生产性资产大幅扩充，集成业务持续增长

2021年实现业绩高速增长。2021年，公司实现收入126亿元，同比增长49%；归母净利润13亿元，同比增长29%；扣非归母净利润5.2亿元，同比增长78%。2021年资产减值计提约3.35亿元，回购股份用于第三期员工持股形成的股份支付费用1.51亿元。其中，2021Q4，公司实现收入30亿元，归母净利润0.3亿元，扣非归母净利润-0.9亿元。 集成业务显著放量。2021年子公司厦门三安集成营收22.3亿元，同比增长129%；净利润3.8亿元。2022Q1，公司集成电路业务收入6.2亿元，净利润1.5亿元（含非经营性损益2.2亿元）。2022Q1集成业务受情管控、年度检修及下游客户节奏调整影响。22Q1滤波器部分客户无法顺利完成验厂，发货受到影响，仅实现销售收入0.16亿元。根据与客户初步沟通情况，随着疫情影响的消除，未来将逐步补足。 集成业务湖南SiC、泉州滤波器通线，持续向产能规划推进！湖南三安SiC产线，泉州三安滤波器产线均已通线，进入试量产，集成电路业务总在职员工规模已近5000人。未来随着泉州三安GaAs、滤波器以及先进封装产线、湖南SiC全产业链产线的相继投产，产能逐步释放，产品交付能力大幅提升，公司营收规模将持续扩大。根据公司产能规划：砷化镓射频产能将扩充到3万片/月，滤波器将扩充到500KK/月产能，电力电子碳化硅配套产能扩充到3万片/月、硅基氮化镓产能扩充到0.4万片/月，光技术产能扩充到2600片/月。 Mini LED两大客户进展突破。公司LED细分领域产品收入金额同比去年增长175%，其中mini/micro LED销售额同比去年增长247%。公司Mini LED与国际大客户深入合作，产品即将放量。公司Mini LED国际客户的其中单一客户的量在持续释放，另一客户的出货量已从4月开始增加。根据2021年底取得的Mini LED意向性订单，公司2022年订单金额约2.2亿元/月（美元按照6.5汇率折算）。 三安光电是唯一集成四大板块、且全产业链布局的平台型企业。我们根据逻辑推演公司集成业务放量迭代，有望实现持续增长。2020~2021年公司GaN受益5G行业增长，2021~2022年GaAs、滤波器受益射频行业增长，2022~2023年SiC受益新能源车行业增长。我们预计公司2022/2023/2024年实现营收180.9/244.6/320.9亿，归母净利润26.0/32.9/39.4亿，对应PE 31.5/24.9/20.8x，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 一、财报要点：收入持续高增长，集成电路业务显著放量 2021公司收入高速增长。2021年，公司实现收入126亿元，同比增长49%；归母净利润13亿元，同比增长29%；扣非归母净利润5.2亿元，同比增长78%。2021年资产减值计提约3.35亿元，回购股份用于第三期员工持股形成的股份支付费用1.51亿元。 其中，2021Q4，公司实现收入30亿元，归母净利润0.3亿元，扣非归母净利润-0.9亿元。 公司发布2022年一季报。2022Q1，公司实现收入31亿元，同比增长14%；扣非归母净利润1.1亿元，同比增长99%。2021Q4毛利率为20%、2022Q1毛利率为22%。 图表1：公司营收及增速（亿。%） 图表2：公司归母净利润及增速（亿。%） 图表3：公司扣非归母净利润及增速（亿。%） 集成业务显著放量。2021年子公司厦门三安集成营收22.3亿元，同比增长129%；净利润3.8亿元。2022Q1，公司集成电路业务收入6.2亿元，净利润1.5亿元（含非经营性损益2.2亿元）。2022Q1集成业务受情管控、年度检修及下游客户节奏调整影响。22Q1滤波器部分客户无法顺利完成验厂，发货受到影响，仅实现销售收入0.16亿元。根据与客户初步沟通情况，随着疫情影响的消除，未来将逐步补足。 图表4：厦门三安集成营收及增速 图表5：厦门三安集成净利润 存货结构持续优化。2021公司存货同比2020增加4.6亿元，其中库存商品减少8.1亿元（LED外延减少8.7亿、集成业务增长0.6亿）。2022Q1末，公司存货环比增长7.1亿元，其中库存商品约增长3.6亿元（LED外延增长2.3亿、集成业务增长1.0亿）。 