投入加大致业绩承压，静待利润弹性释放

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 安恒信息 688023.SH 公司研究 | 年报点评 ⚫ 事件：公司发布21年报，实现收入18.2亿（+37.6%），实现归母净利0.14亿（-89.7%），扣非净利-0.80亿（-166%），其中Q4单季度实现收入9.55亿（+44.1%），实现归母净利2.82亿（+68.1%），实现扣非净利2.72亿（+60.6%）。此外公司发布22Q1季报，实现收入2.33亿（+26.9%），实现归母净利-1.90亿（-50.8%），实现扣非净利-1.96亿（-50.4%）。 ⚫ 报告期内安全平台及安全服务业务快速增长。分产品来看，21年公司网络信息安全基础产品、网络信息安全平台、网络信息安全服务收入分别达到5.3亿、5.9亿、5.9亿，同比增速分别为14.5%、32.0%、59.8%，安全平台及安全服务业务实现快速增长。在行业客户方面，除传统优势行业外，公司在金融、运营商、医疗、教育和企业等客户的市场份额呈现进一步上升的趋势。 ⚫ 业绩承压系毛利率下降及期间费用率上升所致。2021年度公司综合毛利率为64.0%（-5.0 pct），主要系低毛利的服务业务占比上升，以及行业整体竞争加剧、公司加大市场开拓力度影响。此外，期间总费用率为73.2%，同比上升10.4 pct。其中，销售、管理、研发费用率分别为34.9%、9.1%、29.4 %，分别同比上升1.7pct、1.4 pct、5.8pct。 ⚫ 新兴安全继续发力，静待利润弹性释放。公司围绕“云、大、物、工、智”等新场景持续布局，云安全方面，安恒云完成10多家主流公有云适配对接，新增云防护客户1300多家，新增近 200 朵私有云，为后续做好精细化订阅式安全运营服务打下基础。大数据安全方面，安全数据中台、安全能力中台等能力持续提升，并推出适用于不同规模、不同行业客户的解决方案。随着公司投入高峰过去，利润率有望迎来改善。 ⚫ 调整收入增速、毛利率及费用率，我们预测公司22-24年营收分别为24.46、32.57、42.68亿元（原22-23年预测分别为27.89、38.49亿元）。根据可比公司22年的PS水平，给予公司22年5倍PS，对应合理股价为155.80元，维持增持评级。 风险提示 政策落地不及预期的风险；行业竞争加剧的风险 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,323 1,820 2,446 3,257 4,268 同比增长(%) 40.1% 37.6% 34.3% 33.2% 31.0% 营业利润(百万元) 140 (41) 109 217 301 同比增长(%) 51.7% -129.2% 367.4% 98.4% 38.9% 归属母公司净利润(百万元) 134 14 105 212 295 同比增长(%) 45.4% -89.7% 661.8% 101.2% 39.5% 每股收益（元） 1.71 0.18 1.34 2.70 3.76 毛利率(%) 69.0% 64.0% 65.3% 65.6% 65.6% 净利率(%) 10.1% 0.8% 4.3% 6.5% 6.9% 净资产收益率(%) 8.3% 0.6% 3.3% 6.4% 8.2% 市盈率 66.7 648.2 85.1 42.3 30.3 市净率 5.4 2.9 2.8 2.6 2.4 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年04月28日） 110.78元 目标价格 155.80元 52周最高价/最低价 375.1/109.38元 总股本/流通A股（万股） 7,850/5,682 A股市值（百万元） 8,697 国家/地区 中国 行业 计算机 报告发布日期 2022年04月28日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -20.71 -33.43 -44.99 -62.03 相对表现 -18.75 -26.93 -31.09 -31.78 沪深300 -1.96 -6.5 -13.9 -30.25 浦俊懿 021-63325888*6106 pujunyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050004 陈超 021-63325888*3144 chenchao3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050002 投入加大致业绩承压，静待利润弹性释放 增持（维持） 安恒信息年报点评 —— 投入加大致业绩承压，静待利润弹性释放 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 可比公司估值比较 公司 代码 最新市值(亿) 2022/04/28 总营收（亿） 市销率 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 深信服 300454 352 68.05 88.52 114.83 5.17 3.98 3.07 奇安信 688561 293 58.09 80.52 109.99 5.04 3.64 2.66 用友网络 600588 608 89.32 109.19 134.94 6.81 5.57 4.51 广联达 002410 497 56.19 69.12 84.30 8.84 7.19 5.90 石基信息 002153 244 32.14 40.90 49.80 7.59 5.97 4.90 最大值 8.84 7.19 5.90 最小值 5.04 3.64 2.66 平均数 6.69 5.27 4.21 调整后平均 6.52 5.17 4.16 数据来源： Wind，东方证券研究所 调整收入增速、毛利率及费用率，我们预测公司22-24年营收分别为24.46、32.57、42.68亿元（原22-23年预测分别为27.89、38.49亿元）。