2019年A股市场展望：A股震荡筑底，估值修复有望

本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 好 A股震荡筑底，估值修复有望 证券研究报告 所属部门 । 宏观策略部 报告类别 । 策略深度 报告时间 । 2018/12/12 分析师 邓利军 证书编号：S1100115110002 021-68595193 denglijun@cczq.com 联系人 邵兴宇 证书编号：S1100117070008 010-66495651 shaoxingyu@cczq.com 梁燕子 证书编号：S1100117090002 021-68595121 liangyanzi@cczq.com 邢妍姝 证书编号：S1100118060010 021-68595195 xingyanshu@cczq.com 卓越 证书编号：S1100118060012 021-68595193 zhuoyue@cczq.com 川财研究所 北京 西城区平安里西大街28号中海国际中心15楼，100034 上海 陆家嘴环路1000号恒生大厦11楼，200120 深圳 福田区福华一路6号免税商务大厦21层，518000 成都 中国（四川）自由贸易试验区成都市高新区交子大道177号中海国际中心B座17楼，610041 ——2019年A股市场展望 核心观点  2019年主导A股的逻辑是估值修复。2018年A股市场对企业盈利确定性和稳定性的追求完全反映在市场表现上。展望2019年，市场对企业盈利增速下行的担忧早已反映在持续回落的估值上，那么宏观环境比如信用风险的缓和以及改革等制度性的改善将导致风险偏好改善，A股估值将有所修复。  逆周期调控下2019年信用风险正在疏导。（1）从历史上看，代表信用和流动性的商业银行主动负债增速的底部基本领先或同步于市场估值和盈利底部，因此压制市场估值的因素仍在于信用的收缩。（2）从历史上看，货币当局对其他存款性公司债权的增速对社融增速有明显的领先性，因此央行主动扩表是信用扩展的前置条件，当前去杠杆政策得到修正，流动性传导机制有望得到疏通。（3）以2012年表外融资爆发前委托贷款在社融中的占比作为合意委托贷款占比，以上半年社融总体增速保持10%进行测算，我们预计在2019年5月左右，表外融资出清基本完毕。  市场趋势：2019年A股震荡筑底。（1）企业盈利上，通过自上而下和自下而上两方面测算，我们预计2019年的全部A股非金融企业的净利润同比增速为5%左右，扣除商誉减值损失后中小板/创业板2019年盈利增速分别为10%/11%。（2）2019年的股市资金面整体仍维持偏紧，下半年可能边际改善。（3）目前A股多个情绪指标均处于历史极值区域，未来可能回升；从估值和盈利匹配的历史规律来看，2019年A股面临震荡筑底。  行业配置：成长主线，关注科技及基建等主题。（1）自上而下角度，景气度较高的5G、军工等成长子行业值得关注。无风险利率中枢维持低位和信用利差缓和指向成长；从行业景气度的角度（通过一些行业领先指标筛选），建议关注软件、5G、兵器兵装、生物制品等子行业；从ROE/PB和估值角度，建议关注银行、地产、食品饮料、医药等蓝筹板块。（2）从历史规律角度，产能周期向上的稀有金属、软件等子行业值得关注。复盘历史，反弹的领涨行业来自于产能周期扩张或政策支持；现阶段稀有金属II、石油化工、航空航天、其他军工II、计算机软件等子板块处于产能扩张阶段。（3）主题上，关注科创、自主可控和基建等相关主题。政策支持叠加存量博弈环境，2019年主题投资值得关注；政策支持明确且短期业绩不易证伪的主题概念值得重点关注。2019年的主题投资机会主要来自于两个方面：一是从政策长期扶持以及产业升级的角度，就是科技类相关行业，建议关注科创板、自主可控等相关主题；二是从托底经济的角度，铁路基建、雄安等基建投资相关主题值得关注。  风险提示：宏观政策发生变动的风险；需求变动可能对去杠杆进程造成扰动；盈利复苏或不及预期。 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 2/28 正文目录 一、 回顾与展望：2019年主导A股的逻辑是估值修复 ......................................................... 5 二、 宏观环境： 全球景气回落，基建成发力重点 ................................................................ 6 2.1 全球经济趋同，景气度共振回落 ................................................................................. 6 2.2出口承压，地产投资放缓，基建补短板成发力重点 ..................................................... 6 三、 核心主线：逆周期调控下信用风险缓和 ......................................................................... 8 3.1逆周期经济调控的共识与分歧 ...................................................................................... 8 3.2政策调控有望缓解信用风险 ......................................................................................... 9 四、 市场趋势判断：盈利和资金难改善，情绪存提升机会 .................................................. 12 4.1企业盈利分析及预测 .................................................................................................. 12 4.1.1 自上而下预测2019年全部A股（非金融）盈利增速约5% ............................... 12 4.1.2 自下而上测算2019年全部A股非金融企业盈利增速约8% ............................... 14 4.1.3分板块看，中小创2019年盈利增速约10% ....................................................... 15 4.2微观资金面下半年或边际改善 .................................................................................... 16 4.3市场情绪存在提升机会 ............................................................................................... 17 五、 行业配置：成长主线，关注主题 .................................................................................. 19 5.1自上而下：景气度较高的5G、军工等成长子行业值得关注 ...................................... 19 5.1.1无风险利率中枢维持低位和信用利差缓和指向成长 ............................................ 19 5.1.2行业景气度角度筛选成长和估值角度筛选金融、消费等蓝筹 .............................. 20 5.2历史规律：产能周期向上的稀有金属、软件等子行业值得关注 ................................. 22 5.3主题推荐：关注科创、自主可控和基建等主题........................................................... 23 5.3.1政策支持叠加存量博弈环境，2019年主题投资值得关注.................................... 23 5.3.2从推动科技创新和产业升级角度，关注科创板、5G、芯片等主题...................... 23 5.3.3 从短期托底经济角度，关注雄安等基建相关主题 ............................................... 26 风险提示 .............................................................................................................................. 27 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 3/28 图表目录 图 1： 上证综指波动率今年以来显著上升 ................................................................................. 5 图 2： 标普500指数波动率今年以来显著上升 ......................................................................... 5 图 3： 今年以来银行等行业相对抗跌 ......................................................................................... 5 图 4： 今年指数主要因风险偏好回落而下行 ............................................................................. 5 图 5： 美债长端利差倒挂与经济转向相关 ................................................................................. 6 图 6： 全球GDP增速或将小幅下行 ............................................................................................ 6 图 7： 出口新订单已经回落 ......................................................................................................... 7 图 8： 土地成交迅速下落 ............................................................................................................. 7 图 9： 基建增速连续快速下落 ..................................................................................................... 7 图 10： 求人倍率与GDP增速差呈现正相关关系 ...............................................................