2021年报、22Q1季报：短期扰动显韧性，中期成长再强化

主要观点: 2021年汽车行业整体营收实现增长，同比+9.9%，尽管受到缺芯、疫情、原材料涨价等不利因素影响，盈利依然改善明显，净利润同比+14.0%。板块方面，新能源供销两旺，乘用车、摩托车表现亮眼，商用车因需求低迷而显著下滑。22Q1疫情影响下，乘用车、摩托车板块受到龙头带动实现逆势增长，零部件业绩有所承压，但利润率呈现环比改善态势。 展望2022，随着国内疫情逐步缓解，终端需求有望持续回暖，预计乘用车条线有望在6月得到环比改善，零部件业绩修复弹性大；摩托车高景气延续，龙头企业有望持续受益。 乘用车：新能源及出口支撑业绩快速向上 乘用车销量2021年结束了三连降，22Q1增长延续。受益于规模效应及结构改善，乘用车2021年及22Q1业绩加速改善。2021年乘用车行业营收/净利润同比分别+14.7%/+20.2%；22Q1营收/净利润同比分别+10.9%/+14.7%。规模效应显著，大幅对冲原材料上涨及补贴退坡影响，2021年/22Q1毛利率分别为11.3%/11.2%，同比分别-1.1pp/-0.3pp。期间费用率快速下降2021年/22Q1期间费用率分别为7.5%/7.1%，同比分别-1.3pp/-0.7pp。中长期乘用车销量仍受益于新能源产品力驱动需求，叠加出海销量快速增长；短期受益于补库周期，芯片逐步缓解下车企有望逐步加库。坚定看好自主崛起，借助变革实现品牌向上和市占率提升。不仅规模效应，还有缺芯下的产品结构改善。 零部件：营收相对抗压好赛道+好公司脱颖而出受下游乘用车需求低迷的影响，2021年汽车零部件行业营收/净利润同比增速为+11.4%/+18.1%，毛利率同比下滑2.7pp； 22Q1营收/净利润同比增速分别为-4.3%/-38.9%，环比增速分别为-1.0%/+22.8%， 毛利率同比下降3.9pp， 环比提升1.3pp，期间费用率同比上升0.1pp，环比下降0.6pp。个股表现分化，其中：1）新势力产业链（拓普集团、新泉股份、旭升股份、文灿股份）营收逆势高增，其中轻量化22Q1利润表现超预期；2）智能驾驶（德赛西威、伯特利）和智能座舱（上声电子、华阳集团、福耀玻璃）加速渗透，驱动营收增长。 摩托车：供给创造需求中大排量持续高景气 2021年中大排量摩托车市场（250cc以上）延续亮眼表现，2021年、22Q1分别实现销售33.3、8.2万辆，同比分别 +65.8%、+49.7%。从5家样本摩托车企业（春风动力、钱江摩托、隆鑫通用、宗申动力、林海股份）营收来看，变化趋势基本同销量趋势一致，毛利/净利端短期则不同程度受到原材料、海运价格上涨及汇率波动影响。伴随国内摩托车文化的进一步形成、新兴消费群体升级置换需求释放以及禁限摩政策的边际改善，我们预计2022年中大排行业增速40%左右，全年达到40万+辆销量。 投资建议 22Q1基金持仓处于近3季度以来低位，汽车行业基金持仓占比2.5%，同比+0.6pp，环比-0.9pp，其中拓普集团、福耀玻璃、宁波华翔、上声电子等重仓股基金持仓市值占比环比显著提升，展望22Q2，复工复产+新能源需求持续增长+供应链加速国产化成为关键推力： 乘用车：复工复产逐步推进，坚定看好自主崛起。4月下旬，上汽、特斯拉、蔚来逐步开展复工复产，我们预计全行业5-6月起销量有望环比改善，且将通过加班赶工等方式补上前期供应缺口，具备较大的弹性。新能源渗透率快速提升，3月新能源月度渗透率突破25%。坚定看好自主崛起，借助变革实现品牌向上和市占率提升，推荐【吉利汽车H、比亚迪、长城汽车、长安汽车】，受益标的【小鹏汽车H、理想汽车H】。 零部件：电动智能重塑产业秩序，业绩快速增长+新定点催化，坚定看多零部件。智能化将是今年的核心主线，智能驾驶和智能座舱齐加速，看好声学+线控底盘+域控制器的加速渗透；电动化加速轻量化发展，特斯拉引领一体化压铸，加大行业扩容的同时提升行业集中度。