领先地位稳固，成本传导可期

2021 年公司盈利 159.31 亿元，2022Q1 盈利 14.93 亿元。公司 2021 年实现营收 1303.56 亿元，同比+159%；实现归母净利润 159.31 亿元，同比+185%。 公司 2021 年毛利率为 26.28%，净利率为 13.70%。公司 2022Q1 实现营收486.78 亿元，同比+154%，环比-15%；实现归母净利润 14.93 亿元，同比-24%，环比-82%。公司 2022Q1 毛利率为 14.48%，同比-12.80pct，环比-10.22pct； 净利率为 4.06%，同比-8.17pct，环比-11.23pct。一季度盈利能力环比显著下滑主要由于原材料价格上涨过快，成本传导时滞所致。我们预计二季度动力电池行业将普遍提价，企业盈利能力将显著修复。 公司动力及储能电池出货高速增长，市场地位稳固。2021 年公司动力电池销量为 116.71GWh，同比+163%；售价为 0.78 元/Wh，同比-0.11 元/Wh，主要系磷酸铁锂电池出货占比提升所致；毛利率为 22.00%，同比-4.56pct。2021年公司在国内动力电池市占率达到 52.1%，同比提升 2.1pct；全球动力电池市占率达 32.6%，同比提升 8.0pct，连续 5 年蝉联全球榜首。2021 年公司储能电池销量为 16.70GWh，同比+599%，市占率达到全球第一，约为 19.2%，同比提升 12.4pct。此外公司电池材料及其他业务在 2021 年亦有亮眼表现。 布局上游资源夯实扩产基础，新技术领军行业发展。2021 年以来公司公告多个产能建设计划，产能规划已超 700GWh。公司在国内外积极布局锂矿、镍矿在内的上游资源，保障供应链稳定并且实现成本优化。此外，公司还持续推出 EVOGO、CTP 3.0、钠离子电池等新技术和新的商业模式，夯实领先优势。 原材料短期暴涨 Q1 业绩短暂承压，Q2 成本传导可期。我们估计 2022Q1 电池出货量在 40-50GWh 左右；动力电池平均售价在 0.78-0.8 元/Wh 左右，环比基本持平，而行业成本端 2022Q1 三元 6 系正极/磷酸铁锂正极/负极均价环比+38/+62/+3%，预期 Q2 电池行业整体提价 15-20%左右，同时公司发往海外的在途存货也逐步确认收入，盈利能力有望实现显著修复。 风险提示：电动车销量不及预期；投产进度不及预期；原材料涨价超预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。公司是全球动力及储能电池领军企业，预计 Q2 提价后盈利能力显著修复，考虑 2022Q1 原材料涨价对单季度业绩形成较大影响，同时国内疫情和海外地缘政治给电动车产业链生产销售均带来不确定性，基于审慎性原则下调盈利预测，预计 2022-2024 年实现归母净利润为 226.79/380.40/496.62 亿元（原预测 2022/2023 年为304.46/464.69 亿元），同比增速为 24/68/31%，摊薄 EPS 为 9.73/16.32/21.31元，对应 PE 分别为 38/23/17 倍，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 公司 2021 年实现营收 1303.56 亿元，同比+159%；对应 Q4 实现营收 569.94 亿元，环比+95%。2021 年公司实现归母净利润 159.31 亿元，同比+185%；对应 Q4 归母净利润为 81.80 亿元，环比+150%。公司 2021 年毛利率为 26.28%，同比-1.48pct； 净利率为 13.70%，同比+1.57pct。公司毛利率略有下滑，主要系锂电池原材料价格持续上涨下成本承压。2021 年公司营收高速增长，基数效应下费用率下降明显，推动净利率环比提升。 