江苏“一网整合”平台，稳步推进广电5G业务

►2021年全年净利润3.80亿元，毛利率稳定 2021年全年公司实现营收74.59亿元，同比上升1.55%；实现归母净利润3.15亿元，同比上升86.88%。受疫情和行业形势影响，公司营收和利润一定程度影响，但公司主营业务结构发展向好，盈利能力稳定，2021年全年，公司销售毛利率为29.01%，同比提升3.91pct，销售净利率5.08%，同比提升 2.16pct，均回升至2019年及以前的水平。2022年一季度营收17.52亿元，同比增长3.19%，归母净利润0.92亿元，同比增长26.19%，业绩持续回暖。 “全国一网”、5G牌照加持，积极探索元宇宙业态 2018年以来，广电网络“全国一网”整合已经取得初步成果，随着中国广电网络股份有限公司成立与5G牌照的发放，公司抢先进行广电5G技术应用研发，在5G建设上，以支撑中国广电正式启动“192”放号运营为导向，计划完成广电5G核心网东部大区节点落地南京；加快推进“智慧广电”建设，开发 4K、8k超高清项目，为进一步创造新业态新活力打下基础，探索“5G+4K/8K+AI”融合创新的传播新格局，为元宇宙提供基础设施；Web3.0时代流量生态退潮，内容导向需求下政府将补位，凸显国资企业价值。 ►出资5亿参与设立一网公司，估值修复空间较大 2020年中国广电网络股份有限公司成立以来，“全国一网”整合速度加快，目前已基本完成各省非上市广电公司整合，各省通过非上市广电资产控股权参与出资设立一网公司，上市公司除歌华有线以其控制权参股外，纷纷以现金参股，其中江苏有线出资5亿，占比0.4941%。2022年4月20日完成中广电移动网络有限公司江苏分公司注册，与江苏有线实行一体化运营。随着 “全国一网”整合的推进，公司市净率仅为0.70，处于“市值破净”状态，我们认为，公司股价存在较大的估值修正空间。 ►投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级 我们预计公司2022-2024年实现营业收入分别为76.30/78.60/82.42亿元，实现归母净利润分别为 3.65/4.15/4.63亿元，EPS分别为0.07/0.08/0.09元，对应 2022年5月6日3.18元/股收盘价，PE分别为43、38、34倍，市净率分别为0.70/0.69/0.68倍，再结合全国一网整合趋势和方式，我们认为公司当前股价显著被低估，未来存在修复空间，首次覆盖，给予“增持”评级。 ►风险提示 用户流失风险；一网整合不及预期风险；宏观经济下行风险。 盈利预测与估值 1.公司基本简介 1.1.国有大型文企，改革先行者 公司是江苏省委、省政府根据中央文化体制改革精神,在整合全省广电网络资源基础上组建的国有大型文化企业。公司主要从事广电网络的建设运营，广播电视节目传输、数据宽带业务以及数字电视增值业务的开发与经营。公司自设立以来，一直致力于成为国内一流的综合信息服务运营商，要成为：先进思想的引导者，智能电视的主导者，新内容新业务的开拓者，综合信息平台的提供者和转型升级发展的践行者。 公司先后被中央部委评为“全国文化体制改革先进企业”，并连续多年入选“全国文化企业30强”。 1.2.历史沿革：“全省一网”整合完毕，走上“全国一网”新道路 2008年7月21日，江苏省人民政府在南京召开“江苏省广播电视信息网络股份有限公司挂牌成立新闻发布会”。7月24日，时任中共江苏省委书记梁保华，中共江苏省委副书记、江苏省省长罗志军为公司开业揭牌，并为公司颁发企业法人营业执照。 成立后，江苏省广电部门对10个市的有线电视网络进行整合，原有的市网统一并入省网。 2011年，公司更名为“江苏省广电有线信息网络股份有限公司”。 根据国家“一省一网”的政策，江苏省各级有线电视网络公司即各地有线电视台网络部，入股到江苏有线以实现整合。而各郊区及县市有线电视公司于2014年统一更名为“江苏有线网络发展有限责任公司XX分公司”。