证券研究报告·公司点评报告·自动化设备 东吴证券研究所 1 / 7 请务必阅读正文之后的免责声明部分 埃斯顿（002747） 2021年报&2022年一季报点评：Q1略超市场预期，国产机器人龙头有望迎盈利拐点 2022年04月29日 证券分析师 周尔双 执业证书：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 证券分析师 朱贝贝 执业证书：S0600520090001 zhubb@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 14.83 一年最低/最高价 12.49/41.90 市净率(倍) 4.91 流通A股市值(百万元) 11,589.19 总市值(百万元) 12,881.91 基础数据 每股净资产(元,LF) 3.02 资产负债率(%,LF) 59.66 总股本(百万股) 868.64 流通A股(百万股) 781.47 相关研究 《埃斯顿(002747)：2021年三季报点评：短期业绩承压，机器人本体业务表现亮眼》 2021-11-01 《埃斯顿(002747)：2021年中报点评：盈利水平略有波动，机器人龙头地位稳固》 2021-08-31 《埃斯顿(002747)：全生态产业平台助飞机器人龙头，并购Cloos协同效应已显》 2021-06-22 增持（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 3,020 4,149 5,284 6,442 同比 20% 37% 27% 22% 归属母公司净利润（百万元） 122 260 393 549 同比 -5% 113% 51% 39% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.14 0.30 0.45 0.63 P/E（现价&最新股本摊薄） 105.56 49.48 32.75 23.48 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 紧抓新能源机遇，2022Q1业绩略超市场预期 2021年公司实现营收30.2亿元，同比+20.3%；归母净利润1.2亿元，同比-4.75%；扣非归母净利润0.7亿元，同比+9.7%。受益于机器人行业快速增长及公司自主品牌影响力的提升，收入较快增长。分业务来看：①工业机器人及智能制造系统：2021年收入20.2亿元，同比+20.4%。Cloos协同效应显著，焊接机器人国内收入同比+153%；②自动化核心部件及运动控制系统：2021年收入9.98亿元，同比+20.1%。Q4单季度实现营收7.2亿元，同比-3.8%，环比-2.9%；归母净利润0.34亿元，同比-19.9%，环比+37.0%，我们判断主要系2021Q4制造业受双限影响景气度下滑所致。2022Q1实现营收8.05亿元，同比+26.6%，环比+12.0%；归母净利润0.60亿元，同比+83.7%，环比+75.7%；扣非归母净利润0.25亿元，同比+12.2%，业绩略超市场预期。尽管有疫情影响，但公司紧抓新能源发展机遇，持续获得龙头企业的较大订单。分业务来看，自动化核心部件及运动控制系统业务收入2.34亿元，同比+10.37%；工业机器人及智能制造系统业务收入5.71亿元，同比+34.70%。 截至2022Q1末公司存货为8.80亿元，同比+23%；合同负债为2.10亿元，同比-28%，2022Q1机器人订单同比增长超过50%。2022Q1经营活动净现金流为-0.31亿元，较2021Q1下降较多，主要系公司为后续订单进行材料储备发生的付款支出增加。 ◼ 工业机器人业务毛利率稳步提升，布局新领域短期盈利承压 2021年毛利率32.5%，同比-1.6pct，分业务来看：①工业机器人及智能制造系统：毛利率32.46%，同比+0.15pct；②自动化核心部件：毛利率为32.71%，同比-5.09pct，主要受到疫情、汇率，以及电子元器件采购物流不畅等因素影响。目前公司已通过提价、国产替代等手段来消除影响。Q4单季度毛利率29.37%，同比+1.8pct，环比-4.8pct。2022Q1毛利率32.7%，同比-1.7pct，环比+3.4pct，原因主要系：1）2021年原材料大幅涨价；2）产品销售结构变化影响，2021Q2开始海外高毛利产品销售收入逐步降低。 2021年销售净利率5.2%，同比-0.8pct。期间费用率为29.2%，同比-3.5pct。其中销售/管理（含研发）、财务费用率分别同比+0.3/-0.7/-3.1pct。公司为构建Cloos中国同比增加费用约2,000万元，攻克新能源行业累计投入约4,000万元，虽然公司利润短期内受到影响，但有利于公司长期战略的实现。我们判断，随着原材料价格逐步趋稳，机器人本体出货量提升，规模效应进一步凸显后，公司盈利能力将迎来上升期。 ◼ 持续加码研发，国产工业机器人龙头地位稳固 2021年公司持续加码研发，研发支出合计2.82亿元，占营业收入的比重为9.33%（同比+1.21pct）；得益于公司高研发投入，2021年公司发布多款运动控制及机器人新产品，包括全系列ED3L驱动器、8kg的焊接机器人、45kg折弯机器人等。长期来看，公司立足于机器人黄金赛道，在人口红利逐渐消失的背景下，行业未来空间大。公司拥有“核心部件+本体+机器人集成应用的全产业链优势，国内机器人龙头地位稳固。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到疫情影响，我们预计公司2022-2024年归母净利润为2.6（下调13%）/3.9（下调9%）/5.5亿元，当前市值对应PE分别为49/33/23倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济下滑风险、疫情影响风险、原材料价格波动风险。 -62%-53%-44%-35%-26%-17%-8%1%10%19%2021/4/292021/8/282021/12/272022/4/27埃斯顿沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 7 1. 