水井坊发布21年年报及22年一季报，21年营收46.3亿元，归母净利润12.0亿元，同比增长64.0%；22Q1营收14.1亿元，归母净利润约3.6亿元，同比下滑13.5%。高档酒高速增长，产品结构优化。21年白酒收入46.2亿元，销量和吨价变动+40.3%/+9.6%，量价齐升。22Q1末合同负债余额8.39亿元，同比提升16.0%，渠道保持打款积极性。21年盈利能力改善，22Q1费用加大短期承压。21年毛利率84.5%，其中高档酒毛利率85.1%，同比继续提升；销售费用率和管理费用率分别为26.5%和6.6%，同比减少1.5pct和2.7pct，费用投放效率提升；税金及附加占营收比重为15.9%。21年销售净利率25.9%，维持提升趋势。22Q1，毛利率84.9%，销售费用率29.0%，预计主要因为宣传活动费用投入加大；综合，22Q1销售净利率25.6%。高端战略逐步落地，全年目标预计顺利完成。21年推出新一代典藏，首次提出“1+3+5”品质密码。22年4月，全新一代井台正式亮相，主打市场扩容趋势明显的500-800价格带。同时，公司将梳理300元以下系列酒进行升级，积极探索建议零售价1500以上产品，开发元、明2.0等超高端产品。营销端改革高端品销售，推动25家经销商成立高端白酒销售公司，优化高端品价值链体系。受疫情影响，22Q1短期业绩承压，但随着未来疫后消费场景恢复，以及前期高端化动作陆续落地，全年目标预计顺利完成。次高端酒价格带持续扩容，短期波动不改长期趋势，看好公司盈利成长空间。下调营收和毛利率，预测公司22-24年每股收益分别为2.89、3.63和4.43元，结合可比公司，给予22年31倍PE，目标价89.59元，维持买入评级。
