CMP抛光垫快速放量，向半导体材料平台公司迈进

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年5月9日 公司研究 CMP抛光垫快速放量，向半导体材料平台公司迈进 ——鼎龙股份（300054.SZ）跟踪报告之四 买入（维持） 当前价：16.76元 作者 分析师：刘凯 执业证书编号：S0930517100002 021-52523849 kailiu@ebscn.com 分析师：石崎良 执业证书编号：S0930518070005 021-52523856 shiql@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 9.41 总市值(亿元)： 157.64 一年最低/最高(元)： 14.99/28.00 近3月换手率： 66.47% 股价相对走势 -24%0%24%49%73%05/2108/2111/2101/2205/22鼎龙股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -5.47 -4.93 28.93 绝对 -10.13 -20.91 7.40 资料来源：Wind 相关研报 2021三季报点评：CMP抛光垫业务快速增长，静待产能释放——鼎龙股份（300054.SZ）系列跟踪报告之三（2021-11-07） 21H1业绩符合预期，CMP Pad单月销量首次突破一万片——鼎龙股份（300054.SZ）系列跟踪报告之二（2021-08-24） 事件： 1.公司发布2021年年度报告：2021年公司实现营收23.56亿元（同比增长29.67%），实现归母净利2.14亿元（同比增长233.60%），实现综合毛利率33.44%（同比增加0.67pct）。其中2021Q4单季度公司实现营收7.05亿元（同比增长25.20%，环比增长26.97%），实现归母净利润0.63亿元（同比增长115.74%，环比增长6.31%），实现综合毛利率31.49%（同比减少1.57pct，环比减少5.06pct）。 2.公司发布2022年第一季度报告：公司一季度实现营收5.70亿元（同比增长9.57%，环比减少19.15%），实现归母净利0.71亿元（同比增长90.12%，环比增长13.42%）， 实现综合毛利率39.00%（同比增加3.87pct，环比增加7.54pct）。 点评： 泛半导体材料业务：CMP抛光垫为基，向半导体材料平台化公司迈进。 1）CMP业务线增长迅猛，盈利能力显著提升。2021年公司CMP制程工艺总共实现营收3.07亿元（同比增长286.97%），实现综合毛利率63.29%（同比增长38.74pct），2021年在大宗商品价格上涨的背景下，公司毛利水平显著改善，主要归功公司前瞻性布局化工原料，平缓成本曲线。 CMP抛光垫贡献主要营收，新增产能有望持续释放。2021年CMP抛光垫业务实现营收3.02亿元（同比增长284.37%），营收占比12.82%（同比增加8.49pct）。公司CMP抛光垫以行业需求为切入点，重点突破先进制程产品，现已实现成熟制程和先进制程的全覆盖。供给侧来看，公司对自身关键原材料自主化持续推进，常规型号原料均已实现自研自产，保证了供应链的安全；需求侧来看，公司产品现已确立国内市场优势地位，在多个客户端稳步放量；同时，公司积极布局海外市场，于2021年11月获得首张海外订单。目前公司的二期工厂已经于2021年年底正式投产，产能持续爬坡。三期工厂（潜江）已于2021年5月正式动工，预计2022年夏季完成设备安装，进入设备联动、试生产阶段。 公司以CMP抛光垫为切入口，逐步向CMP抛光液、清洗液等方面横向扩展。2021年公司Oxide制程某抛光液产品已取得小量订单，Al制程的某产品在28nm技术节点JKMG工艺中通过客户验证，进入吨级采购阶段。清洗液方面，Cu制程CMP清洗液已实现突破，获得三家国内主流客户验证通过。年产能2000吨的武汉本部一期清洗液产线完成试产，已达到稳定供货的能力。 2）半导体先进封装材料方面，基础设施逐步完善，新材料和上游核心原材料的开发同步推进。公司已为项目单独采购十余种关键设备，并为先进封装材料项目搭建了公司第四个应用验证平台，同时已经组建了高效的研发团队。底部填充胶、临时键合胶、半导体封装用光敏聚酰亚胺等都按计划正常开发中，并已同步开始相关上游核心原材料的自主研发。 3）光电柔性显示材料方面，公司布局数年的柔性面板基材YPI产品主要客户G6线验证已基本完成，进入批量放量阶段，持续获得主要客户G6线订单，份额不断提升，全年销售收入近千万元。柔性显示新品PSPI、TFEI-INK产品中试结束，客户端验证情况良好，武汉本部PSPI一期年产150吨中试产线已建成，即将开始规模化产线的二期建设。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 鼎龙股份（300054.SZ） 耗材业务：保持耗材业务固有产业链优势，协调发展。2021年公司打印复印通用耗材板块实现营收20.12亿元（同比增长17.79%），实现综合毛利率29.15%（同比下降4.08pct）。上游产品：公司上游产品销量快速增长，客户数量和合作量逐步提升。墨盒产品：公司的子公司的产能产量国内领先，体现出一定的规模优势，2021年公司通过与行业头部电商加强战略合作，积极推动线上客户与线下客户市场的同步发展。硒鼓产品：2021年终端硒鼓实现销量同比增长51%，营收同比增长11%，整体亏损同比收窄。其中，超俊12月出货量创历史新高，2021Q4已经开始盈利。硒鼓产品终端价格竞争激烈，市场集中度进一步提升。名图、超俊通过采取提升专利布局，加强生产等措施积极应对。 盈利预测、估值与评级：公司是国内 CMP 抛光垫领军企业，其抛光垫业务有望随着国内晶圆厂扩产和国产化导入加速而逐步释放，同时公司积极布局CMP抛光液、清洗液、先进封装材料等其他半导体材料业务，我们看好公司在泛半导体材料平台化布局，上调公司2022-2023年实现归母净利润分别为3.94亿元（调整比例为+13.87%，同下）/5.42亿元（+26.64%），原预测分别为3.46亿元和4.28亿元，新增预测2024年归母净利润为7.34亿元，对应PE分别为40x/29x/21x，维持“买入”评级。 