2021年及2022年一季度业绩点评：成本压力减缓，一季度销售提速

第1页 / 共4页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 食品 分析师：刘冉 登记编码：S0730516010001 liuran@ccnew.com 021-50586281 成本压力减缓，一季度销售提速 ——桃李面包(603866)2021年及2022年一季度业绩点评 证券研究报告-年报点评 增持(首次) 市场数据(2022-05-12) 收盘价(元) 14.50 一年内最高/最低(元) 37.09/13.09 沪深300指数 3,958.74 市净率(倍) 2.71 流通市值(亿元) 193.30 基础数据(2022-03-31) 每股净资产(元) 5.35 每股经营现金流(元) 0.24 毛利率(%) 25.62 净资产收益率_摊薄(%) 3.10 资产负债率(%) 18.87 总股本/流通股(万股) 133,309.93/133,309.93 B股/H股(万股) 0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 资料来源：中原证券 相关报告 《桃李面包(603866)公司点评报告：短保面包市场仍可重拾增速》 2021-03-30 《桃李面包(603866)公司深度分析：工业基础雄厚的短保快消品牌》 2020-12-30 联系人： 朱宇澍 电话： 021-50586973 地址： 上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编： 200122 发布日期：2022年05月13日 投资要点： 事件：公司发布2021年年报：2021年，公司实现营收63.35 亿元，同比增6.24%；实现归母净利润7.63亿元，同比降13.54%。公司发布2022年一季报：2022年一季度，公司实现营收14.52亿元，同比增9.43%；实现归母净利润1.58亿元，同比降2.8%。 点评：  公司的营收增幅收窄，符合基本消费品的增长特性。2021年，公司实现营收63.35亿元，同比增6.23%，增幅基本与上年保持一致。短保面包的销售增长平复至啤酒、乳制品等品类的增长水平，这符合基本民生品的特征。参照啤酒、乳制品等民生消费品，短保面包所呈现的个位数销售增长将会长期化。中国的消费市场基本上满足了各项民生需求，明显短板的品类及其高增长都很难长期存在。分品类看，短保面包的销量呈低个位数增长，出厂单价小幅上升（但是不及成本的升幅大）；粽子和月饼由于基数低，销量呈现高增长，并且随着生产成本下降，相应的出厂价也在下调。  公司在扩产同时，仍保持较高的产能利用率，说明短保面包市场仍具备较强的可渗透性。截至2022年一季度，公司的面包总产能42.52万吨，综合产能利用率85.56%，除了武汉和海南的产能利用率因生产处于过渡期而偏低外，其余基地的产能利用率均处于88%至95%的较高水平。 此外，公司仍有在建产能29.17万吨，占既有产能的68.6%，换言之，三至五年后公司的产能有望接近翻番。在建产能分布在沈阳、长春、青岛、泉州和广西，其中沈阳、长春和青岛产能的所在市场正是公司的深耕市场。公司在沈阳和长春深耕二十年，有着成熟的销售网络和良好的人气口碑。东北的已有产能是14.4万吨，沈阳和长春两地的在建产能合计12万吨，未来产能接近翻番，说明短保面包在即使成熟的市场也仍有深挖的空间。  2021年，公司产品所涉原料的价格均有一定程度的上涨，原材料成-46%-38%-30%-23%-15%-8%0%7%2021.052021.092022.012022.05桃李面包 沪深300 11639 食品 第2页 / 共4页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 本上升是公司盈利下滑的原因之一。公司产品的主要原材料包括面粉、油脂、糖、鸡蛋和酵母，它们在成本中的占比分别为32%、12%、7%、7%和1.3%，合计接近60%（2015年数据）。相比2021年年初，上述材料的平均单价分别上涨8.67%、19.23%、7.91%、1.75%和15%，因而，公司2021年的营业成本上升了11.84%，比收入增长多出5.61个百分点。  2020年的社保减免允许成本低基数，对2021年的盈利造成波动。2020年公司受益于社保减免政策，而2021年该项政策取消。公司的生产经营具有劳动密集的特征，本期重新缴纳社保也在一定程度上减弱了公司的盈利能力。但是，对于2022年，社保基数已经正常化，不会持续波动盈利能力。  在成本上升和社保减免政策取消两方面的因素影响下，公司2021年的毛利率下滑3.7个百分点，从2020年的29.98 %降至26.28%。  2022年一季度，公司的销售增长略有提速，成本峰值下产品毛利率下滑。我们预计，公司的盈利在一季度基本上见底。2022年一季度，公司的销售收入增长9.43%，较2021年全年高出3个百分点，销售情形进一步好转。一季度的毛利率环比和同比分别下降0.82和0.98个百分点，毛利率进一步下探。豆油、鸡蛋、面粉等主要商品的期现价格在近一个月内出现下行势头，如果疫情能够尽快得以控制，我们预计商品价格将进一步回落，因而公司的盈利在一季度基本上见底。  投资评级：我们预测公司2022、2023、2024年的每股收益分别为0.87元、1.01元、1.19元，参照5月12日收盘价，股价对应的市盈率分别为16.72倍、14.31倍、12.19倍，维持公司的“增持”评级。 风险提示：受到疫情的扰动，主要成本价格下降较慢；居民消费进一步走弱。