公司 2022Q1 实现营收 486.78 亿元，同比+154%，环比-15%；实现归母净利润 14.93亿元，同比-24%，环比-82%。公司 2022Q1 毛利率为 14.48%，同比-12.80pct，环比-10.22pct；净利率为 4.06%，同比-8.17pct，环比-11.23pct。公司盈利能力下滑主要系原材料持续上涨背景下，成本端承压显著，同时向下游进行价格传导存在一定时滞，预计 Q2 涨价后盈利能力将得到显著修复。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 公司 2021 年期间费用率下降显著。 2021 年公司期间费用率为 11.34%，同比-2.25pct，费用率下降主要系公司营收高速增长，基数效应所致。公司 2021 年销售/管理/研发/财务费率分别为 3.35%（-1.06pct）、2.58%（-0.93pct）、5.90%（-1.19pct）、-0.49%（+0.93pct）。公司 2022Q1 期间费用率为 10.98%，同比-1.49pct，环比+0.75pct。 图5：公司毛利率、净利率变化情况 图6：公司费用率变化情况 公司采购大量原材料，使得 2022Q1 现金流下降明显。2021 年公司经营活动净现金流为 429 亿元，同比+133%。2022Q1 公司经营活动净现金流为 70.76 亿元，同比-35%，环比-50%，现金流大幅下降预计主要系原材料在 2022 年初大幅上涨情况下，公司购买原料加强供应链保障所致。 图7：公司资产、负债和资产负债率情况（亿元，%） 图8：公司经营活动现金流情况（亿元，%） 2022Q1 公司存货快速增长。2021 年底公司锂电池库存 40.19GWh，同比+184%。公司 2021 年底存货共计 402 亿元，其中原材料存货 79.7 亿元、同比+255%；自制半成品（正极材料等）41.8 亿元，同比+175%；库存商品/在产品/发出商品等约 256.6亿元，同比+203%。2022Q1 公司存货规模达到 615.78 亿元，较 2021 年末增长 53%，预计主要系库存商品和发出商品增加，以及原材料备货增多以及原材料大幅涨价所致。2022Q1 公司存货中库存商品和发出商品约占总存货的 60%以上，价值量达到 360 亿元以上。 图9：公司存货结构（亿元） 公司会计处理谨慎，财务管理稳健。2021 年公司计提资产减值损失 20.34 亿元，同比+146%，主要为库存大幅增长后计提了较多的存货跌价损失；计提信用减值损失 0.13 亿元，同比减少 3.30 亿元。2022Q1 公司冲回资产减值损失 0.06 亿元，计提信用减值损失 0.22 亿元。公司 2022Q1 产生衍生金融负债 17.87 亿元，且其他综合收益中现金流量套期储备 11.8 亿元，这主要为公司针对大宗金属商品进行的套期保值。公司现有足量现货与套保对应，并且根据会计准则套保工具在平仓前不计入当期损益，当平仓交割后有效套保部分将以成本的方式影响损益表。 公司投资收益维持高速增长态势。2021 年公司投资净收益为 12.33 亿元，2022Q1投资净收益为 4.61 亿元。公司 2021 年投资净收益主要来自联营企业先导智能、天宜锂业、新越科技、曲靖麟铁等。2022Q1 天宜锂业利润高速增长继续贡献可观收益，展望 2022 年联营公司业绩高速增长有望提升公司投资收益。 动力电池业务：出货量高速增长，全球份额稳步提升 公司动力电池业务维持高增长态势。2021 年公司动力电池业务实现营收 914.91亿元，同比+132%；销量为 116.71GWh，同比+163%；售价为 0.78 元/Wh，同比-0.11元/Wh，主要系磷酸铁锂电池出货占比提升所致；单位毛利为 0.17 元/Wh，同比-0.07 元/Wh；毛利率为 22.00%，同比-4.56pct。公司毛利率略有下降主要系原材料价格上涨下成本压力增加所致。