2021年报与2022年Q1业绩点评：终端显示稳步增长，新显示拉动第二增长曲线

目标价15.4元，维持“增持”评级。公司终端显示业务龙头地位稳固，高端大屏产品销售同比提升；激光电视产品持续引领行业，商显业务收入高速增长。预计公司22-24年归母净利润分别为14.46/16.71/18.98亿元 ， 同比+27.02%/15.58%/13.58%，对应22-24年EPS分别1.10/1.28/1.45元，参考同行业我们给予公司22年14x PE，维持目标价15.4元，维持“增持”评级。 21年报业绩符合预期，22Q1业绩超预期。公司2021年实现营业收入468.01亿元，同比+19.04%，归母净利润11.38亿元，同比-4.83%； 公司2022Q1实现营业收入101.84亿元，同比-1.86%，归母净利润2.99亿元，同比+47.17%。 主营业务收入稳步增长，高端显示占比提升。2021年公司智能终端显示业务收入378.06亿元，同比+20.89%，其中75吋及以上高端大屏产品出货额市占率+1.5pct，出货量同比+85.78%；新显示业务收入46.01亿元，同比+40.96%，收入占比10.67%，同比+1.44pct。 运营效率提升，利润率有望修复。2021年公司毛利率为15.75%，同比-2.15pct，净利率为3.41%，同比-0.47pct；2022Q1公司毛利率为17.36%，同比+1.01pct，净利率为4.27%，同比+1.44pct；2021年公司期间费用率同比-2pct，运营效率提升。 风险提示：原材料价格波动、行业竞争格局恶化等风险。 1.事件 公司2021年实现营业收入468.01亿元，同比+19.04%，归母净利润11.38亿元，同比-4.83%；其中2021Q4实现营业收入128.80亿元，同比+8.83%，归母净利润5.12亿元，同比-17.46%，扣非归母净利润4.23亿元，同比+17.66%；公司2021年扣非归母净利润7.96亿元，同比+77.61%。公司2022Q1实现营业收入101.84亿元，同比-1.86%，归母净利润2.99亿元，同比+47.17%。 2.智能显示终端业务：营收稳步增长，高端产品出货 量提升 收入稳步增长，全球市占率领先。2021年公司智能终端显示业务收入378.06亿元，同比+20.89%，在行业出货量规模下滑的背景下公司市占率持续提升，出货量同比基本持平。全球市场，2021年海信及东芝品牌全球市场合计出货量和出货额市占率分别+1.0pct和0.9pct，其中75吋及以上高端大屏产品出货额市占率+1.5pct，出货量同比+85.78%，45吋及以上产品出货量市占率排名全球第三，公司在全球中高端彩电市场竞争优势进一步加强。 中国市场，根据奥维云网监测数据显示，2021年海信和Vidda品牌线上销量市占率分别为13.42%和4.28%，合计市场份额达到17.7%，仅次于小米；线下渠道海信品牌销量市占率为23.73%，同比+3.53pct，位居行业第一。22年Q1，公司国内出货量同比+14%，高端市场销额线下市占率为28.11%，同比+4.36pct，线上市占率为26.13%，同比+2.17pct。 毛利率同比下滑，TVS利润率提升。2021年公司智能终端显示业务毛利率13.90%，同比-2.87pct，主要受原材料价格上涨所致；TVS“东芝”品牌营业收入44.77亿元，同比+5.27%，净利润1.99亿元，同比+46.28%，净利润率4.44%，同比+1.24%，利润率同比提升幅度加大。 2021年公司总体收入分市场来看，内销市场收入196.90亿元，同比+23.35%，毛利率为22.58%，同比-3.86pct；外销市场收入234.28亿元，同比+20.74%，毛利率为11.32%，同比-1.12pct。 3.新显示业务：激光电视引领行业，商显业务快速增 长 2021年公司新显示业务收入46.01亿元，同比+40.96%，收入占比10.67%，同比+1.44pct；新显示新业务毛利率34.31%，同比-0.67pct。 激光电视业务方面，公司作为国内全色激光显示技术龙头，销量蝉联全球及中国第一，全球市场出货量市占率达49%，国内市场销售量和销售额市占率分别达到82%和81%，持续引领激光显示行业发展；2021年公司激光电视销量同比+34.21%，业务收入同比+25.04%。 商显业务方面，公司围绕绕“智慧教育、智慧办公、智能显示”三大核心场景，行业竞争力不断提升；2021年公司智慧教育业务销量同比+16%，收入同比+20%；智慧办公业务销量同比+336%，收入同比+312%； 智能显示业务收入同比+21%。 芯片业务方面，2021年公司收入规模快速增长，对外销售收入占比超过80%；公司芯片研发能力不断取得突破，成功研发出中国首颗全自研8K超高清AI画质芯片，未来将应用于高端8K彩电产品中。同时公司持续推进AIOT芯片研发，2021年电机变频控制MCU芯片已通过验证，预计可在2022年实现量产。 云服务业务方面，2021年公司家庭互联网云平台日均开机时长6.8小时，同比+26%，用户活跃度和付费用户数量稳步提升；公司发布了自研云视频平台技术，推出“云+屏+端”行业解决方案并开始商业化推广。 4.盈利端：运营效率提升，面板降价有望带动利润率 修复 面板价格对于毛利率影响较大。