推荐从客户维度（新势力等产业链）+产品维度（增量部件）选择标的，双维共振最佳。 1、客户维度：新势力车型较传统燃油车迭代速度加快，供应链验证周期缩短，同时供应链趋于扁平化，驱动产业链公司的业绩增长曲线变得更为陡峭。推荐特斯拉+新势力产业链：【拓普集团、新泉股份、上声电子、隆盛科技、文灿股份】，受益标的【旭升股份】。2、产品维度：智能电动变革将带来品牌力与产品力重塑，各车企均不断增加智能电动化配置，以实现市占率提升与品牌向上：1）智能化增量：智能驾驶-【德赛西威*、伯特利、经纬恒润-W】，受益标的【耐世特】；智能座舱：声学-【上声电子】、智能座椅-【继峰股份、上海沿浦】、天幕玻璃-【福耀玻璃】、车灯-【星宇股份、科博达】（德赛西威、福耀分别与计算机组、建材组联合覆盖）；2）电动化增量：三电【比亚迪、隆盛科技】；新能源热管理【拓普集团、银轮股份】，受益标的【三花智控】；轻量化【文灿股份、爱柯迪、拓普集团、伯特利】，受益标的【旭升股份】。 摩托车：据中汽协数据，22Q1国内中大排量摩托车累计销售8.2万辆，同比+49.7%。中大排量摩托代表消费升级方向，市场潜力巨大，份额将向品牌力突出、动力总成技术领先、渠道布局完善的头部自主、合资品牌集中。推荐【春风动力、钱江摩托】。 风险提示 汽车行业芯片供给短缺；疫情影响下复工复产进展不及预期； 原材料成本波动超出预期；汽车行业终端需求不及预期；汽车出口销量不及预期；禁、限排政策收紧导致摩托车需求下滑； 外资摩托车品牌新车型大量引入导致市场竞争加剧等。 行业概况：“乘”强“商”弱基金持仓环比下降 样本选择 我们以申万汽车行业的成份股作为本篇报告分析的样本，共计244家上市公司，其中乘用车8家，商用车13家，汽车零部件192家，摩托车及其他15家，汽车服务16家。截至2022年4月29日收盘，159家样本企业合计市值28,770亿元，占A股上市公司总市值的3.5%。 业绩总结：乘用车周期向上零部件利润承压 乘用车、摩托车表现亮眼，商用车持续下滑： 2021年乘用车整车(含上汽)、商用车、汽车零部件、摩托车及其他、汽车服务营收同比增速分别为+14.7%、-4.7%、+11.4%、+28.0%、+0.2%；归母净利润同比增速分别为+28.4%、-86.9%、+19.9%、-2.8%、+276.1%。 其中乘用车及产业链和摩托车同比增长，商用车盈利受下游需求低迷影响显著下滑。新能源市场供销两旺，叠加2020年营收基数较低，使得21Q1营收、净利润增势较好，后续受缺芯、疫情等因素影响，营收、净利润增长走弱。 22Q1乘用车整车(含上汽)、商用车、汽车零部件、摩托车及其他、汽车服务营收同比增速分别+10.9%、-42.5%、-4.3%、+19.9%、-17.5%；归母净利润同比增速分别为+30.0%、-82.9%、-36.1%、+40.2%、-40.0%。22Q1板块整体走弱，商用车持续下滑，乘用车、摩托车板块实现营收、归母净利双增长，乘用车主要由新能源龙头比亚迪带动，摩托车受到春风动力、隆鑫通用等龙头带动。 注：摩托车20Q3、20Q4、21Q2，汽车零部件20Q4，商用车19Q3、19Q4、21Q1，汽车服务19Q4、20Q3、21Q3、21Q4归母净利润扭亏为盈，故同比增速为负 基金持仓：2021年逐季增配22Q1环比下滑 22Q1基金汽车行业重仓持股占比为2.5%，环比有所回落。22Q1基金汽车行业重仓持股占比为2.5%，同比+0.6pp，环比-0.9pp，受宏观因素扰动有所回落。 从 除商用车外，各板块市值占比同比均增；乘用车、零部件板块环比下滑明显。 重仓持股市值占比看，22Q1乘用车占比1.3%，同比增长0.8pp，环比下降0.5pp，波动最为明显；零部件占比1.0%，同比减少0.05pp，环比减少0.3pp；商用车占比0.01%，同比减少0.2pp，环比减少0.1pp；摩托车及其他占比0.1%，同比增长0.1pp，环比下降0.1pp；汽车服务占比0.1%，同比基本持平，环比提升0.01pp。 