公司 2021 年电池系统产能为 170.39GWh，产量为 162.30GWh，产能利用率达到 95%。 图10：公司动力电池业务营收及毛利率（亿元，%） 图11：公司动力电池销量及增速（GWh、%） 公司动力电池国内市占率稳固，全球份额稳步提升。根据动力电池联盟数据，2021年宁德时代在国内动力电池装机量为 80.5GWh，同比增长 153%，市占率达到 52.1%，较 2020 年提升 2.1pct。根据 SNE 数据，2021 年宁德时代在全球动力电池市场装机量达到 96.7GWh，同比增长 102%；市占率达到 32.6%，同比提升 8.0pct。公司市占率连续 5 年维持全球第一，领军地位稳固。 图12：2020 年国内动力电池市场竞争格局 图13：2021 年国内动力电池市场竞争格局 图14：2020 年全球动力电池市场竞争格局 图15：2021 年全球动力电池市场竞争格局 储能系统及其他业务：业务快速放量，贡献可观收益 公司储能系统业务表现亮眼。2021 年公司储能系统业务营收 136.24 亿元，同比+601%；销量为 16.70GWh，同比+599%；售价为 0.82 元/Wh，同比+0.01 元/Wh；单位毛利为 0.23 元/Wh，同比-0.06 元/Wh；毛利率为 28.50%，同比-7.50pct；毛利率下行主要系原材料上涨成本承压所致。 图16：公司储能电池业务营收及毛利率（亿元，%） 图17：公司储能电池销量及增速（GWh、%） 根据鑫椤锂电数据，2021 年全球储能电池产量 87.2GWh，同比+149%；预计宁德时代市占率为 19.2%，位居全球第一，市占率同比提升 12.4pct。国内市场来看，宁德时代 2021 年国内储能电池出货量超 1.8GWh，远超其他国内企业。公司与国家能源集团、中国华电、中国能建、三峡集团、阳光电源等签订战略合作协议，并且推出了户外液冷 EnerOne、户外预制舱 EnerC 等产品。在客户和领先保障下，公司储能系统业务有望维持高速增长态势。 图18：2021 年国内储能电池装机量情况（MWh） 图19：2021 年国内企业在全球储能电池出货量情况（MWh） 受益下游旺盛需求和材料价格上涨，公司锂电池材料业务增长迅速。2021 年，公司锂电池材料业务实现营收 154.57 亿元，同比+351%；毛利率为 25.12%，同比+4.66pct；销量为 28 万吨，同比+314%。材料业务高速增长，一方面得益于新能源车产销两旺，客户需求旺盛；另一方面得益于原材料价格高速增长，产品售价明显上行。2021 年公司印尼镍铁项目投产，新增锂电材料产能。同时公司控股子公司宜春时代获得宜丰县锂资源探矿权，材料端产能再加码有望推动材料业务维持增长势头。 图20：公司锂电池材料业务营收及毛利率（亿元，%） 图21：公司其他业务营收及毛利率（亿元，%） 公司其他业务主要由技术授权、研发收入及废料销售组成。2021 年公司其他业务实现营收 97.85 亿元，同比+77%；毛利率为 65.06%，同比+27.05pct。2021 年公司与 ATL 签订许可协议，未来十年每年可获得 1.5 亿美元技术授权收入，对其他业务板块具有积极影响。长期来看，公司技术研发领先行业，与上下游合作研发持续深入，该业务板块营收和盈利能力有望保持稳定。 加码资源端夯实扩产基础，新技术领军行业发展 公司产能建设加速推进，远景规划饱满。2022 年 4 月公司公告拟投资 130 亿元新建厦门时代动力及储能系统生产基地，预计设计产能为 40GWh。2021 年以来公司公告多个产能建设计划，2021 年底公司电池系统建成实际产能达到 170GWh，在建产能达到 140GWh。公司现有产能规划超 700GWh，产能高速扩张有望夯实公司在全球动力及储能电池环节的领先地位。 表1：宁德时代产能规划表（GWh）（估算值） 原材料持续上涨