2021年公司毛利率为15.75%，同比-2.15pct，净利率为3.41%，同比-0.47pct；其中2021Q4毛利率为16.32%，同比-4.70pct，净利率为4.79%，同比-1.46pct。2021年前三季度面板价格大幅上涨是压制公司毛利率的重要原因，随着面板厂商扩产以及下游需求走弱，面板价格21年8月后开始回落，预计22年面板价格将维持低位震荡，有望带动公司利润率修复。2022Q1公司毛利率为17.36%，同比+1.01pct，净利率为4.27%，同比+1.44pct。公司22Q1毛利率的回升一方面受益于产品结构升级带来的均价提升，另一方面受益于面板成本的下降。 22Q1毛销差改善，公司盈利能力向好。公司2021年销售费率受会计准则变更影响，运输成本由销售费用转移至业务成本，导致销售费用率和毛利率较调整前有所下降；公司2021年毛销差为8.19%，同比-0.72pct，其中21Q4的毛销差为9.22%，同比-1.33pct。22Q1毛销差为10.09%，同比+1.85%，反映公司盈利能力有所修复。 图1：全球面板价格21Q3进入下降区间（美元/片） 期间费用率下降，运营效率提升。费用端，公司2021年销售、管理、研发、财务费用率分别为7.56%、1.40%、3.96%、0.10%，同比-1.43、-0.10、-0.47、+0.00pct；其中21Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为7.10%、1.50%、3.93%、0.12%，同比-3.37、+0.04、-0.78、+0.09pct。公司通过IPMS（集成产品营销与销售）体系、IPD（集成产品开发）体系等措施提质增效措施，使2021年期间费用率同比-2pct，提升运营效率。 公司2022Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为7.27%、1.67%、4.54%、0.29%，同比-0.83、+0.27、+0.41、+0.09pct，销售费用率下降主要受会计准则变动影响。 图2：2021年公司期间费用率下降 非经性损益同比下降，扣非利润表现良好。2021公司非经常性损益为3.42亿元，同比-54.22%，主要系政府补助同比减少所致，扣非归母净利润7.96亿元，同比+77.61%；22Q1公司扣非归母净利润2.24亿元，同比+83.48%，扣非归母净利润同比增长体现出公司经营性业务盈利能力大幅提升。 5.货币资金充裕，22Q1加大原材料储备 资产负债情况：公司2021年期末现金+交易性金融资产为96.99亿元，同比-4.87%，存货为51.35亿元，同比+12.93%，应收票据和账款合计为90.10亿元，同比+10.01%。2022Q1公司期末现金+交易性金融资产为94.19亿元，同比+6.14%，存货为45.71亿元，同比-19.81%，应收票据和账款合计为74.23亿元，同比-9.23% 运营情况：公司2021年期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为44.20、29.17和48.95天，同比+1.77、+2.59和-3.82天。2022Q1期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为51.90、33.24和54.79天，同比-1.22、+4.78和+3.79天。 现金流情况：公司2021年经营活动产生的现金流量净额为6.63亿元，同比+434.68%，主要系公司产品周转加速导致，其中销售商品及提供劳务现金流入457.01亿元，同比+19.76%；其中2021Q4经营活动产生的现金流量净额为22.96亿元，同比+2934.57%，其中销售商品及提供劳务现金流入141.51亿元，同比+20.90%。 公司2022Q1年经营活动产生的现金流量净额为12.48亿元，同比-192.72%，主要系公司在面板价格低位节点加大原材料战略储备导致现金流出增加，其中销售商品及提供劳务现金流入112.61亿元，同比+13.87%。 6.利润分配 公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.87元(含税)，共计分配1.13亿元（含税），股息率为0.80%；加上公司2021年以现金集中竞价方式实施的股份回购金额2.68亿元，2021年拟分配现金分红总额3.81亿元，占当年公司归母净利润的33.52%。 7.投资建议 公司终端显示业务龙头地位稳固，高端大屏产品销售同比提升；激光电视产品持续引领行业，商显业务收入高速增长。2021年公司净现金含量（货币资金+交易性金融资产-有息负债）为85.58亿元，对比当前141.55亿元总市值，净现金比例为60.46%，市净率仅为0.91，当下具备较高安全边际。维持公司22-23年盈利预测，新增24年盈利预测，给予“增持”评级；预计公司22-24年归母净利润分别为14.46/16.71/18.98亿元，同比+27.02%/15.58%/13.58%，对应22-24年EPS分别1.10/1.28/1.45元，参考同行业我们给予公司22年14x PE，维持目标价15.4元，维持“增持”评级。 8.风险提示 原材料价格波动、行业竞争格局恶化等风险。