本政策简报是 Mercatus 研讨会的一部分，题为“米尔顿弗里德曼会说什么？”本次研讨会探讨了已故诺贝尔奖获得者、经济学家米尔顿弗里德曼对当今货币政策的看法，因为美联储正在努力应对 COVID-19 大流行后通胀加剧的问题。墨卡图斯研讨会米尔顿弗里德曼对近期货币增长的飙升有何看法？彼得·N·爱尔兰2022 年 4 月在 2020 年的大部分时间里，M2 货币供应量的年化增长率超过 20%。1货币增长在 2021 年有所放缓，但仍以每年远高于 10% 的速度运行。因此，今天的 M2 比 2019 年底高出 36% 以上。图 1 证实了以前从未见过这样的情况，至少自 1960 年以来甚至在 1970 年代的高通胀时期都没有.这些数字本身就增加了我们进入美国货币历史上一个新的、相当显着的时代的可能性。过去是否可以作为这个新时代最终会带来什么的指南？米尔顿弗里德曼会说什么？尽管弗里德曼的贡献广泛涉及经济学的许多领域，但他最出名的是他与 Anna J. Schwartz 共同开展的货币史研究。2弗里德曼和施瓦茨的《美国货币史》，尤其是其中关于 1929-1933 年大萧条的章节，仍然是他最著名的作品之一。3该卷使用叙述方法将货币供应量的波动与随后的产出、就业和通货膨胀的变动联系起来。因此，它将货币不稳定确定为整个经济不稳定背后的主要驱动力。3434 Washington Blvd., 4th Floor, Arlington, VA 22201 • 703-993-4930 • www.mercatus.org本文件中的观点不代表 Mercatus 中心或乔治梅森大学的官方立场。 2乔治梅森大学 MERCATUS 中心图 1. M2 同比增速302520151050资料来源：圣路易斯联邦储备银行，美联储经济数据库 (FRED)。然而，尽管弗里德曼享有盛名和影响力，但今天的学院派经济学家和中央银行家很少考虑货币政策对货币增长的影响。他们转而关注利率。他们对利率的强调部分反映了一种专业共识，即货币供应量指标与其他关键宏观经济变量之间的统计联系在 1980 年代末和 1990 年代初减弱。事实上，弗里德曼很清楚，最近数据中的模式与他在历史分析中发现的模式不同。尽管如此，弗里德曼肯定会对最近 M2 增长的激增感到震惊。事实上，我们可以利用弗里德曼研究中的见解来发现，尽管货币增长、实际 GDP 增长和通货膨胀之间的统计关系在最近几十年可能有所减弱，但它们并没有消失。因此，M2 的快速增长是一个警告信号。除非美联储迅速果断地采取行动重新调整其货币政策战略，否则较高的通胀很可能会持续下去。货币、商业周期和通货膨胀在他们的货币史和相关统计工作中，弗里德曼和施瓦茨在可追溯到 1867 年并一直持续到 1960 年的数据中发现了货币增长与商业周期之间的密切联系。4在这些数据中，货币增长始终在产出和就业达到其周期性峰值之前达到峰值，而货币增长在产出和就业达到其周期性低谷之前达到低谷。此外，货币增长的温和下降预示着温和的经济衰退，而更严重的货币紧缩则预示着更严重的经济萧条。在记录这些一般事实时，弗里德曼和施瓦茨重塑了经济学家对大萧条的理解。而此前，学者们认为美联储196019631966196919721975197819811984198719901993199619992002200520082011201420172020 3乔治梅森大学 MERCATUS 中心尽管弗里德曼和施瓦茨尽其所能减轻大萧条的影响，但他们表明美联储在很大程度上应为其长度和深度负责。根据弗里德曼和施瓦茨的说法，1929 年股市崩盘后最初的经济衰退无论如何都会很严重。5然而，如果没有多年无情的紧缩货币政策，最终发生的大萧条是不可能的，这反映在 M2 货币存量的长期下降中。在这里，回顾一下弗里德曼和施瓦茨自己的话是最有帮助的：收缩期间的货币行为更加引人注目。从 1929 年 8 月的周期性高峰到 1933 年 3 月的周期性低谷，货币存量下降了三分之一以上。