自研+出海表现优异驱动业绩高增，员工持股计划彰显长期发展信心

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 年报点评报告 2022年04月26日 三七互娱（002555.SZ） 自研+出海表现优异驱动业绩高增，员工持股计划彰显长期发展信心 事件：公司发布2021年年报以及22Q1业绩预告。21年实现营收162.16亿元（YoY+12.62%），归母净利润28.76亿元（YoY+4.15%）；公司预计22Q1实现归母净利润7.4~7.7亿元（YoY+533.7%~559.4%）。 自研品类拓展、海外表现优异，新游利润释放驱动公司业绩持续高增。21Q1/Q2/Q3/Q4公司实现归母净利润1.17/7.37/8.67/11.54亿元，同比-84.0%/-24.1%/+54.8%/+130.5%，业绩增长提速主要得益于重磅自研新游《斗罗大陆：魂师对决》利润释放以及海外市场的优异表现。21年8月-12月公司均位列Sensor Tower中国手游发行商全球收入榜单TOP5。 1）国内市场：21年在运营国内手游最高月流水17亿+，最高MAU460万+。年内新上线自研游戏《荣耀大天使》《斗罗大陆：魂师对决》，代理游戏《斗罗大陆：武魂觉醒》《叫我大掌柜》等，22Q1 iOS畅销榜平均排名分别为188/25/135/65。其中自研卡牌手游《魂师》上线次月流水超7亿元且至今位列畅销榜TOP30，预计将长周期运营持续贡献稳定流水。该游戏的优异变现是公司研发实力增强的游侠验证，21Y公司研发投入+12.37%至12.50亿元。 2）海外市场：21年海外收入同比+122.9%至47.77亿元，占营收比增长14.6pct至29.5%，海外发行游戏最高月流水7亿+，最高MAU850万人+。其中《Puzzles&Survival》截止21年末累计流水超过25亿元，22Q1美国/日本iOS畅销榜平均排名分别为28/15名维持优异变现；《云上城之歌》21年中旬韩国版上线后最高位列iOS畅销榜TOP5，22年2月日服版本《空之勇者团》上线带动该游戏2月海外收入环比+19%，2/3月分别位列Sensortower中国手游收入排名第16/14名，预计22Q1《P&S》与《云上城》将持续贡献稳定流水。近期《Chrono Legacy》（三消+SLG）《斗罗大陆：魂师对决》《三国：英雄的荣光》（自研三国SLG）《Ant Legion》（易娱开发蚂蚁题材）等多款新游在海外不同地区上线/开启测试，预计将贡献未来海外业绩增量。 版号重启或将带动行业回暖，公司储备产品全球化发行可期。22年4月国产网游版号恢复发放，共计45款新游获得版号。公司海内外储备产品近30款，代理游戏《梦想大航海》《曙光计划》《最后的原始人》《空之要塞：启航》等已获版号，重点储备自研游戏《代号魔幻M》（西方魔幻MMO）《代号C6》（多文明题材卡牌）《代号古风》（古风MMO）等游戏均计划全球化发行，有望在未来支撑业绩增长。 发布员工持股计划彰显长期发展信心。公司拟向不超过650名员工授予合计1630万股（占总股本比为0.74%），目标为22-24年公司营业收入/净利润增长率（以21年为基数）分别不低于15%/25%/35%，预计22-25年员工持股计划摊销费用分别为1.02/1.22/0.59/0.17亿元。 投资建议：公司自研+出海表现优异，产品储备丰富预计将支撑未来业绩增长。结合最新财报情况，我们上调了公司的盈利预期，预计22/23年公司实现归母净利润33.35/38.08元，分别同比+16.0/14.2%，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，政策监管风险，产品上线不及预期。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 14,400 16,216 19,184 21,463 23,663 增长率yoy（%） 8.9 12.6 18.3 11.9 10.2 归母净利润（百万元） 2,761 2,876 3,335 3,808 4,196 增长率yoy（%） 30.6 4.2 16.0 14.2 10.2 EPS最新摊薄（元/股） 1.24 1.30 1.50 1.72 1.89 净资产收益率（%） 50.1 26.2 25.2 22.8 20.3 P/E（倍） 15.8 15.2 13.1 11.5 10.4 P/B（倍） 7.2 4.1 3.1 2.5 2.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2022年4月25日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 游戏 前次评级 买入 4月25日收盘价(元) 19.70 总市值(百万元) 43,691.93 总股本(百万股) 2,217.86 其中自由流通股(%) 69.44 30日日均成交量(百万股) 35.31 股价走势 作者 分析师 顾晟 执业证书编号：S0680519100003 邮箱：gusheng@gszq.com 研究助理 何欣仪 执业证书编号：S0680120090027 邮箱：hexinyi@gszq.com 相关研究 1、《三七互娱（002555.SZ）：买量回收+新游加持确立业绩拐点，出海能力持续验证》2021-10-31 2、《三七互娱（002555.SZ）：Q2业绩环比高增，“双核+多元”全球化产品可期》2021-08-31 2022年04月26日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 5800 9187 14593 17349 23384 营业收入 14400 