乘用车22Q1重仓持股占比环比-0.5pp，比亚迪、吉利汽车、长城汽车环比下降明显。22Q1乘用车行业（申万二级行业，含港股）重仓持股占比为1.3%，同比增加0.8pp，环比下降0.5pp。个股方面，22Q1持仓占比环比下降的公司为比亚迪（002594.SZ）、吉利汽车（0175.HK）、长城汽车（2333.HK），持仓市值占比分别环比-0.2pp、-0.1pp、-0.2pp。 商用车22Q1重仓持股占比同比下降0.2pp，福田汽车占比环比略增。22Q1商用车行业（申万二级行业，含港股）重仓持股占比为0.01%，同比减少0.2pp。个股方面，22Q1持仓占比环比提升的公司为福田汽车，持仓市值占比提升0.01pp； 江淮汽车环比下降明显，持仓市值占比下降0.05pp。 汽车零部件22Q1重仓持股占比同比-0.05pp，拓普集团、宁波华翔、双环传动占比环比提升。22Q1零部件行业（申万二级行业，含港股）重仓持股占比为1.0%，同比减少0.05pp。个股方面，22Q1持仓占比环比提升的公司为拓普集团、宁波华翔、双环传动，持仓市值占比分别环比+0.07pp、+0.02pp、+0.01pp。 乘用车整车：2021年业绩回升22Q1持续改善 乘用车2021年止跌回升，营收增长更快。根据中汽协的数据，2021年狭义乘用车批发销量达2,107.7万辆，同比+6.7%，结束了3年的下滑。8家样本乘用车整车企业合计实现营收13,198.9亿元，同比+14.7%，超出全行业整体销量增速。其中上汽集团营收体量远超其他企业，占到8家企业合计营收的57.6%，同比-5.2pp。如果剔除上汽集团，其他7家样本企业合计实现营收5,599.8亿元，同比+30.8%。 22Q1乘用车需求稳中有升，缺芯及疫情难挡需求释放。根据中汽协的数据，22Q1狭义乘用车批发销量为544.9万辆，同比+8.8%。8家样本乘用车整车企业合计实现营收3,425.1亿元，同比+10.9%；其中上汽集团营收占比51.6%，同比-8.1pp。如果剔除上汽集团，其他7家样本企业合计实现营收1,657.4亿元，同比下+33.2%。 新能源表现亮眼，渗透率持续突破。根据中汽协的数据，2021年新能源乘用车企销量332.3万辆，同比增长176.0%。2022年新能源销量依然快速提升：3月新能源乘用车批发46.1万辆，同比+117.5%，环比+43.5%。单月新能源渗透率达25.3%。 22Q1新能源乘用车累计销量达120.1万辆，同比+145.3%，22Q1整体新能源渗透率已达22.1%。 缺芯缓解下边际开启补库，22Q2-Q3仍将为重要补库期。根据批发-上险-出口，渠道库存在2021年去化较多，达66.1万辆。其中，21Q4因终端表现平淡，单季度库存增加45.9万辆。2022年1-2月，渠道库存增加2.2万辆，3月因疫情扰动，渠道加库29.4万辆。疫情对批发及终端零售均产生较大压力，预计22Q2-Q3将为车企的重要补库期。 出口快速增长，自主海外征程提速。自主乘用车实力不断提升，海外征程持续提速，根据中汽协的数据 ，2021年全年狭义乘用车出口达156.0万辆，同比+112.7%。边际增长依然持续，2022年3月狭义乘用车出口11.5万辆，同比+19.7%，环比-19.1%，22Q1狭义乘用车累计出口达43.4万辆，同比+68.8%。 自主份额快速提升，有望于变革中崛起。根据中汽协的数据，自主乘用车2022年3月销量达90.4万辆，同比+21.5%，市场份额达48.5%，同比+8.8pp。22Q1自主乘用车市场份额达45.9%，同比+4.6pp。 头部车企分化，比亚迪表现强劲。分企业来看，在自主崛起及新能源销量快速增长背景下，比亚迪营收快速增长，头部乘用车企中上汽集团营收同比持续下降。 22Q1上汽集团及比亚迪营业收入分别为1,767.8亿元、668.3亿元，同