何看狭义流动性 2022.05.13 2022年4月物价数据点评 2022.05.11 2022年4月进出口数据点评 2022.05.09 PMI数据已见底 2022.05.05 政治局会议九大关注点 2022.04.29 独立性声明 作者保证报告所采用的数据均来自正规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 关注后续货币政策的变化。 [Table_ReportAuthors] 宏观总量组 分析师：殷越（分析师） 联系方式：021-61634281 邮箱地址：yinyue@hongtastock.com 资格证书：S1200521050001 分析师：杨欣（研究助理） 邮箱地址：yangxin@hongtastock.com 资格证书：S1200120090008 分析师：孙永乐（研究助理） 邮箱地址：sunyongle@hongtastock.com 资格证书：S1200121030005 [Table_Title] 4月社融缘何低于预期 报告摘要 [Table_Summary] 4月受国内疫情反复、海外地缘政治冲突带来的输入性通货膨胀等因素的影响，国内经济明显承压。在这样的情况下，市场对4月经济、金融数据下行已经有了一定的预期，此前票据利率持续向下等也预示了4月金融数据可能会偏弱。 从13日公布的金融数据上我们也能够看到，4月社融数据总量和结构双双走弱。 4月社融存量同比增长10.2%（3月为10.6%），增量为9102亿元，比上年同期少9468亿元。 分项来看，拖累项主要是信贷，4月社融口径人民币贷款增加3616亿元，同比少增9224亿元。 而且我们也要看到4月政府债的发行规模明显回落，其对社融的支撑力度明显减弱。4月政府债券净融资3912亿元，同比仅多173亿元。 不过，随着信托贷款等的压降压力缓解以及去年的低基数，4月表外三项的表现尚可，表外三项减少3174亿元，同比少减519亿元。 另外，M2同比增长10.5%，增速分别比上月末和上年同期高0.8个和2.4个百分点；M1同比增长5.1%，增速比上月末高0.4个百分点，比上年同期低1.1个百分点。 ybjieshou@eastmoney.com(ybjieshou@eastmoney.com)2022-05-13未经红塔证券许可任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用ybjieshou@eastmoney.com p180406 请务必阅读末页的重要说明 2 [Table_PageHeader] 2022.05.13 正文目录 未找到目录项。 ybjieshou@eastmoney.com(ybjieshou@eastmoney.com)2022-05-13未经红塔证券许可任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用ybjieshou@eastmoney.com p2 请务必阅读末页的重要说明 3 [Table_PageHeader] 2022.05.13 图目录 图 1. 社融数据一览（亿元） ............................................................................................................................... 4 图 2. 信贷结构一览（亿元） ............................................................................................................................... 5 图 3. 30大中城市商品房成交面积月均值（万平方米） ...................................................................................... 6 图 4. 100大中城市土地成交情况 ......................................................................................................................... 6 图 5. 金融机构:新增人民币贷款:当月值（亿元） ............................................................................................... 7 图 6. 票据利率偏低 ............................................................................................................................................. 8 图 7. 地方政府新增专项债净融资的情况（亿元） .............................................................................................. 9 图 8. 宏观杠杆率 ............................................................................................................................................... 11 表目录 表 1. 