家电行业2021年及2022年Q1财报总结：静待需求改善，传统龙头抗压更佳

21年行业收入端迎来复苏性增长，业绩端受制于成本端多重压力。 根据我们所统计的55家上市公司业绩表现，21年家电行业整体营收同比+19.3%，业绩同比+5.8%。分季度来看，21年整体收入增长主要来自受疫情影响严重的上半年需求复苏，下半年在内需不振、外需景气度走弱的局面下收入增速明显下滑，Q4各企业开始密集施行提价措施以及双十一大促的带动下迎来小幅恢复。而在大宗、海运价格、人民币汇率持续走高的一年里，板块整体利润增速明显低于收入增速，下半年出现负增长，22Q1有所改善。 细分子行业来看，清洁电器、集成灶新兴成长性赛道表现突出。21全年，受益高景气度延续，清洁电器、集成灶板块营收、业绩增速引领行业。21Q4、22Q1行业整体表现不佳的情况下收入端也展现出较强韧性。其中，21Q4促销旺季，集成灶企业竞争加剧，加大费用投入后业绩端小幅下滑；22Q1清洁电器收入增速出现边际放缓。 白电龙头稳定性突出，线下渠道占比高、成长赛道企业或受疫情影响较大。结合所有财报情况，我们对覆盖的21家重点公司22年的盈利预测进行修正，目前仅有飞科电器上调盈利预测，8家下调，其余维持。其中白电板块尤其是龙头公司彰显出较强的业绩稳定性，下调的企业主要集中在成长赛道，体现出尽管绝对增速保持行业前列，但略低于预期的表现。后续会根据各公司二季度经营表现，做出相应盈利预测更新。 投资建议：个股方面推荐：高端化多品牌领先布局效率优化的海尔智家（16.3X）、扩品类+扩渠道共同推进且受益于三四线小家电需求增长的苏泊尔（18.2X）、产品优化，均价持续提升的飞科电器（33.0X）、清洁电器龙头科沃斯（21.4X）、品类齐全、盈利能力逐步修复的美的集团（12.7X）、内销恢复弹性较强的小熊电器（23.5X）、轻装上阵的传统厨电龙头老板电器（12.9X）、受益于汇率持续贬值，海外订单平稳，利润率有望进一步恢复的新宝股份（14.3X）、中央空调稳健发展，家空及冰洗贡献业绩弹性的海信家电（13.4X）、激光显示技术龙头海信视像（10.0X）。 风险提示：原材料价格及海运价格持续处于高位导致成本压力延续、疫情扰动对内销需求的压制导致行业整体营收压力。 1.行业综述：静待需求改善，传统龙头抗压更佳 我们共选取55家上市公司进行分析，各细分板块个股如下： 1）白电（9）：格力电器、海尔智家、美的集团、海信家电、海容冷链、长虹美菱、澳柯玛、春兰股份、惠而浦； 2）黑电（8）：海信视像、极米科技、光峰科技、TCL电子、创维数字、兆驰股份、视源股份； 3）厨小电（6）：苏泊尔、九阳股份、爱仕达、小熊电器、北鼎股份、新宝股份； 4）清洁电器（6）：科沃斯、石头科技、莱克电气、德昌股份、富佳股份、春光科技（注：由于德昌股份和富佳股份均于21Q4上市，20年及之前部分财务数据缺乏，故清洁电器板块数值统计仅包含科沃斯、石头科技、莱克电气）； 5）个护类家电（4）：飞科电器、倍轻松、荣泰健康、奥佳华； 6）传统厨电（4）：老板电器、华帝股份、日出东方、万和电气； 7）集成灶（4）：亿田智能、火星人、浙江美大、帅丰电器； 8）照明（3）：欧普照明、佛山照明、阳光照明、公牛集团 9）零部件（11）：海立股份、三花智控、金海高科、盾安环境、东方电热、长虹华意、汉宇集团、和晶科技、天银机电、顺威股份、依米康。 21年行业收入端迎来复苏性增长，业绩端受制于成本端多重压力。根据我们所统计的55家上市公司业绩表现，21年家电行业整体营收同比+19.3%，业绩同比+5.8%。分季度来看，21年整体收入增长主要来自受疫情影响严重的上半年需求复苏，下半年在内需不振、外需景气度走弱的局面下收入增速明显下滑，Q4各企业开始密集施行提价措施以及双十一大促的带动下迎来小幅恢复。而在大宗、海运价格、人民币汇率持续走高的一年里，板块整体利润增速明显低于收入增速，下半年出现负增长，22Q1有所改善。 