徐州和南通地区当初未纳入省网（原属于中广有线），后来并入。2014年，全省广电网络整合工作基本完成。 2015年，江苏有线正式挂牌上市，为第7家中国省级广电上市公司。 2018年公司通过重大资产重组收购控股子公司发展公司除上市公司持股外的剩余70%股权，有利于进一步增强江苏有线对发展公司的整体经营决策能力和效率，符合公司发展战略。 2020年，为响应“全国一网”整合战略，各国有股东通过将47.52%江苏有线股权无偿转让给江苏省国金集团信息网络投资有限公司，使公司实际控制人转变为江苏省人民政府。同年，公司出资5亿元，参股中国广电网络股份有限公司，借助更大平台、引入更多资源，推动公司进一步做大做强。 1.3.股权结构 根据公司公开披露的2022年一季报，由国金集团控股的国金网络持有公司45.7%的股份，而江苏省人民政府作为国金集团的实际控制人，亦为公司的实际控制人。 如东县广视网络传媒有限公司等34家非流通股国有股东持有公司9.42%的股份，并将表决权委托给国金网络，该等限售流通股股份解除限售后将一并无偿划转至国金网络持有。其中，如东县广视网络传媒有限公司是江苏有线第九大股东，亦为江苏有线最大的非流通股国有股东，持股比例为0.64%。目前国金网络合计持有江苏有线56.94%的表决权。 江苏有线十大股东中具有国资背景的有：视京呈通信（上海）有限公司，曾用名“中信国安通信有限公司”，由国资委参股并在A股上市的中国信安100%控股，是江苏有线的第三大股东，持股比例为2.07%；江苏省人民政府实际控制的江苏紫金文化产业二期创业投资基金(有限合伙)，持股比例为0.88%；黑龙江电信国脉工程股份有限公司，持股比例为1.40%；具有AAA信用等级并且为国有法人的发债企业无锡市交通产业集团有限公司，持有江苏有线0.65%的股份;无锡商业大厦大东方股份有限公司持有0.56%的股份。 A股上市公司银河电子持有江苏有线0.89%的股份；H股上市公司创维集团控股的深圳创维无线技术有限公司持有江苏有线0.80%的股份，剩余其他股东合计持股比例为30.84%。 2.主营业务及财务数据 公司主要从事广电网络的建设运营，广播电视节目传输，数据宽带业务以及数字电视增值业务的开发与经营，按照国家有关法律、法规，对江苏省广播电视传输网络实行统一规划、统一建设、统一管理、统一运营，实现省、市、县三级网络互联互通，建设一个技术先进、性能完善、安全可靠、国内领先的有线广播电视传输平台和公共信息服务基础网络，把社会效益放在首位，实现社会效益和经济效益相统一，为江苏省各地广播电视台提供优质服务和安全播出保障，为党和政府舆论宣传功能的发挥提供强有力支撑，为江苏社会经济发展和信息大省、文化强省建设做贡献。自2008年设立以来公司主营业务未发生变化。 公司主要通过规划建设广电网络干线网和用户分配网取得城建配套费收入和入网费收入；通过传输节目向电视台或内容提供商收取卫星落地费或节目传输费；向用户提供电视节目收视业务、视频点播等基本业务和增值业务，向用户收取收视维护费和增值服务费；通过广电网络向用户提供互联网接入服务，向用户收取有线宽带使用费。 公司有线电视业务和宽带业务主要通过实体营业厅、客服热线和网上营业厅进行销售。 宽带业务与有线电视组合进行推广，同时开通有线电视和宽带业务将享受一定优惠。 2.1.集客业务：用户略有流失，数字互动转型加速 公司的有线电视业务和宽带业务客户对象主要为个人或家庭。传统广电网络运营商主要依靠营业厅现金的方式向用户收取基本收视维护费、数字电视增值服务费和宽带使用费。 截至2020年底，公司联网数字电视有效客户累计1531.28万户，较上年下降2.26%；数字电视有效终端累计2654.83万台，较上年下降1.62%；互动有效终端累计826.86万台，较上年增长10.5%；全省总体互动渗透率为54.00%，平均每100户平均拥有54台互动数字电视有效终端，较上年增长6.17%。