16216 19184 21463 23663 现金 1777 4619 9384 12294 17409 营业成本 1758 2466 2935 3284 3620 应收票据及应收账款 1165 1264 1933 1644 2300 营业税金及附加 42 38 56 59 63 其他应收款 85 90 129 102 153 营业费用 8213 9125 10647 11912 13157 预付账款 1000 1055 1376 1344 1655 管理费用 366 463 547 622 663 存货 0 0 0 0 0 研发费用 1113 1250 1477 1653 1822 其他流动资产 1774 2159 1770 1964 1867 财务费用 -23 -55 -155 -275 -372 非流动资产 4764 5250 5206 5211 5211 资产减值损失 -193 -36 -36 -36 -36 长期投资 361 509 509 509 509 其他收益 162 167 167 167 167 固定资产 923 892 973 1004 1030 公允价值变动收益 196 78 42 105 75 无形资产 1108 1088 1072 1053 1031 投资净收益 155 123 150 133 135 其他非流动资产 2372 2761 2651 2645 2642 资产处臵收益 0 3 0 0 0 资产总计 10564 14437 19798 22560 28595 营业利润 3256 3261 4072 4650 5123 流动负债 4498 3399 5102 4053 5752 营业外收入 4 4 0 0 0 短期借款 889 446 446 446 446 营业外支出 11 17 0 0 0 应付票据及应付账款 1471 1773 2089 2232 2531 利润总额 3249 3248 4072 4650 5123 其他流动负债 2138 1181 2568 1376 2775 所得税 213 398 407 465 512 非流动负债 0 181 174 170 166 净利润 3036 2850 3665 4185 4611 长期借款 0 20 14 10 6 少数股东损益 275 -26 330 377 415 其他非流动负债 0 161 161 161 161 归属母公司净利润 2761 2876 3335 3808 4196 负债合计 4499 3580 5276 4223 5918 EBITDA 3367 3310 4163 4545 4913 少数股东权益 28 84 413 790 1205 EPS（元） 1.24 1.30 1.50 1.72 1.89 股本 2112 2218 2218 2218 2218 资本公积 115 2979 2979 2979 2979 主要财务比率 留存收益 3960 6062 9173 12934 17157 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 6037 10774 14109 17547 21472 成长能力 负债和股东权益 10564 14437 19798 22560 28595 营业收入(%) 8.9 12.6 18.3 11.9 10.2 营业利润(%) 21.8 0.1 24.9 14.2 10.2 归属于母公司净利润(%) 30.6 4.2 16.0 14.2 10.2 获利能力 毛利率(%) 87.8 84.8 84.7 84.7 84.7 现金流量表（百万元） 净利率(%) 19.2 17.7 17.4 17.7 17.7 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 50.1 26.2 25.2 22.8 20.3 经营活动现金流 2928 3659 4285 3163 4920 ROIC(%) 43.8 24.4 24.0 21.7 19.3 净利润 3036 2850 3665 4185 4611 偿债能力 折旧摊销 117 171 273 193 208 资产负债率(%) 42.6 24.8 26.7 18.7 20.7 财务费用 -23 -55 -155 -275 -372 净负债比率(%) -14.6 -37.7 -61.2 -64.3 -74.6 投资损失 -155 -123 -150 -133 -135 流动比率 1.3 2.7 2.9 4.3 4.1 营运资金变动 -261 559 694 -702 683 速动比率 1.0 2.4 2.6 3.9 3.8 其他经营现金流 214 256 -42 -105 -75 营运能力 投资活动现金流 -610 -1083 352 -155 99 总资产周转率 1.4 1.3 1.1 1.0 0.9 资本支出 1072 342 -45 6 0 应收账款周转率 11.7 13.4 12.0 12.0 12.0 长期投资 -151 -389 0 0 0 应付账款周转率 1.1 1.5 1.5 1.5 1.5 其他投资现金流 311 -1130 307 -150 99 每股指标（元） 筹资活动现金流 -2628 287 129 -98 97 每股收益(最新摊薄) 1.24 1.30 1.50 1.72 1.89 短期借款 889 -444 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.32 1.65 1.93 1.43 2.22 长期借款 -250 20 -6 -4 -4 每股净资产(最新摊薄) 2.72 4.86 6.36 7.91 9.68 普通股增加 0 106 0 0 0 估值比率