近期央行推出的结构性货币政策工具 ....................................................................................................... 12 ybjieshou@eastmoney.com(ybjieshou@eastmoney.com)2022-05-13未经红塔证券许可任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用ybjieshou@eastmoney.com p3 请务必阅读末页的重要说明 4 [Table_PageHeader] 2022.05.13 4月受国内疫情反复、海外地缘政治冲突带来的输入性通货膨胀等因素的影响，国内经济明显承压。在这样的情况下，市场对4月经济、金融数据下行已经有了一定的预期，此前票据利率持续向下等也预示了4月金融数据可能会偏弱。 从13日公布的金融数据上我们也能够看到，4月社融数据总量和结构双双走弱。 4月社融存量同比增长10.2%（3月为10.6%），增量为9102亿元，比上年同期少9468亿元。 分项来看，拖累项主要是信贷，4月社融口径人民币贷款增加3616亿元，同比少增9224亿元。 我们也要看到4月政府债的发行规模明显回落，其对社融的支撑力度明显减弱。4月政府债券净融资3912亿元，同比仅多173亿元。 不过，随着信托贷款等的压降压力缓解以及去年的低基数，4月表外三项的表现尚可，表外三项减少3174亿元，同比少减519亿元。 另外，M2同比增长10.5%，增速分别比上月末和上年同期高0.8个和2.4个百分点；M1同比增长5.1%，增速比上月末高0.4个百分点，比上年同期低1.1个百分点。 图 1. 社融数据一览（亿元） 资料来源：wind，红塔证券 先来看一下国内的信贷情况。4月信贷总量大幅下降，为6454亿元，同比少增8231亿元。 其中，住户贷款再度出现负值，减少2170亿元，同比少增7453亿元。 企（事）业单位同比也有所下滑，且主要是依靠票据融资。4月企业贷款增加5784亿元，同比少增1768亿元，其中，短期贷款减少1948亿元，中长期贷款增加2652亿元，票据融资增加5148亿元。 -6000-4000-2000020004000600080001000012000140002021年4月2022年4月ybjieshou@eastmoney.com(ybjieshou@eastmoney.com)2022-05-13未经红塔证券许可任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用ybjieshou@eastmoney.com p4 请务必阅读末页的重要说明 5 [Table_PageHeader] 2022.05.13 图 2. 信贷结构一览（亿元） 资料来源：wind，红塔证券 我们认为4月信贷总量走弱，结构偏差的原因主要有这么几点： 第一，疫情。4月贯穿全月的疫情可以说对居民和企业的信贷需求造成了全面的冲击。 一来疫情进一步冲击了国内本就疲软的需求。疫情反复不仅使得居民线下消费场景缺失，更使得居民收入来源减少、预期转弱、消费意愿持续下滑。 比如在疫情影响下，今年“五一”假期的消费数据较弱。据文旅部披露，“五一”假期全国国内旅游出游1.6亿人次，同比减少30.2%，按可比口径恢复至疫情前同期的66.8%；实现国内旅游收入646.8亿元，同比减少42.9%，仅恢复至疫情前同期的44.0%。 消费回落自然也意味着居民的消费贷需求减弱，可以看到4月不含住房贷款的消费贷款减少1044亿元，同比少增1861亿元。 二来疫情对需求和生产造成的冲击加剧了企业面临的经营压力，企业的生产投资策略开始转向保守，融资需求回落。 疫情除了压制国内的需求之外，防疫政策下部分企业减产停产，国内供应链和产业链压力加剧。可以看到4月国内PMI的生产指数、供应商配送时间等均出现了明显的下滑。 而且我们要认识到这一轮疫情对经济主体的预期造成明显冲击。 此前国内虽然也出现了几轮疫情，但是都得到了较快的控制，对经济的冲击整体可控。但是本轮疫情已经持续了一个多月，对经济的冲击仅次于2020年初第一轮疫情。在这样的情况下，居民和企业的信心明显受到了影响。 在需求走弱、生产受阻、预期下滑的时候，企业和个人在投资时自然会更加谨慎。比如我们可以看到4月住户经营贷款减少521亿元，同比少增1569亿元；企业中长期贷款增加2652亿元，同比减少3953亿元。 三是疫情使得部分金融机构的放贷行为难以正常进行。疫情爆发地的管控措施使得银行的正常经营受到影响，很多需要线下面签的流程难以继续，贷款发放难度增加。 -10000-8000-6000-4000-2000020004000600080002022年4月同比变化量ybjieshou@eastmoney.com(ybjieshou@eastmoney.com)2022-05-13未经红塔证券许可任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用ybjieshou@eastmoney.com p5 请务必阅读末页的重要说明 6 [Table_PageHeader] 2022.05.13 总的来说，疫情对经济造成的全方位冲击是4月实体融资需求下滑的主要原因。 第二，房地产行业下行压力依旧较大，拖累实体融资需求回升。 虽然近期国内多地纷纷出台房地产刺激政策，但是从效果上看，政策发酵还需要时日。4月30大中城市商品房成交面积月均值为27.48万平方米，大幅低于往年平均水平。 房地产销售下滑除了疫情的影响之外（居民难以看房），对期房的不信任（近期房地产违约事件延续）、对房价上涨预期的扭转等均使得目前房地产销售市场依旧疲软。相应的居民的购房贷款需求也会不足，住户4月住房贷款减少605亿元，同比少增4022亿元。 图 3. 30大中