公司简评报告：公允价值变动不影响公司运营，主业有望逐季向好

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明[Table_Rank]评级：买入[Table_Authors]王斌医药行业分析师SAC执证编号：S0110522030002wangbin3@sczq.com.cn电话：86-10-81152644李志新首席分析师SAC执证编号：S0110520090001lizhixin@sczq.com.cn电话：86-10-81152639[Table_Chart]市场指数走势（最近1年）资料来源：聚源数据[Table_BaseData]公司基本数据最新收盘价（元）10.18一年内最高/最低价（元）17.24/9.86市盈率（当前）10.38市净率（当前）1.24总股本（亿股）15.08总市值（亿元）153.51资料来源：聚源数据相关研究[Table_OtherReport]天士力（600535.SH)2021年报点评：拐点之年，静待突破核心观点[Table_Summary]事件：公司发布2022年1季报，实现营业收入18.69亿元（+5.97%），归属上市公司股东净利润-5.57亿元（-272.52%），扣非后归属上市公司股东净利润2.32亿元（-8.79%）。同时公司公告已通过集中竞价方式累计回购股份数量816.94万股，占公司总股本的比例为0.54%。替莫唑胺集采影响1季度扣非后利润，主业有望逐季度向好。2022年1季度医药工业业务实现营业收入15.27亿元（+5.01%），基本稳定。分产品来看，中药实现营业收入11.28亿元，预计丹滴、养血清脑等核心品种平稳增长。化学制剂实现营业收入3.19亿元（-5.19%）,其中抗肿瘤药收入8242万元（-44.56%），主要是受替莫唑胺集采降价影响。该品种于2021年2月集采中标，2021年2季度起在各地陆续开始执行，因此2021年1季度该产品收入基数相对较高，导致同比下滑。生物药收入5782万元（+15.64%），毛利率为71.84%，同比提升9.33个百分点。我们认为2022年1季度在集采和疫情等不利因素影响下，公司主营业务仍然表现平稳，后续有望逐季度向好。公允价值变动拖累公司表观利润，但不影响公司主业运营。2022年1季度公司净利润大幅下滑，主要是由于持有的I-MAB和科济药业股权等金融资产在报告期内公允价值下降8.67亿，与2021年同期相比公允价值变动收益下降8.99亿，但对公司主营业务运营不构成影响。经营活动产生的现金流量净额较2021年同期下降79.68%，主要由于银行承兑汇票贴现托收金额低于2021年同期所致。截至2022年1季度末，公司应收账款金额为11.30亿元，同比下降29.61%，环比下降12.74%，表明渠道去库存效果显著，目前渠道库存已经处于良性状态。盈利预测与估值：我们认为随着集采影响的逐步消化，中药核心品种重回增长和二线品种放量，2022年将是公司利润（扣非后）的拐点之年。预计2022-2024年公司收入分别为86.10、93.58和102.19亿元，同比增长8.3%、8.7%和9.20%；归母净利润分别为11.35、13.39和15.67亿元，同比增速-51.9%、18.1%、和17.0%，以4月27日收盘价计算，对应PE分别为13.6、11.5和9.8倍，维持“买入”评级。风险提示：中成药集采降价幅度超预期；金融资产公允价值波动导致归母净利润预测出现偏差；疫情导致药品销售低于预期。盈利预测[Table_Profit]2021A2022E2023E2024E营收（亿元）79.5286.1093.58102.19营收增速（%）-41.4%8.3%8.7%9.2%净利润（亿元）23.5911.3513.3915.67净利润增速（%）109.5%-51.9%18.1%17.0%EPS(元/股)1.560.750.891.04PE6.513.611.59.8资料来源：Wind，首创证券[Table_Title]公允价值变动不影响公司运营，主业有望逐季向好[Table_ReportDate]天士力(600535)公司简评报告|2022.04.28 公司简评报告证券研究报告请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1财务报表和主要财务比率[Table_Finance]资产负债表（百万元）20212022E2023E2024E现金流量表（百万元）20212022E2023E2024E流动资产9,2499,1759,79110,808经营活动现金流2,8011,3091,7891,558现金2,3043,4063,7874,084净利润2,3591,1351,3401,567应收账款1,2951,3551,4641,565折旧摊销420439444443其它应收款0000财务费用70303301270预付账款62206451投资损失-1,762-120-130-100存货1,5481,0551,1221,419营运资金变动1,663