细分子行业来看，清洁电器、集成灶新兴成长性赛道表现突出。21全年，受益高景气度延续，清洁电器、集成灶板块营收、业绩增速引领行业。 21Q4、22Q1行业整体表现不佳的情况下收入端也展现出较强韧性。其中，21Q4促销旺季，集成灶企业竞争加剧，加大费用投入后业绩端小幅下滑；22Q1清洁电器收入增速出现边际放缓。 部分个股非经常性损益影响板块表现。21Q4由于老板电器一次性计提坏账对传统厨电板块业绩影响较大，另外盾安环境由于20年处置非核心资产、业务及计提预计对外担保产生了较大损失，21年扭亏后零部件板块表端业绩呈现较高增长。 表1：21年迎来复苏性增长，清洁、集成灶新兴成长赛道占优 表2：21 H2 营收、利润增速明显下滑，22Q1有所改善 白电龙头稳定性突出，线下渠道占比高、成长赛道企业或受疫情影响较大。结合所有财报情况，我们对覆盖的21家重点公司22年的盈利预测进行修正，目前仅有飞科电器上调盈利预测，8家下调，其余维持。其中白电板块尤其是龙头公司彰显出较强的业绩稳定性，下调的企业主要集中在成长赛道，体现出尽管绝对增速保持行业前列，但略低于预期的表现。后续会根据各公司二季度经营表现，做出相应盈利预测更新。 2.白电及零部件：龙头公司展现强稳定性 2.1.收入端：龙头稳定，细分优质赛道表现突出 2021年白电板块受益于内需疫情后复苏、出口高景气度延续，叠加成本上行过程中的不断提价，收入端实现同比增长。 三大白表端同比表现趋于一致，海尔、美的相对占优。2021年白电行业集中度依旧较高，三大白电企业总收入占到板块总收入的88%，奠定增速基调。其中，海尔、美的凭借多品类、海内外共同运营上的优势，在20-21年行业整体需求大幅波动的情况下，展现出收入端更强的稳定性。 同时，在收入增速上也一改2017年至2020年不断下滑的疲态：1）海尔高端化、海外布局迎来收获期，产品结构优化带动均价上行；2）美的多元化进展顺利，逐步打造第二增长曲线。若排除其他主业影响，2021年美的、格力、海尔家电业务收入同比分别+12.6%、+13.7%、+15.8%。（美的选取智能家居事业群收入、格力选取空调+生活电器业务收入、海尔剔除卡奥斯业务出表影响）海尔美的持续稳步增长，格力相较20年低点有所恢复。 结构性需求爆发+细分赛道优质公司增长相对突出。结合同比20年以及19年增速表现来看，海信家电、海容冷链营收增长远超板块增速。根据产业在线数据，2021商用空调与制冷设备行业销额规模达1232亿元、760亿元，分别同比+25.4%、+28.1%，远超家用空调与制冷领域增速（分别同比+12.8%、+9.7%）。海信家电自19年Q4并入央空龙头企业海信日立后，21年受益于央空行业需求高景气，收入端增厚显著；海容冷链作为商用展示冷柜龙头企业在21年进一步打入优质客户实现订单放量。 表3：2021年白电板块营收表现：龙头稳定，细分优质赛道表现突出 龙头公司内外销收入增长更加均衡。尽管21年海外需求高景气度延续，但并非所有公司都因此受益。在原材料、海运成本大幅提升，出口货柜紧张、人民币汇率持续升值且海外供应链开始恢复转移的一年中，海外需求的增长未能完全传导至国内，在海外拥有产能布局，交付得以保证、营销渠道网络更加完善的龙头公司所承接的外需订单更加稳定，而小公司外销受影响程度更加明显，收入端出现同比下滑态势。分公司来看，海尔21年在三大白电品类上表现最为优秀，内外销市场份额皆有提升； 海信则依靠在海外需求景气度较高时期，加大出口力度扩大收入规模，三大品类出口市场份额皆有所提升。 表4：2021白电板块内外销表现：龙头表现更均衡 表5：2021各公司白电主要品类份额变化 分季度来看，22Q1白电板块收入增速有所下滑，或来自于国内疫情反复以及海外俄乌地缘冲突所导致的需求承压，结合21Q4与22Q1整体表现来看，两个季度间未出现明显的季节因素调整和收入延后确认。 