请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年05月13日超配证券行业2021年年报及2022年一季报总结行业变革中的探索与前行核心观点行业研究·行业专题非银金融·证券II超配·维持评级证券分析师：戴丹苗证券分析师：王剑0755-81982379021-60875165daidanmiao@guosen.com.cnwangjian@guosen.com.cnS0980520040003S0980518070002证券分析师：王鼎0755-81981000wangding1@guosen.com.cnS0980520110003市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《证券行业2022年4月投资策略-改革深化，业绩向好》——2022-04-12《证券行业2022年3月投资策略-业绩稳健增长，财富管理转型见效》——2022-03-03《证券行业2月投资策略：市场成交活跃，券商经营向好》——2022-02-10《证券行业1月投资策略：稳增长、强改革激发券商活力》——2022-01-11《证券2022年投资策略：机构化提升券商景气》——2021-12-29业绩概况：2021年业绩稳健增长，2022年一季度业绩普遍下滑。2021年，上市证券公司实现营业收入6429亿元，同比增长22%；实现归母净利润1946亿元，同比增长31%。2022年一季度，受到市场下行的影响，上市证券公司共实现营业收入963亿元，同比下降30%；实现归母净利润229亿元，同比下降46%。2021年证券行业净资产收益率为7.83%，延续近年来的上升趋势。2021年末，证券行业杠杆倍数为4.12倍，但距离国际主要投行平均14倍的水平还有较大差距，说明我国证券公司杠杆运用能力仍有提升空间。业绩归因：投资、经纪双轮驱动业绩增长，其他业务分布均衡。从2021年上市证券公司整体来看，投资业务、经纪业务是业绩驱动的两大主要因素，分别占收入贡献的25%、24%。主要有三方面原因：一是2021年市场成交活跃，日均成交额同比增长25%，为经纪业务贡献手续费收入；二是市场主要指数上行，为投资业务带来更多机会；三是部分券商“投行+投资”模式助力，发挥业务协同效应，增厚投资收益。此外，投行业务、信用业务、资管业务收入贡献分别为11%、11%、7%。行业变化：在行业变革过程中探索创新，积极转型。我们进一步分析了上市证券公司的业绩，得到以下结论：第一，大型龙头券商对通道型经纪业务依赖度更低，不断拓展代销金融产品、基金投顾等业务模式，财富管理转型效果更加显著。第二，投资业务分化明显，场外业务带来显著杠杆效应。证券公司在提升投资业务规模的同时，抓住经济转型的机遇，通过部门协同实现投资业务收益增长。此外，在机构化及国际化趋势下，客需驱动的衍生品业务成为重要扩表方向。第三，投行业务马太效应显著，呈现强者恒强趋势。龙头券商综合实力强劲，在人才、渠道、研究等方面资源禀赋领先，其品牌效应的优势也愈发明显。第四，资管业务结构优化，主动管理规模占比提升迅速。风险提示：疫情扩散程度严重超出预期；市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性；金融监管趋严；市场竞争加剧；创新推进不及预期等。投资建议：行业向差异化发展，业务向专业化转型，继续推荐龙头券商及特色券商。行业变革过程中，证券公司不断探索，转型路径逐渐清晰。行业整体差异化发展趋势不变，证券公司逐渐向专业投行转型。当前，券商PB估值为1.28倍，处于4.30%历史分位，具有较高的安全边际，我们对行业维持“超配”评级。个股方面，龙头券商在资本实力、风险管理能力、研究定价能力、创新业务布局方面均有优势，建议关注龙头券商中信证券、中金公司、华泰证券；另外，也建议关注赛道独特的互联网券商典范东方财富和具有财富管理业务特色的券商国联证券。重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级（元）（亿元）2022E2023E2022E2023E600030中信证券买入19.132,6921.822.0810.519.20601995中金公司买入36.751,2992.462.9414.9412.50601688华泰证券买入13.071,1091.581.848.277.10300059东方财富买入22.312,9480.921.1624.2519.23601456国联证券买入9.822490.390.6325.1815.59资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录业绩概况：2021年稳健增长，2022年一季度普遍下滑................................................................5竞争格局较为稳定，头部券商竞争力不断增强..............................................................................................5ROE延续上升趋势，杠杆仍有提升空间...........................................................................................................9投资、经纪双轮驱动业绩增长........................................................................................................................10行业变化：扩宽传统业务空间，持续转型创新............................................................................11大型龙头券商对通道型经纪业务依赖度更低................................................................................................11投资业务分化明显，场外业务带来显著杠杆效应........................................................................................13投行业务马太效应显著，呈现强者恒强趋势................................................................................................15资管业务结构优化，主动管理占比提升迅速................................................................................................16行业趋势与投资建议........................................................................................................................17行业向差异化发展，业务向专业化转型........................................................................................................17继续推荐龙头券商和特色券商组合................................................................................................................18风险提示............................................................................................................................................18免责声明............................................................................................................................................19 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1：2011-2021年证券行业总资产规模............................................................................................................5图2：2011-2021年证券行业净资产规模............................................................................................................5图3：2012-2021年证券行业总资产、净资产集中度........................................................................................6图4：2021年、2022年一季度主要市场指数表现.............................................................................................7图5：2021年、2022年一季度上市证券公司归母净利润与营业收入情况....................................................7图6：2021年、2022年一季度上市证券公司各主营业务收入情况.................................................................8图7：2021Q1-2022Q1年证券公司IPO募资规模................................................................................................9图8：2022Q1证券公司IPO规模及市场份额......................................................................................................9图9：2015-2021年证券行业净资产收益率........................................................................................................9图10：2011-2021年证券行业杠杆倍数..............................................................................................................9图11：2021年四家国际投行杠杆倍数..............................................................................................................10图12：2021年上市证券公司营业收入结构........