-421-205-643其他4,0402,9653,2363,546其它2-38255非流动资产7,2937,2357,2547,199投资活动现金流-431,034-500-396长期投资484484484484资本支出-503-508-447-395固定资产3,6823,7993,8453,785长期投资439000无形资产475427384346其他211,542-53-1其他2,4842,3572,3732,366筹资活动现金流-2,483-1,240-908-866资产总计16,54216,41017,04518,007短期借款-1,182444流动负债1,8551,8302,0142,262长期借款-723141414短期借款178168158148其他-678-37302575应付账款531428429444现金净增加额2751102381297其他48484848主要财务比率20212022E2023E2024E非流动负债1,3731,3281,3491,378成长能力长期借款1,0341,0491,0631,078营业收入-41.4%8.3%8.7%9.2%其他339279286300营业利润85.6%-52.2%18.0%16.9%负债合计3,2283,1583,3633,640归属母公司净利润109.5%-51.9%18.1%17.0%少数股东权益333344358373获利能力归属母公司股东权益12,98112,90813,32413,994毛利率66.3%67.2%67.9%68.6%负债和股东权益16,54216,41017,04518,007净利率30.3%13.3%14.5%15.5%利润表（百万元）20212022E2023E2024EROE17.7%8.6%9.8%10.9%营业收入7,9528,6109,35810,219ROIC24.5%12.5%13.7%14.4%营业成本2,6782,8253,0053,214偿债能力营业税金及附加1178694110资产负债率19.5%17.4%17.0%16.6%营业费用2,9063,1343,3883,679净负债比率14.6%14.3%13.9%13.4%研发费用580620674726流动比率5.05.04.94.8管理费用432456487521速动比率4.24.44.34.2财务费用39303301270营运能力资产减值损失-267-50-50-50总资产周转率0.50.50.50.6公允价值变动收益-80-80-80-80应收账款周转率5.06.56.66.7投资净收益1,758200210180应付账款周转率5.35.97.07.4营业利润2,7331,3061,5401,800每股指标(元)营业外收入4444每股收益1.560.750.891.04营业外支出13131313每股经营现金1.890.871.191.03利润总额2,7241,2971,5311,791每股净资产8.618.568.849.28所得税316151178208估值比率净利润2,4081,1461,3531,583P/E6.5313.5711.499.83少数股东损益49111416P/B1.191.191.161.10归属母公司净利润2,3591,1351,3391,567EBITDA3,1832,0382,2772,505EPS（元）1.560.750.891.04 公司简评报告证券研究报告[Table_Introduction]分析师简介李志新，医药行业首席分析师，中国科学院生物化学与分子生物学博士，6年证券卖方从业经历，9年医药行业研究经历，“慧眼”量化评选2020最佳分析师医药生物第二名。王斌，医药行业资深分析师，北京大学药物化学专业博士，曾就职于太平洋证券研究院、开源证券研究所等，具有多年卖方从业经验。作为团队核心成员，于2019年获得“卖方分析师水晶球奖”总榜单第5名，公募榜单第4名；于2020年获得“卖方分析师水晶球奖”总榜单第3名，公募榜单第2名。分析师声明本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。免责声明本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。评级说明1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准2.投资建议的评级标准报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准评级说明股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅15％以上增持相对沪深300指数涨幅5％-15%之间中性相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间减持相对沪深300指数跌幅5％以上行业投资评级看好行业超越整体市场表现中性行业与整体市场表现基本持平看淡行业弱于整体市场表现