风险提示：晶圆厂扩产不及预期，技术研发不及预期，客户验证或导入不及预期，上游原材料大幅涨价，疫情反复风险。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,817 2,356 2,972 3,610 4,224 营业收入增长率 58.15% 29.67% 26.17% 21.45% 17.02% 净利润（百万元） -160 214 394 542 734 净利润增长率 -568.82% N/A 84.38% 37.79% 35.24% EPS（元） -0.17 0.23 0.42 0.58 0.78 ROE（归属母公司)（摊薄） -4.50% 5.30% 8.95% 11.05% 13.09% P/E - 74 40 29 21 P/B 4.4 3.9 3.6 3.2 2.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-05-06，注：公司2020年股本为9.3亿股，2021年股本为9.4亿股。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 鼎龙股份（300054.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,817 2,356 2,972 3,610 4,224 营业成本 1,221 1,568 1,897 2,185 2,469 折旧和摊销 99 115 127 148 167 税金及附加 12 11 14 17 20 销售费用 107 110 134 162 190 管理费用 222 177 208 253 296 研发费用 165 255 312 379 444 财务费用 25 8 39 45 19 投资收益 33 29 10 10 10 营业利润 -216 289 470 647 874 利润总额 -92 293 469 646 873 所得税 39 48 75 103 140 净利润 -131 245 394 542 734 少数股东损益 29 31 0 0 0 归属母公司净利润 -160 214 394 542 734 EPS(元) -0.17 0.23 0.42 0.58 0.78 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 389 3 751 701 787 净利润 -160 214 394 542 734 折旧摊销 99 115 127 148 167 净营运资金增加 448 717 179 414 488 其他 1 -1,042 52 -404 -602 投资活动产生现金流 -196 -275 -231 -190 -140 净资本支出 -207 -372 -294 -200 -150 长期投资变化 -10 -64 0 0 0 其他资产变化 20 160 63 10 10 融资活动现金流 51 236 237 -131 -281 股本变化 -48 8 0 0 0 债务净变化 65 84 301 -57 -222 无息负债变化 353 47 113 83 101 净现金流 236 -40 757 379 366 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 4,450 5,107 5,890 6,429 7,001 货币资金 1,086 1,011 1,769 2,148 2,513 交易性金融资产 245 138 200 200 200 应收账款 484 724 553 604 707 应收票据 2 13 17 21 24 其他应收款（合计） 51 65 89 108 127 存货 401 524 611 641 726 其他流动资产 59 59 59 59 59 流动资产合计 2,400 2,636 3,392 3,890 4,479 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 272 336 336 336 336 固定资产 587 715 788 811 799 在建工程 98 164 258 283 280 无形资产 378 357 339 322 306 商誉 581 581 581 581 581 其他非流动资产 37 135 135 135 135 非流动资产合计 2,050 2,471 2,498 2,540 2,522 总负债 721 852 1,266 1,292 1,171 短期借款 70 124 425 378 156 应付账款 183 255 341 393 444 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 0 1 2 2 3 流动负债合计 492 577 1,003 1,030 909 长期借款 0 20 20 20 20 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 184 213 213 213 213 非流动负债合计 229 275 263 263 263 股东权益 3,729 4,255 4,624 5,137 5,830 股本 933 941 941 941 941 公积金 1,721 2,022 2,061 2,115 2,189 未分配利润 888 1,060 1,395 1,854 2,473 归属母公司权益 3,549 4,028 4,397 4,910 5,603 少数股东权益 180 227 227 227 227 主要指标 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 32.8% 33.4% 36.2% 39.5% 41.6% EBITDA率 35.0% 17.5% 19.6% 23.1% 25.0% EB