宽带有效客户达到357.74万户，较上年增长7.1%。 2.1.1.电视收视、视频点播业务放缓，高清互动终端渗透率稳定增长 电视收视业务和视频点播等基本业务和增值服务为公司带来了收视维护费和增值服务费的收入，其中收视维护费是公司最主要收入来源。2021年，收视维护费收入为27.23亿元，较上年降低9.80%，主要受疫情和用户流失影响，占主营业务收入比重达43.16%，占总营收比重达36.51%。近四年来看，收视维护费占主营业务比重维持稳定在43%以上，从2018年到2021年分别为48.09%、47.72%、49.57%、43.16%。 公司在全行业高竞争环境下积极转型，从传统传输收入转向高清、数字、互动类增值业务，同时不断精进线路建设。经过不断的升级改造，公司的电视干线网成为全国第一家，实现地埋和架空两条通道、提供双路由环网保护的有线电视网。有线电视接入网完成省辖市的双向化改造，具备提供互动媒体全业务的能力。在全国率先建成了支撑千万级用户规模，双向互动、高清、异地备份的业务运营平台。公司不断推进高清互动终端规模与渗透率的增长，近五年维持稳定上升趋势，为主营业务创造新驱动力。 数字电视增值服务费在2021年创收3.95亿元，较上年减少18.06%，主要受公司业务转型与互动有效终端数增长所驱动，占主营业务收入比重达6.27%。 2.1.2.数据业务占比持续提升，营收大幅提高 公司通过广电网络向用户提供互联网接入服务，向用户收取有线宽带使用费，为公司创造数据业务服务收入。2021年，数据业务服务创收12.01亿元，较上年上升71.85%，占主营业务比重达19.04%，占总营收比重达11.48%，位居第三。近四年来，数据业务服务占主营业务比重稳中有进持续上升，2018年至2021年分别为10.51%、11.16%、11.48%、19.04%。 2.2.城建配套业务增速恢复，入网业务下滑较大 作为第二大收入来源的城建配套费，来源于公司通过规划建设广电网络干线网，是公司发展个人用户业务与收入的根基，其主要来源于新建小区的开发商在缴纳土地出让金的同时缴纳的有线电视相关配套费。公司根据各地物价局批准的收费标准，向房地产商或政府代收部门收取城建配套费。有线电视的城建配套费主要包括从主干网至用户终端的施工工程费、材料费及其他费用，公司负责小区广电网络的建设及接入到户，待小区网络建设完毕后确认收入。2021年，城建配套费收入达16.91亿元，较去年上升17%，占主营业务比例达26.80%。近年来，城建配套费收入占总收入比例基本稳定，自2018年至2020年，占主营业务比例分别为22.81%、23.82%、23.71%、26.80%。受地域局限性影响，城建配套业务收入未来或面临市场放缓或饱和的风险。 入网费占比较低，来源于用户分配网取得收入。2021年，入网费收入达0.13亿元，较上年下滑42.43%，主要受疫情和市场饱和影响所致。 2.3.智慧广电与5G建设：文化科技融合，创新带动建设 公司主动融入“新基建”大战略，抢先广电5G技术应用的研发，与中国广科院、紫金山实验室等科研单位和华为、中兴等科技企业开展密切合作，成立国内首个广电5G室内覆盖应用创新实验室；大力推动数字经济发展，数据公司积极参与江苏省政务大数据中心、国家文化大数据华东区域中心、大运河文化数字云平台等项目建设，为“数字江苏”建设提供更多支撑。常州分公司发起溧阳“阳光村务”、金坛“智慧乡村”平台等项目，巩固公客业务，取得良好社会效益，为用户保有找到新的突破口。 公司为进一步满足群众多元文化消费需求，联合总局广科院、北京大学成立下一代广播电视网络HINOC技术创新及成果转化实验室，面向江苏全省用户加快推进爱奇艺、优酷、腾讯等互联网内容上线，不断提升内容供给能力和用户收视体验；公司技术工程管理部牵头制定《全省IP化技术路线实施指导意见》和《IP融合业务平台总体实施方案》，技术研究院完成系列化IP机顶盒研发，为公司未来一个阶段技术体系发展的总体架构和建设要