根据可比公司22年的PS水平，给予公司22年5倍PS，对应合理股价为155.80元，维持增持评级。 安恒信息年报点评 —— 投入加大致业绩承压，静待利润弹性释放 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 核心假设及盈利预测变动分析表 人民币百万元（标注除外） 调整前 调整后 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 核心假设 销售费用率 31.9% 31.4% 31.9% 31.0% 30.8% 变动幅度 0.0% -0.4% 管理费用率 7.1% 6.9% 8.2% 8.0% 7.9% 变动幅度 1.1% 1.1% 研发费用率 22.8% 23.1% 25.8% 24.5% 24.2% 变动幅度 3.1% 1.4% 分产品盈利预测 网络信息安全基础产品 销售收入 709 851 634 761 913 变动幅度 -10.6% -10.6% 毛利率 79.4% 79.5% 78.6% 79.1% 79.2% 变动幅度 -0.8% -0.4% 网络信息安全平台 销售收入 1,109 1,573 815 1,099 1,447 变动幅度 -26.5% -30.1% 毛利率 75.9% 76.0% 75.0% 75.5% 75.6% 变动幅度 -0.9% -0.5% 网络信息安全服务 销售收入 912 1,355 869 1,258 1,756 变动幅度 -4.7% -7.2% 毛利率 53.7% 53.9% 52.4% 53.4% 53.9% 变动幅度 -1.3% -0.5% 第三方硬件 销售收入 42 50 103 113 124 变动幅度 146.5% 125.9% 毛利率 13.2% 13.2% 13.0% 13.0% 13.0% 变动幅度 -0.2% -0.2% 其他 销售收入 17 20 24 26 28 变动幅度 46.3% 29.2% 毛利率 30.0% 30.0% 76.4% 75.5% 74.6% 变动幅度 46.4% 45.5% 销售收入合计 2,789 3,849 2,446 3,257 4,268 变动幅度 -12.3% -15.4% 综合毛利率 68.3% 67.9% 65.3% 65.6% 65.6% 变动幅度 -3.0% -2.3% 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测 安恒信息年报点评 —— 投入加大致业绩承压，静待利润弹性释放 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 主要财务数据变动分析表 人民币百万元（标注除外） 调整前 调整后 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 营业收入 2,789 3,849 2,446 3,257 4,268 变动幅度 -12.3% -15.4% 营业利润 286 395 109 217 301 变动幅度 -61.8% -45.1% 归属母公司净利润 276 385 105 212 295 变动幅度 -62.0% -45.0% 每股收益（元） 3.73 5.20 1.34 2.70 3.76 变动幅度 -64.1% -48.1% 毛利率(%) 68.3% 67.9% 65.3% 65.6% 65.6% 变动幅度 -3.0% -2.3% 净利率(%) 9.9% 10.0% 4.3% 6.5% 6.9% 变动幅度 -5.6% -3.5% 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测 安恒信息年报点评 —— 投入加大致业绩承压，静待利润弹性释放 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 5 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,313 2,014 1,868 2,017 2,256 营业收入 1,323 1,820 2,446 3,257 4,268 应收票据、账款及款项融资 281 479 550 733 960 营业成本 411 656 849 1,120 1,469 预付账款 7 10 13 18 23 营业税金及附加 17 18 24 33 43 存货 115 193 276 336 451 营业费用 439 636 781 1,011 1,316 其他 251 515 546 591 648 管理费用及研发费用 414 701 832 1,060 1,368 流动资产合计 1,967 3,211 3,253 3,694 4,337 财务费用 (22) (5) (2) (5) (5) 长期股权投资 26 230 230 230