图表6：公司存货情况（亿） 生产性资产规模进一步扩充。公司2021年末固定资产178亿元，增长47%；在建工程67亿元，增长59%。2021年现金流量表资本开支达85亿元，同比增长102%。公司泉州三安半导体、湖北三安、湖南三安建设投入大幅增加，2021年公司湖南SiC、泉州滤波器通线。公司全资子公司泉州三安、湖北三安、湖南三安正处于投入期，部分产能正逐步释放，固定资产大幅提高（2022Q1固定资产196亿，环比增加约18亿），前期分摊费用较大，短期影响盈利能力。 图表7：公司固定资产情况（净值，亿） 加大研发投入。2021年研发投入11.5亿元，研发投入占总收入9%，研发费用4.8亿元。 公司研发人员3206位，占总人数17%。公司拥有顶尖化合物半导体研发团队，在英国、日本、美国等多地设立研发中心。 图表8：研发投入及研发强度（亿。%） 二、亮点概述：MiniLED进展突破，化合物产能进一步推进 MiniLED两大客户进展突破。公司LED细分领域产品收入金额同比去年增长175%，其中mini/micro LED销售额同比去年增长247%。公司MiniLED与国际大客户深入合作，产品即将放量。公司Mini LED国际客户的其中单一客户的量在持续释放，另一客户的出货量已从4月开始增加。根据2021年底取得的Mini LED意向性订单，公司2022年订单金额约2.2亿元/月（美元按照6.5汇率折算）。 集成业务湖南SiC、泉州滤波器通线，持续向产能规划推进！湖南三安SiC产线，泉州三安滤波器产线均已通线，进入试量产，集成电路业务总在职员工规模已近5000人。 未来随着泉州三安GaAs、滤波器以及先进封装产线、湖南SiC全产业链产线的相继投产，产能逐步释放，产品交付能力大幅提升，公司营收规模将持续扩大。根据公司产能规划：砷化镓射频产能将扩充到3万片/月，滤波器将扩充到500KK/月产能，电力电子碳化硅配套产能扩充到3万片/月、硅基氮化镓产能扩充到0.4万片/月，光技术产能扩充到2600片/月。 公司的SiC下游市场已取得多点突破。公司在服务器电源、通信电源、光伏逆变器、充电桩、车载充电机等细分应用市场标杆客户实现稳定供货。碳化硅二极管在2021年新开拓送样客户超过500家，出货客户超过200家，超过60种产品已进入量产阶段。在硅基氮化镓产品方面，完成约60家客户工程送样及系统验证，24家进入量产阶段，产品性能优越。 图表9：科锐预计SiC衬底市场规模在2024年达到11亿美元 图表10：科锐预计SiC器件市场规模在2024年达到50亿美元 公司的砷化镓射频出货产品全面覆盖2G-5G手机PA、WIFI等应用领域，客户累计近100家。客户地区涵盖国内外，公司代工产品（PA功放、LNA低噪放等）已进入国内一线品牌供应链，性能及可靠性已获业界广泛认可，应用于手机终端客户包含三星、荣耀、传音、VIVO、MOTO及通讯模块大厂移远、广和通。 图表11：Galaxy F52 (5G)中的飞襄科技芯片 公司滤波器产品开发性能优越，推出可量产的小尺寸Band 1+Band 3四工器，该产品性能已达行业前沿水平，成为国内首个能够提供Phase VNR架构所需的全套四工器和双工器产品的企业。公司的滤波器SAW和TC-SAW产品已开拓客户41家，其中17家为国内手机和通信模块主要客户，已成功进入国内手机ODM企业及国内外智能手机的供应链；在物联网LTE Cat1数据模块市场，公司双工器市场份额占比逐步提高，主要客户为广和通、芯讯通、美格、合宙等。预计2022年滤波器随着产能的释放，销售收入将会大幅提升。 公司激光器及探测器芯片已经成功进入接入网PON、5G前传、数据中心、消费类AOC等市场领域；在百兆及千兆接入网PON市场，公司芯片直接供货国内众多光器件封装厂，间接供货业内头部企业及BOX厂商。 三安光电是唯一集成四大板块、且全产业链布局的平台型企业。我们根据逻辑推演公司集成业务放量迭代，有望实现持续增长。2020~2021年公司GaN受益5G行业增长，2021~2022年GaAs、滤波器受益射频行业增长，2022~2023年SiC受益新能源车行业增长。四大板块对应市场空间巨大，公司具备较强竞争优势，将逐步打造化合物平台型龙头。 图表12：三安光电业产业链垂直整合布局 三、风险提示 下游需求不及预期。