食品饮料/饮料制造 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 李子园（605337.SH） 2022年04月29日 投资评级：增持（维持） 日期 2022/4/28 当前股价(元) 30.74 一年最高最低(元) 72.60/27.73 总市值(亿元) 66.62 流通市值(亿元) 26.07 总股本(亿股) 2.17 流通股本(亿股) 0.85 近3个月换手率(%) 172.57 股价走势图 数据来源：聚源 《公司信息更新报告-业绩符合快报，稳步推进全国扩张》-2022.4.20 《公司信息更新报告-业绩稳步增长，持续推进全国化》-2021.10.27 《公司信息更新报告-业绩符合预告，稳步推进全国化》-2021.8.28 疫情扰动，短期业绩承压，全国化战略持续推进 ——公司信息更新报告 张宇光（分析师） 叶松霖（分析师） zhangyuguang@kysec.cn 证书编号：S0790520030003 yesonglin@kysec.cn 证书编号：S0790521060001 ⚫ 疫情影响，业绩短期承压，维持“增持”评级 李子园2022Q1营收3.42亿元，同比增3.28%；归母净利0.41亿元，同比降23.59%。我们维持2022-2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利为3.0、3.8、4.6亿元，EPS为1.36、1.74、2.11元，当前股价对应PE为22.6、17.7、14.6倍。李子园在现有重点区域有品牌、渠道、规模优势，自华东向全国市场稳步拓张，维持“增持”评级。 ⚫ 疫情影响营收增速放缓，外围市场增速较快 （1）分产品来看：含乳饮料2022Q1营收同比增1.54%，公司主要市场的物流配送、渠道等受疫情影响较大，营收增速放缓；（2）分渠道来看：2022Q1经销渠道营收3.31亿元，同比增2.64%；直销渠道营收910.5万元，同比增27.76%；（3）分区域来看：2022Q1华东、华中、西南三大重点地区，营收分别为1.78亿元、0.70亿元、0.55亿元，除西南同比下降3.38%外，其余两地区同比分别增0.77%、1.35%。外围市场保持较好的增长态势，华北、华南、西北、东北地区营收分别同比增2.79%、82.23%、113.39%、66.33%。随着各地物流逐渐恢复，终端需求逐渐回暖，预计大单品及新品持续发力、渠道布局进一步完善下，公司营收仍可快速增长。 ⚫ 净利率下滑主因毛利率下降、销售费率提升 2022Q1公司净利率降4.2pct至12%，下降主因原材料、能源成本上行下毛利率降6.5pct至31.3%。2022Q1公司持续开拓外围市场、春节进行费用投放，销售费用率增1.3pct至14.8%。展望2022年，成本端原材料、包材等有上行压力，但公司为中性乳饮料龙头，可通过多种方式如提价、产品结构调整等方式缓解成本压力；全国化推进期间费率预计仍处高位。目前公司已有5个生产基地，且一方面深耕大本营市场，一方面积极拓展小餐饮店等渠道，产能陆续释放、渠道布局进一步完善下公司发展潜力仍较大。 ⚫ 风险提示：产能扩张不及预期、渠道扩张不及预期、原料价格波动风险等。 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,088 1,470 1,708 2,178 2,621 YOY(%) 11.6 35.1 16.2 27.5 20.4 归母净利润(百万元) 215 262 295 377 457 YOY(%) 18.1 22.3 12.5 27.6 21.2 毛利率(%) 37.2 35.9 35.7 36.1 36.5 净利率(%) 19.7 17.9 17.3 17.3 17.4 ROE(%) 29.4 16.4 16.4 17.7 18.1 EPS(摊薄/元) 0.99 1.21 1.36 1.74 2.11 P/E(倍) 31.0 25.4 22.6 17.7 14.6 P/B(倍) 9.1 4.1 3.7 3.1 2.6 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%0%40%80%120%2021-042021-082021-12李子园沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 464 1005 680 882 1218 营业收入 1088 1470 1708 2178 2621 现金 244 528 449 519 807 营业成本 683 942 1098 1391 1664 应收票据及应收账款 1 1 2 2 3 营业税金及附加 9 14 15 20 23 其他应收款 0 1 1 1 1 营业费用 101 167 188 237 284 预付账款 45 167 0 150 89 管理费用 43 61 68 85 101 存货 134 182 166 146 254 研发费用 9 14 16 20 24 其他流动资产 40 126 62 63 64 财务费用 0 -27 -16 -20 -23 非流动资产 671 1097 1488 1752 1882 资产减值损失 0 -0 -0 -0 -0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 36 41 41 41 41 固定资产 439 632 854 1078 1238 