紧抓新能源机遇，2022Q1业绩略超市场预期 2021年公司实现营业收入30.2亿元，同比+20.3%；归母净利润1.22亿元，同比-4.75%；扣非归母净利润0.67亿元，同比+9.7%。受益于工业机器人行业的快速增长以及公司自主品牌影响力的提升，2021年公司收入实现较快增长。 分业务来看：①工业机器人及智能制造系统业务：2021年收入20.23亿元，同比+20.42%，占总营收比重为66.97%。其中整合Cloos协同效应显著，2021年焊接工业机器人业务在中国市场实现153%的高速增长；智能制造系统集成业务因公司战略重心转移收入同比-25.29%。分国内和海外市场来看，机器人本体国内市场收入同比增长104.70%，受欧元汇率和疫情等因素影响，机器人本体海外市场收入同比增长0.81%。②自动化核心部件及运动控制系统业务：2021年收入为9.98亿元，同比+20.14%，占总营收比重为33.03%，同时业务结构不断优化，运动控制解决方案和智能控制单元在大客应用中占比逐步增大。 图1：2021年公司实现营业收入30.2亿元，同比+20.3% 图2：2021年公司归母净利润1.22亿元，同比-4.75% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 Q4单季度来看，公司实现营业收入7.19亿元，同比-3.8%，环比-2.9%；归母净利润为0.34亿元，同比-19.9%，环比+37.0%。扣非归母净利润0.038亿元，同比+138.1%，我们判断主要系2021Q4制造业受双限影响景气度有所下滑所致。 2022Q1公司实现营业收入8.05亿元，同比+26.6%，环比+12.0%；归母净利润0.60亿元，同比+83.7%，环比+75.7%；扣非归母净利润0.246亿元，同比+12.2%，环比+545.7%，业绩超市场预期。虽然疫情对公司业务造成一定影响，但公司紧抓新能源行业的发展机遇，持续获得龙头企业的较大订单并陆续交付。分业务来看，自动化核心部件及运动控制系统业务收入2.34亿元，同比+10.37%；工业机器人及智能制造系统业务收入5.71亿元，同比+34.70%；国内市场增长销售收入同比+41.74%。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 3 / 7 截至2022Q1末公司存货为8.80亿元，同比+23%；合同负债为2.10亿元，同比-28%，相较于2021Q1高基数略有下滑，目前公司在手订单仍较为饱满，2022Q1机器人订单同比增长超过50%。2022Q1经营活动净现金流为-0.31亿元，相较2021Q1的0.29亿元下降较多，主要系公司为后续订单进行材料储备发生的付款支出增加。 图3：截至2022Q1末公司存货为8.80亿元，同比+23% 图4：截至2022Q1末合同负债为2.10亿元，同比-28% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图5：2022Q1经营活动净现金流为-0.31亿元 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2. 工业机器人业务毛利率稳步提升，布局新领域短期盈利承压 2021年公司销售毛利率为32.54%，同比-1.6pct，主要系自动化核心零部件业务毛利率大幅下滑所致。分业务具体来看：①工业机器人及智能制造系统业务：销售毛利率达32.46%，同比+0.15pct。2021年公司针对工业机器人本体的研发设计、供应链管理、费用管控等降本方面效果显著，毛利率稳步提升；②自动化核心部件业务：销售毛利率为32.71%，同比-5.09pct，主要受到疫情、英镑和欧元汇率，以及部分产品销售结构因 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 4 / 7 素的影响，此外部分电子元器件国外采购物流不畅也对毛利率产生较大影响。目前公司已通过提价、加大电子元器件国产替代等手段来消除上述因素的影响，自动化核心部件业务毛利率预计在2022年会逐步恢复原有水平。 Q4单季度来看，公司销售毛利率为29.37%，同比+1.80pct，环比-4.84pct。2022Q1公司销售毛利率为32.74%，同比-1.72pct，环比2021Q4 +3.37pct，环比2021全年+0.2pct。原因主要系：1）2021年原材料大幅涨价，目前仍维持高位；2）产品销售结构变化影响，2021Q2开始海外高毛利产品销售收入逐步降低。 图6：2021年公司销售毛利率为32.54%，同比-1.6pct 图7：2021年公司期间费用率为29.2%，同比-3.5pct 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2021年公司销售净利率为5.2%，同比-0.8pct。期间费用率为29.2%，同比-3.5pct。其中销售费用率为9.2%，同比+0.3pct，管理费用率（含研发）为19.02%，同比-0.7pct，财务费用率为0.9%，同比-3.1pct。Q4单季度来看，公司销售净利率为7.04%，同比-0.27pct，环比+2.72pct。公司为构建Cloos中国研发体系、销售网络和生产能力，同比增加费用约2,000万元，为攻克新能源行业累计投入约4,000万元，虽然公司利润短期内受到影响，但有利于公司长期战略的实现。同时持续推行精益化管理并取得成效，期间费用率逐步下降。 2022Q1公司销售净利率为7.63%，同比+1.96pct，环比+0.59pct；期间费用率为29.7%，同比-2.2pct，其中销售费用率为8.1%，同比-1.4pct；管理费用率（含研发）为19.57%，同比-4.2pct；财务费用率为2.0%，同比+3.4pct。 我们判断，随着原材料价格逐步趋稳，公司机器人本体出货量提升，规模效应进一步凸显后，公司盈利能力将迎来上升期。 3. 持续加码研发，机器人龙头地位稳固