请阅读最后一页的重要声明！ 投资策略专题报告 / 2022.5.2 七国第三支柱个人养老比较研究 ——养老金深度系列1 证券研究报告 分析师 李美岑 SAC证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 分析师 王亦奕 SAC证书编号：S0160522030002 wangyy01@ctsec.com 相关报告 1. 《 盈利继续寻底，可选消费成本传导阻滞 ——21Q4及22Q1全A业绩分析 》 2022-05-01 2. 《财通策略&多行业—2022年5月月度金股》 2022-04-28 3. 《 1970s风格启示：高ROE与低PB的50年轮转 ——70年代市场定价 》 2022-04-26 核心观点 个人养老金新规出台，制度建设再下一城。我国已初步搭建了适应“中国特色”的养老金三支柱体系，但“一支独大”特征显著，三支柱发展并不平衡。社会环境和人口结构变化对现有养老体系提出改革需求，发展第三支柱个人养老金是当下“重中之重”。2022年4月21日，国务院发布《关于推动个人养老金发展意见》，规定了账户制将是个人养老金的核心运行模式，同时也对缴费、投资以及领取不同环节进行了改革。 现行四款个人养老产品的认购热度不尽相同，国民养老公司在产品端的发力是后续看点。养老理财在个人养老金产品中较受欢迎，原因在于大众对此类产品认知程度较高，风险收益特征较为符合大众“胃口”；养老目标基金运作平稳良好，市场认可度日益提高；专属商业养老保险在服务新产业、新业态从业人员和灵活就业人员方面优势明显；延税型商业养老保险作为最先推出的个人养老金产品，参保预期却大打折扣，原因主要为在缴款环节与领取环节税优细节设计并不理想。后续个人养老产品端的创新可能集中在集合了银行、保险以及证券背景为一体的国民养老公司，尤其是其独有的商业养老计划业务。 美国、日本、德国、加拿大、英国以及澳大利亚六国已成功建立起较为完善的养老体系且各有特色，对我国发展个人养老金具有不同程度的借鉴意义。其中，美国和加拿大的养老体系均表现为二三支柱较发达，在与资本市场进行双向良性互动的背景下，机制和产品创新是个人养老金发展的重要驱动；英国和同属于英联邦的澳大利亚则在养老体系的结构来看较为依赖第二支柱职业养老金，个人养老金的占比较低；日本和德国与我国十分类似，早年也深度依赖公共支柱。但为了满足社会环境和人口结构变化，两国在21世纪初都进行个人养老金改革，当下也产生了一定成效。具体分析详见正文。 千里之行，始于足下：我国第三支柱发展进行时。总体来看，市场当前对我国第三支柱的研究普遍以美国市场为目标，但实际上就我国资本市场发展、国民风险偏好等方面来看，我们与美国相差甚远，而日本和德国在老龄化、国民风险偏好、资本市场以及深度依赖第一支柱的养老体系等方面可能更适合作为借鉴对象。展望未来，如果我们以日本第三支柱的发展进程来预测未来我国个人养老金的发展，第三支柱的完善有望带来超过万亿的增量资金，为股市带来千亿级别的“新鲜血液”，有利于加强与资本市场的良性互动，体现养老金对资本市场的压舱石作用；为金融机构带来财富管理新蓝海；有效支持实体经济的发展。 风险提示：个人养老金推进不及预期；老龄化程度加剧；宏观经济下行风险。 投资策略专题报告 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 内容目录 1. 我国养老金体系发展步入新阶段 ..................................................... 8 1.1. 我国已初步完成养老金体系框架搭建 ............................................ 8 1.2. 社会环境和人口结构变化对现有养老体系提出改革需求 .................... 9 1.2.1. 当前养老体系较为依赖公共支柱 ............................................... 9 1.2.2. 大力发展个人养老金是当务之急 .............................................. 14 2. 九万里风鹏正举，个人养老新时代 ................................................. 14 2.1. 个人养老金新规出台，制度建设再下一城 ..................................... 14 2.2. 近年来，个人养老政策“春风”频吹 ........................................... 16 2.3. 四款个人养老金产品发行以来，认购热度不尽相同 ......................... 18 2.3.1. 延税型商业养老保险试点推行遇冷 ........................................... 18 2.3.2. 专属商业养老保险受到新业态从业人员追捧 ............................... 21 2.3.3. 养老目标基金FOF运作平稳良好，日益受到市场认可 ................. 23 2.3.4. 养老理财收益稳定、规模快速扩张 ........................................... 34 2.4. 国民养老公司在产品端的发力是后续看点 ..................................... 37 3. 全球养老资产高速扩张，个人养老多点开花 ..................................... 39 3.1. 全球养老金资产增速超越经济增速，但发展极其不平衡 ................... 39 3.2. 强制征收的第一支柱覆盖率较高，自愿参与的第二、三支柱分化较大 40 4. 