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 77 138 159 176 191 投资净收益 0 1 1 1 1 其他非流动资产 156 327 475 499 454 资产处置收益 -1 -0 -1 -1 -1 资产总计 1136 2102 2167 2634 3100 营业利润 277 341 381 486 589 流动负债 342 423 464 606 679 营业外收入 2 1 1 2 2 短期借款 33 0 35 97 24 营业外支出 2 4 2 2 3 应付票据及应付账款 170 214 274 305 469 利润总额 277 338 380 485 588 其他流动负债 139 210 154 203 187 所得税 63 76 85 109 132 非流动负债 64 73 73 73 73 净利润 215 262 295 377 457 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 64 73 73 73 73 归母净利润 215 262 295 377 457 负债合计 406 497 538 679 753 EBITDA 312 376 426 555 672 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS(元) 0.99 1.21 1.36 1.74 2.11 股本 116 217 217 217 217 资本公积 157 747 573 573 573 主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 457 642 890 1191 1533 成长能力 归属母公司股东权益 730 1605 1630 1955 2347 营业收入(%) 11.6 35.1 16.2 27.5 20.4 负债和股东权益 1136 2102 2167 2634 3100 营业利润(%) 18.9 22.8 11.8 27.6 21.2 归属于母公司净利润(%) 18.1 22.3 12.5 27.6 21.2 获利能力 毛利率(%) 37.2 35.9 35.7 36.1 36.5 净利率(%) 19.7 17.9 17.3 17.3 17.4 现金流量表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 29.4 16.4 16.4 17.7 18.1 经营活动现金流 297 219 536 384 632 ROIC(%) 25.4 14.9 14.9 16.0 17.0 净利润 215 262 295 377 457 偿债能力 折旧摊销 41 54 59 80 100 资产负债率(%) 35.8 23.6 24.8 25.8 24.3 财务费用 0 -27 -16 -20 -23 净负债比率(%) -20.1 -28.3 -18.9 -16.4 -28.2 投资损失 -0 -1 -1 -1 -1 流动比率 1.4 2.4 1.5 1.5 1.8 营运资金变动 46 -133 188 -52 100 速动比率 0.7 1.4 1.0 0.9 1.2 其他经营现金流 -4 64 10 -0 -0 营运能力 投资活动现金流 -159 -487 -395 -344 -230 总资产周转率 1.1 0.9 0.8 0.9 0.9 资本支出 165 304 401 264 129 应收账款周转率 1107.1 1571.6 1106.9 1209.4 1123.4 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 4.5 4.9 4.5 4.8 4.3 其他投资现金流 6 -184 6 -80 -101 每股指标(元) 筹资活动现金流 13 587 -220 30 -114 每股收益(最新摊薄) 0.99 1.21 1.36 1.74 2.11 短期借款 30 -33 35 62 -73 每股经营现金流(最新摊薄) 1.37 1.01 2.47 1.77 2.92 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 3.37 7.41 8.32 9.82 11.63 普通股增加 0 101 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 590 -173 0 0 P/E 31.0 25.4 22.6 17.7 14.6 其他筹资现金流 -18 -70 -82 -32 -41 P/B 9.1 4.1 3.7 3.1 2.6 现金净增加额 151 319 -79 70 288 EV/EBITDA 20.9 16.3 14.8 11.4 8.8 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 4 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 股票投资评级说明 评级 说明 证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上； 增持（outperform） 预计相对强于市场表现5%～20%； 中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； 减持（underp