这是我们系列中记录的先前最大跌幅的三倍多。 . . .货币崩溃不是其他力量不可避免的结果，而是一个很大程度上独立的因素，它对事件的进程产生了强大的影响。美联储未能阻止崩盘并非反映货币政策的无能，而是货币当局遵循的特定政策。 . . .紧缩实际上是货币力量重要性的悲惨证明，因为这是真的还...........货币当局采取不同且可行的行动本可以防止下跌在货币存量中——事实上，几乎可以产生货币存量的任何期望的增加。 . . .防止或缓和货币存量的下降，更不用说货币扩张的替代，将减少收缩的严重性，几乎可以肯定的是其持续时间。收缩可能仍然相对严重。但是，如果货币存量没有下降，很难想象在四年的时间里，货币收入会下降一半以上，物价会下降三分之一以上。6自然地，二战后，弗里德曼的注意力从货币紧缩在推动通货紧缩和萧条中所起的作用转移到货币过度增长在产生周期性的通胀繁荣-萧条周期中所起的作用。他的批评始于《货币史》第 10 章的“二战通货膨胀，1939 年 9 月至 1948 年 8 月”，Michael D. Bordo 和 Mickey D. Levy 也讨论了这一集。7二战期间 M2 增长加速，因为美联储专注于保持低利率以支持政府借贷。在战争期间，衡量的通胀仍然低迷，反映了工资和价格管制的实施以及家庭储蓄增加以应对耐用品短缺。然而，战后，管制解除，被压抑的消费能力得到释放，导致 1946 年和 1947 年两年出现两位数的通货膨胀。当然，这一历史经验在今天具有新的意义，因为 M2 增长甚至飙升由于企业关闭和供应链中断导致许多耐用消费品短缺。弗里德曼和施瓦茨的货币史在 1970 年代美国通胀持续上升之前就结束了。相反，弗里德曼关于“大通胀”和慢性 4乔治梅森大学 MERCATUS 中心随之而来的经济不稳定可以在后来发表的一系列文章中找到。例如，新闻周刊 1977 年 10 月的一篇专栏文章通过关注通货膨胀是“暂时的还是持续的”来预示今天的辩论。8弗里德曼在那里写道：通货膨胀的基本原因只有一个：货币数量的增长率太高——太多的货币追逐可用的商品和服务供应。这些天来，这个原因在华盛顿几乎是由联邦储备系统产生的，它决定了货币数量的变化。最终，受到影响系统的政治和其他压力的影响，其中最重要的是创造货币以支付爆炸性的联邦支出和促进“充分就业”目标的压力。所有其他所谓的通货膨胀原因——工会的不妥协、贪婪的商业公司、节俭的消费者、歉收、严冬、欧佩克[石油输出国组织]卡特尔等等——要么是通货膨胀的后果，要么是华盛顿的借口，或暂时性通货膨胀的来源。9然后，在日本银行发表的演讲中，弗里德曼更详细地描述了美联储通过管理利率来实施货币政策的做法是如何导致通货膨胀和经济不稳定的：在实践中，美联储继续以利率为目标，特别是联邦基金利率，而不是货币总量，并继续缓慢地调整其利率目标，以适应不断变化的市场压力。结果是货币总量平均趋于过度上升，导致通货膨胀。然而，美联储有时在降低而不是提高联邦基金利率方面过于缓慢。结果是货币总量急剧减速和经济衰退。10最后，弗里德曼简明扼要地总结了他一生研究美联储的结论：总结这个 69 年的记录：两次主要的战时通货膨胀；两大洼地；一场比联邦储备系统建立之前更严重的银行业恐慌；一连串的繁荣和衰退；二战后的过山车，其特点是通货膨胀加速，并在四年的异常不稳定中结束——整体在朝鲜战争后的二十年中因相对稳定和繁荣而有所缓解。诚然，这一惨淡的记录不应仅归咎于美联储。然而，温和地说，与我们国家在联邦储备系统建立之前的经验相比，或者与其他一些货币结构不同的国家的记录相比，这并不是一个令人印象深刻的表现。11这些评论的实质和语气毫无疑问地表明，弗里德曼会非常担心最近货币增长的飙升是持续通胀的一个来源，如果美联储等待太长时间来纠正通胀，可能会成为未来衰退的原因。它，然后必须调整其 5乔治梅森大学 MERCATUS 中心后期政策力度更大。然而，弗里德曼在证明当今货币增长的重要性时必须解决一个重大的复杂问题。