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 5963 6335 6758 7330 7902 增长比率（%） 5.66% 6.24% 6.67% 8.47% 7.80% 净利润（百万元） 883 763 826 965 1133 增长比率（%） 29.19% -13.54% 8.20% 16.81% 17.41% 每股收益(元) 0.95 0.80 0.87 1.01 1.19 市盈率(倍) 62.14 35.38 16.72 14.31 12.19 资料来源：中原证券 食品 第3页 / 共4页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 财务报表预测和估值数据汇总 [Table_Finance2] 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 2419 1708 5004 5329 5679 营业收入 5963 6335 6758 7330 7902 现金 715 339 0 0 0 营业成本 4176 4670 4943 5257 5576 应收票据及应收账款 492 512 397 408 439 营业税金及附加 66 70 74 81 87 其他应收款 35 35 3333 3615 3897 营业费用 524 552 581 623 664 预付账款 26 25 89 84 84 管理费用 100 111 122 132 142 存货 138 173 559 596 634 研发费用 11 21 0 0 0 其他流动资产 1014 626 626 626 626 财务费用 22 -11 46 82 60 非流动资产 3266 4308 4472 4523 4512 资产减值损失 0 0 4 6 7 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 36 30 34 37 40 固定资产 1794 2236 3013 3384 3546 公允价值变动收益 17 17 0 0 0 无形资产 342 336 332 329 325 投资净收益 17 3 20 29 24 其他非流动资产 1129 1736 1127 810 640 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 5685 6017 9475 9851 10191 营业利润 1127 970 1058 1234 1449 流动负债 849 1006 3523 2853 2013 营业外收入 16 18 10 13 15 短期借款 205 200 2365 1631 729 营业外支出 5 5 9 10 12 应付票据及应付账款 399 499 501 519 535 利润总额 1138 983 1059 1237 1452 其他流动负债 245 307 657 703 750 所得税 255 219 233 272 319 非流动负债 3 76 276 476 676 净利润 883 763 826 965 1133 长期借款 0 0 200 400 600 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 3 76 76 76 76 归属母公司净利润 883 763 826 965 1133 负债合计 852 1082 3799 3329 2689 EBITDA 1261 1131 1329 1542 1748 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 0.95 0.80 0.87 1.01 1.19 股本 680 952 952 952 952 资本公积 2035 1782 1782 1782 1782 主要财务比率 留存收益 2173 2256 2997 3842 4822 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 4833 4935 5676 6522 7502 成长能力 负债和股东权益 5685 6017 9475 9851 10191 营业收入（%） 5.66% 6.24% 6.67% 8.47% 7.80% 营业利润（%） 30.55% -13.94% 9.09% 16.63% 17.45% 归属母公司净利润（%） 29.19% -13.54% 8.20% 16.81% 17.41% 获利能力 毛利率（%） 29.97% 26.28% 26.85% 28.28% 29.43% 现金流量表（百万元） 净利率（%） 14.81% 12.05% 12.22% 13.16% 14.33% 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 18.27% 15.47% 14.55% 14.79% 15.10% 经营活动现金流 1101 1014 -2136 1056 1194 ROIC 17.17% 13.94% 9.71% 11.16% 12.52% 净利润 883 763 826 965 1133 偿债能力 折旧摊销 146 192 292 304 315 资产负债率（%） 14.99% 17.98% 40.10% 33.80% 26.39% 财务费用 32 -3 49 82 60 净负债比率（%） 17.64% 21.92% 66.93% 51.05% 35.85% 投资损失 -17 -3 -20 -29 -24 流动比率 2.85 1.70 1.42 1.87 2.82 营运资金变动 79 97 -3269 -250 -274 速动比率 2.66 1.50 1.24 1.63 2.46 其他经营现金流 -20 -33 -13 -15 -16 营运能力 投资活动现金流 -999 -675 -434 -323 -278 总资产周转率 1.05 1.05 0.71 0.74 0.78 资本支出 -891 -1117 -45