表6：白电板块营收分季度表现 结合上游表现，家电零部件企业21年收入增速高于其他细分板块，除新兴清洁电器零部件公司受益下游高景气度外，大部分零部件企业收入端增长大幅优于下游家电产品产量增长，且考虑到零部件企业相较品牌商更低的加价率，我们认为收入端的额外增长来自于承接了其他行业的需求。许多家电零部件企业在21年切入新能源车领域，受益于车用电动压缩机、电子膨胀阀需求的高增，逐步打开第二成长曲线。 表7：家电零部件板块营收相对占优 表8：家电零部件下游需求受益新能源车高景气度 2.2.利润端：21 H2 盈利能力承压，22Q1有所改善 在成本端压力下，21年白电板块增收不增利的现象明显，三大白电中，美的、格力利润端仅为小个位数增长，海尔相对表现突出，其归母净利润显著增长主要来自20年底实现海尔电器私有化后少数股东权益收回，净利润层面同比+16.7%。 分季度来看，21Q4、22Q1个股归母表现波动较大，综合来看，板块整体归母较同期持平，22Q1有所改善；22Q1整体归母净利润率环比持平，同比有所改善。其中，美的、海尔、海容冷链盈利能力边际改善明显。 表9：白电板块归母净利润表现 表10：白电板块归母分季度同比表现：综合21Q4、22Q1龙头稳定性更加突出 表11：白电板块归母净利率分季度情况 上游零部件企业业绩端表现相对较好，但由于利润率较低，受非经常性损益影响较大，例如21年海立股份受马瑞利业绩补偿以及政府补助影响较大、盾安环境由于上年同期处置非核心资产、业务及计提预计对外担保产生了较大损失。 表12：零部件板块归母净利润表现：受个股非经常性损益影响较大 2.2.1.毛利：龙头展现更强抗压能力 龙头公司毛利率抗压能力更强。首先从毛利角度拆分，除海尔智家与春兰股份外，板块整体毛利率有所下滑，格力、美的分别下滑2.1、2.5pcts，小公司毛利受损程度更加严重，下滑3.0~7.3pcts不等。其中，海尔智家受益于其高端品牌卡萨帝高增（21年同比+48%）带动收入结构优化以及低毛利业务剥离实现毛利率逆势增长；春兰股份则因为其房地产业务毛利水平较高且空调业务因上期计提跌价准备使成本下降。 表13：白电板块毛利率表现：龙头更抗压，海尔逆势提升 影响毛利率的主要因素还是来自成本端原材料价格的持续走高，龙头公司大规模下边际成本递减优势突出，同时依靠更强的上游议价能力以及更完善的套保手段，能够锁定更低价格的原材料，从而弱化成本影响。 除此以外，由于会计准则变更，销售产生的运输费用转入成本项也导致了板块毛利率的下滑。 表14：白电板块各公司原材料成本占比进一步提升 另一方面，白电龙头拥有更强的成本转嫁能力，以空调为例，根据中怡康数据，2021年海尔均价全年累计增长15%以上，美的、格力均价提升8%~10%，龙头企业提价幅度显著高于其余玩家。而在提价过程中，龙头公司的市场份额依旧保持相对稳定，其余玩家在提价幅度更低的情况下却遭受更大程度的份额损失，进一步影响毛利率。 图1：以空调为例，龙头提价幅度高，同时可以保证较稳定的市占率 行业需求承压叠加大宗价格中枢进一步上行，22Q1毛销差边际收窄。 分季度来看，由于会计准则变更产生的影响大部分集中于21Q4一次性处理，因此季度间波动较大。以毛销差的角度来看，板块毛销差边际收窄，其中，格力、海尔收窄较明显，美的、海容冷链有所恢复。 表15：白电板块毛销差分季度表现：板块毛销差边际收窄 2.2.2.费用：销售费用控制明显，研发投入稳健提升 销售费用：运输费移项+费用控制明显导致整体销售费用率降低。会计准则变更后，白电板块销售费用率进一步降低。同时龙头企业销售费用投放效率逐步优化（海尔剔除卡奥斯业务影响，同口径下销售费用率-1.1pcts），格力降幅最为明显，在21年收入规模提升的情况下，销售费用绝对值同比-14.6亿元。 表16：白电板块销售费用率分季度表现：整体收紧，长期趋势体现渠道改革成效 研发费用：龙头维持稳定研发支出，海尔、海信研发人员占比提升明显。白电产品尽管更新迭代频率