http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 报告日期：2022年05月05日 分析师：吴金铎 S1070518120001 ☎ 021-31829785  wujinduo@cgws.com <<人民币汇率超调央行下调外汇存款准备金率，人民币双边波动是常态>> 2022-04-25 <<LPR未调关注结构性货币政策，债市交易疫情不急于做陡曲线>> 2022-04-20 <<两大利差异常对利率债和汇率的影响>> 2022-03-30 美联储如期加息50BP并宣布6月缩表，美债收益率还有上行可能性 ——固定收益研究*动态点评  2022年5月5，美联储公布5月FOMC决议，宣布加息50bp并于6月开启缩表。美股先跌后涨，美债和美元指数先涨后跌。对此，做如下解读：  加息50BP同时宣布6月缩表，但否认了单次加息75BP的可能性。本次会议美联储强调了美国整体经济活动在今年一季度有所下滑，但家庭支出和企业固定投资仍然表现强劲。也强调了俄乌冲突以及中国疫情对通胀和供应链的影响。会议强调了美国高度关注着通胀风险。美国寻求在长期内实现最大（充分）就业和2%的通胀目标。为了支持这些目标，本次会议决定将联邦基金利率的目标区间提高到0.75%-1%（加息50bps）。此外，委员会决定在6月1日开始减少其持有的国债、机构债务以及MBS。鲍威尔主席否定了单次加息75BP的可能性：“75个基点的加息不是委员会正在积极考虑的问题”，没有更鹰即是鸽，加息50BP之后风险资产价格上行。但委员会普遍认为在接下来的几次会议上应该加息50个基点。  通过调整SOMA中持有证券本金偿付后再投资金额的方式，6月开始美联储开始缩表，缩表遵循“逐渐扩大”的原则。委员会打算在一段时间内以可预测的方式减少美联储的证券持有量，主要是通过调整从系统公开市场账户（SOMA）中持有的证券本金偿付后的再投资金额。自6月1日起，从SOMA中持有的证券的本金偿付将在超过每月上限（caps）的前提下进行再投资。市场关注美联储是被动到期缩表还是主动卖出资产缩表。本次会议指出，对于国债，最初的上限将被设定为每月300亿美元，三个月后将增加到每月600亿美元。对于机构债务和MBS，最初的上限将设定为每月175亿美元，三个月后将增加到每月350亿美元。  美联储无法影响供给端，美联储试图通过贝弗里奇曲线使经济达到“软着陆”。美国劳动力市场比较强劲，但鲍威尔也强调随着财政政策的支持力度减弱，货币政策的支持力度减弱，美国就业创造也会放缓。美国债券市场和中美债券市场的差异已经部分反映美国经济衰退的信号了。不能完全否认2023年美国经济衰退的可能性。当前美国经济面临自沃尔克时期以来最大的通胀压力，如何在不导致美国经济衰退的前提下，通过加息和缩表达到控制通胀的目的，是美联储面临的最大难题。整体上美联储紧缩货币政策之下，美元指数将继续上行，对全球汇率都形成贬值压力。美债收益率当下已经处于3%左右的高水平，未来随着加息和缩表加快，美债收益率将可能进一步上行到4-4.5%。  风险提示：疫情反复；油价超预期上行；债券违约增加；俄乌冲突扩大 核心观点 相关报告 分析师 证券研究报告 固定收益研究 动态点评 动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 2022年5月5日凌晨，美联储公布5月FOMC会议决议，宣布加息50bp并于6月开启缩表。美股先跌后涨，美债和美元指数先涨后跌。对此，做如下解读： （1）加息50BP同时宣布6月缩表，但否认了单次加息75BP的可能性。本次会议美联储强调了美国整体经济活动在今年一季度有所下滑，但家庭支出和企业固定投资仍然表现强劲。也强调了俄乌冲突以及中国疫情对通胀和供应链的影响。会议强调了美国高度关注着通胀风险。美国寻求在长期内实现最大（充分）就业和2%的通胀目标。为了支持这些目标，本次会议决定将联邦基金利率的目标区间提高到0.75%-1%（加息50bps），并预计利率目标区间的持续提高将是适当的。此外，委员会决定在6月1日开始减少其持有的国债、机构债务以及MBS。鲍威尔主席否定了单次加息75BP的可能性：“75个基点的加息不是委员会正在积极考虑的问题”，没有更鹰即是鸽，加息50BP之后风险资产价格上行。但委员会普遍认为在接下来的几次会议上应该加息50个基点。 （2）通过调整SOMA中持有证券本金偿付后再投资金额的方式，6月开始美联储开始缩表，缩表遵循“逐渐扩大”的原则。根据2022年1月发布的《缩减美联储资产负债表规模的原则》，委员会所有参与者都同意逐渐大幅削减美联储证券持有量的计划。委员会打算在一段时间内以可预测的方式减少美联储的证券持有量，主要是通过调整从系统公开市场账户（SOMA）中持有的证券本金偿付后的再投资金额。自6月1日起，从SOMA中持有的证券的本金偿付将在超过每月上限（caps）的前提下进行再投资。市场关注美联储是被动到期缩表还是主动卖出资产缩表。本次会议指出，对于国债，最初的上限将被设定为每月300亿美元，三个月后将增加到每月600亿美元。对于机构债务和MBS，最初的上限将设定为每月175亿美元，三个月后将增加到每月350亿美元。 （3）美联储无法影响供给端，美联储试图通过贝弗里奇曲线使经济达到“软着陆”。鲍威尔本次会议明确表态联储无力影响供应端，联储将俄乌事件和中国的风控视为自己无力控制的外部因素，而因此只能着眼于“需求”。鲍威尔给出了一个明确的指标和理论框架，即职位空缺率及贝弗里奇曲线。鲍威尔认为，未来就业市场的参与率会逐步提升，但是就业人数增长会放缓，进而导致失业率出现小幅向上。新进的劳动力供给以及放缓的经济（雇佣需求）将逐步降低职位空缺率，进而降低薪资和通胀压力，使得经济重新回到一个平衡状态，达到软着陆。 美国劳动力市场比较强劲，但鲍威尔也强调随着财政政策的支持力度减弱，货币政策的支持力度减弱，美国就业创造也会放缓。鲍威尔强调“通过缓和需求，美国职位空缺率将会下降。私人部门资产负债表上的超额储蓄，企业的财务状况很好。因此美国距离经济下行和衰退还很远”。事实上，美国债券市场和中美债券市场的差异已经部分反映美国经济衰退的信号了。不能完全否认2023年美国经济衰退的可能性。当前美国经济面临自沃尔克时期以来最大的通胀压力，如何在不导致美国经济衰退的前提下，通过加息和缩表达到控制通胀的目的，是美联储面临的最大难题。整体上美联储紧缩货币政策之下，美元指数将继续上行，对全球汇率都形成贬值压力。美债收益率当下已经处于3%左右的高水平，未来随着加息前置，加息和缩表加快，美债收益率将进一步上行。本次议息会议之后美国联邦基金利率达到1%左右的水平，若年底达到2-2.5%的水平，那么美债收益率可能进一步上行到4-4.5%。当前人民币快速贬值告一段落，但也需防止其他货币兑美元的贬值对我国外储的影响。中美利差可能随美债收益率上行倒挂将进一步加大。当然下半年若美国通胀有所缓解，美国加息节奏或有缓解。全球其他国家货币政策和汇率或迎来喘息机会。 风险提示：国内疫情反复；油价超预期上行；债券违约增加；俄乌冲突扩大 动态点评 http://www.cgws.com 研究员承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日 起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 长城证券版权所有并保留一切权利。 长城证券投资评级说明 公司评级： 买入——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上 增持——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%~15%之间 持有——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%~5%之间 卖出——预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上 行业评级： 强于大市——预期未来6个月内行业整体表现战胜市场 中性——预期未来6个月内行业整体表现与市场同步 弱于大市——预期未来6个月内行业整体表现弱于市场 长城证券研究院 深圳办公地址：深圳市福田区福田街道金田路2026号能源大厦南塔楼16层 邮编：518033 传真：86-755-83516207 北京办公地址：北京市西城区西直门外大街112号阳光大厦8层 邮编：100044 传真：86-10-88366686 上海办公地址：上海市浦东新区世博馆路200号A座8层 邮编：200126 传真：021-31829681 网址：http://www.cgws.com