“我很困惑”在 1980 年代中后期的某个时候，弗里德曼和施瓦茨首次发现的货币增长、产出、就业和通货膨胀之间的强相关性开始减弱。到 1990 年代初，许多经济学家得出结论，短期利率（例如联邦基金利率）更可靠地表明货币政策的立场，因此与关键的宏观经济变量的关系更密切。《美国经济评论》上发表的两篇文章——第一篇由 Ben S. Bernanke 和 Alan S. Blinder 撰写，第二篇由 Benjamin M. Friedman 和 Kenneth N. Kuttner 撰写——被证明对在学院派经济学家中形成这一新共识具有很大影响。12 与此同时，美联储官员和政策顾问承认，在整个 1990 年代，美联储越来越重视管理联邦基金利率，相应地较少关注货币总量。131998 年 9 月，联邦公开市场委员会 (FOMC) 发起了这种做法，并一直持续到今天，每次会议后立即宣布联邦基金利率的明确目标。14 2000 年 6 月，FOMC 停止宣布货币增长的目标范围。15最终，即使是米尔顿弗里德曼也不得不面对这些新的现实。在 2001 年发表的对约翰·泰勒的采访中，弗里德曼展示了一张图表，比较了 1960 年至 1999 年实际 M2 和实际 GDP 的同比增长率。16图 2 再现并扩展了弗里德曼的图 2. 实际 M2 和实际 GDP 的同比增长率2520151050–5–10–15真实的国内生产总值真正的M2资料来源：弗雷德。196019631966196919721975197819811984198719901993199619992002200520082011201420172020 6乔治梅森大学 MERCATUS 中心表 1. 同比实际 M2 与实际 GDP 增长之间的相关性M2 未针对趋势调整趋势速度变化M2 调整为趋势速度变化季度数据1959:1–1989:40.560.561990:1–2021:3–0.43–0.251959:1–2021:30.010.171990:1–2019:4–0.330.261959:1–2019:40.270.46年度数据1867–20200.390.821867–20190.430.831867–19890.450.831990–2019–0.320.56资料来源：作者的计算，使用来自 FRED 的季度数据和来自 MeasurementWorth.com 网站的年度数据以及来自 Friedman 和 Schwartz 的表 4.8美国和英国的货币趋势.图表，以便它运行到 2021 年第 3 季度。17弗里德曼的原始图表和这里的更新都显示了从 1960 年到 1980 年代中后期的实际 M2 和实际 GDP 密切相关。此后，关系破裂。表 1 量化了这种转变。 1990年以前，两个系列的相关性为0.56；从那时起，它是–0.43。将前三个十年的正联动与后三个十年的负联动相结合，整个样本的相关性几乎为零。公平地说，最近的观察反映了与 2020 年 3 月经济停摆相关的实际 GDP 急剧收缩以及 M2 增长同时爆发，这肯定反映了美联储对前所未有的危机的反应。然而，即使排除这些观察结果，从 1990 年到 2019 年底，实际 M2 和实际 GDP 增长之间的相关性仍然为负，为 –0.33。交换方程为MV PY,(1)其中 M 是货币供应量，V 是货币流通速度，P 是总名义价格水平，Y 是实际 GDP。改写为米 v p 是的,(2) 7乔治梅森大学 MERCATUS 中心图 3. M2 速度和趋势2.521.510.50单面 Hodrick-Prescott Trend M2 速度资料来源：作者的计算，使用来自 FRED 的数据。其中小写变量表示相应大写变量的增长率，这个方程清楚地表明速度的变化，导致 v 0，将削弱货币增长 m、通货膨胀 p 和实际 GDP 增长 y 之间的联系。因此，在呈现给泰勒的第二张图表中，