美国：全球养老金市场“霸主” .................................................... 44 4.1. 美国养老金规模居OECD国家之首，二三支柱非常发达 ................. 44 4.2. IRA为代表的个人养老金计划推动了美国养老金体系迅速发展 ......... 45 4.2.1. 设立：门槛低，仅需满足税务要求 ........................................... 47 4.2.2. 缴费：不定期调整存缴上限 .................................................... 48 4.2.3. 投资：默认投资机制是吸引参与者的重要创新 ............................ 52 4.2.4. 领取：提前或延期领取都需缴纳惩罚税 ..................................... 60 5. 日本：亚洲养老的“模范生” ....................................................... 63 5.1. 与中国类似，日本的第一支柱是整个养老金体系的基础 ................... 64 5.2. 日本通过政策鼓励不同年龄段、不同收入的人群参与个人养老计划 ... 64 5.2.1. 全员均可参与个人型定额供款养老金计划（iDeCo）并享受税优政策 65 5.2.2. 入门级“小白”可以参与日本个人储蓄账户计划（NISA） ........... 68 6. 德国：全球最早的现代社会保障体系 .............................................. 71 6.1. 德国养老体系在改革前也深度依赖第一支柱 .................................. 71 6.2. 养老保险在德国养老金三支柱体系中扮演着不可或缺的角色 ............. 73 6.3. 税优政策、补贴力度以及产品多样化共同推动德国个人养老金发展 ... 75 6.3.1. 吕库普养老：可以灵活定制缴款模式的个人养老金 ...................... 75 6.3.2. 里斯特养老金针对不同群体推出多样化的养老选择 ...................... 76 7. 加拿大：银发一族的“养老圣地” ................................................. 81 7.1. “老人天堂”也曾因老龄化压力而对养老金进行改革 ...................... 81 7.2. 与美国类似，加拿大养老体系中的私人养老金规模庞大 ................... 82 7.3. 个人养老金在税优政策支持、账户划转以及资金提取方面具有便利性 83 投资策略专题报告 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 7.3.1. 个人注册退休储蓄计划(RRSP)与收入挂钩，实行EET模式 ........ 83 7.3.2. 个人免税储蓄账户(TFSA)更为灵活，以TEE模式为主 ............... 84 8. 英国：欧洲养老“贵族” ............................................................. 86 8.1. 英国养老金改革历经“坎坷”的百年 ........................................... 86 8.2. 英国现行“从摇篮到坟墓”的全方位社会保障制度 ......................... 87 8.3. 英国推出了不同类型的个人养老金产品来迎合不同风险偏好人群的需求 87 8.3.1. 个人养老保险是最为基础、最为广泛的存在 ............................... 88 8.3.2. 存托养老金计划由于门槛较低，更适合低收入人群 ...................... 88 8.3.3. 个人投资养老金计划的投资自由程度最高 .................................. 89 9. 澳洲：移民大国，养老“新星” .................................................... 90 9.1. 澳洲养老金改革：以英国养老制度为“基石” ............................... 90 9.2. 澳洲养老金体系被誉为三支柱“范本” ........................................ 91 9.3. 自愿型超级年金为代表的第三支柱实际上是澳洲第二支柱的衍生....... 92 9.4. 每个参与者会拥有适用于不同生活阶段的三个账户 ......................... 93 10. 路漫漫其修远兮，我国第三支柱的求索之路在何方？ ......................... 97 10.1. 他山之石，可以为错：海外六国个人养老金发展带来的启示 .......... 97 10.1.1. 投资顾问将在养老金服务中占据核心地位 ............................... 97 10.1.2. 特色化产品与专业化服务将成为个人养老业务的核心竞争优势.. 100 10.1.3. 管理规模效应下，收费方式更加多样化 ................................ 102 10.1.4. 转账联动机制将是推动私人养老金规模扩张的重要帮手 ........... 103 10.1.5. 针对社会需求