2022年一季报点评：钛精矿价格保持强势，产业链延伸布局

公司公布2022年一季报：2022Q1，公司实现营收5.95亿元，同比减少4.57%、环比增长30.01%；归母净利润3.54亿元，同比减少0.99%、环比增长44.19%；扣非归母净利3.5亿元，同比减少0.95%、环比增长48.49%。 2022Q1归母净利润环比回升。分季度同比来看，2022Q1归母净利润同比减少0.04亿元。其中主要的减利点包括毛利和其他/投资收益：毛利下滑主要是由于产品价格回落，且预计钒钛铁精矿产量同比下滑所致，投资收益下滑主要是由于东方钛业收入减少；分季度环比来看，2022Q1归母净利润环比增加1.08亿元，核心在于毛利环比增加1.76亿元，预计主要是由于钒钛铁精矿销量跟随铁水产量环比回升，且销量回升摊平成本使得Q1公司毛利率环比上升16.52pct至72.82%。 未来核心看点：钛回收率持续提升，产业链延伸布局 ①资源优势突出，钛回收率持续提升。公司拥有的潘家田铁矿属于攀西地区钒钛磁铁矿核心资源之一。钛回收率方面，公司通过技术研究，将原矿综合利用品位降低至13%，增加低品位原矿使用量，同时改进选钛工艺，大幅提高钛回收率。 其中IPO募投项目“钒钛磁铁矿提质增效技改项目”预计今年年底完成，而2021年4月批露的“钒钛磁铁矿规模化高效清洁分离提取示范项目”将进一步提高钒钛磁铁矿资源综合利用率。 ②纵向延伸产业链，6万吨能源级钛材料项目签署。钛材料是高端制造业的基础材料，受益于航天航空、海洋工程等下游领域发展，未来需求空间广阔。为实现战略布局及长远规划，结合攀枝花丰富的绿电资源（水电、光伏、风电资源），公司拟投资100亿元建设年产6万吨“钒钛磁铁矿—海绵钛—钛锭、钛板—能源级钛（合金）材料”全产业链项目，分三期建设，其中首期投资55亿元，建设周期24个月。 盈利预测与投资建议：我们认为，受益于钛精矿价格保持强势，且技改项目完成后，钛精矿产量有望逐渐提升，公司2022-24年归母净利润预计依次为14.64/16.72/18.50亿元，对应4月21日收盘价的PE为10x、8x和8x，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：产品价格大幅波动，下游需求不及预期，新冠疫情持续影响。 盈利预测与财务指标项目/年度 1事件：公司公布2022年一季报 公司公布2022年一季报：2022Q1，公司实现营收5.95亿元，同比减少4.57%、环比增长30.01%；归母净利润3.54亿元，同比减少0.99%、环比增长44.19%；扣非归母净利3.5亿元，同比减少0.95%、环比增长48.49%。 图1：2022Q1，公司营收同比减少4.57% 图2：2022Q1，公司归母净利润同比减少0.99% 22022年一季度业绩拆解：毛利环比回升 分季度同比来看，2022Q1vs2021Q1：2022Q1归母净利润同比减少0.04亿元。其中主要的减利点包括毛利（-0.33亿元）和其他/投资收益（-0.09亿元）； 主要的增利点在于费用及税金同比（+0.34亿元），减值损失（+0.01亿元）及所得税（+0.03亿元）。 分季度环比来看，2022Q1vs2021Q4：2022Q1归母净利润环比增加1.08亿元，核心在于毛利环比增加1.76亿元。其中增利点还有营业外收支（+0.02亿元）；主要的减利点在于其他/投资收益（-0.25亿元），主要是系东方钛业收入减少所致；所得税环比（-0.27亿元），费用和税金环比（-0.14亿元），减值损失环比（-0.02亿元）。 图3：2022Q1业绩同比变化拆分（单位：万元） 图4：2022Q1业绩环比变化拆分（单位：万元） 2022Q1，钛精矿价格（不含税）同比上升20.55%，钒钛铁精矿（不含税）价格同比下滑6.84%。公司的主要产品为钛精矿和钒钛铁精矿。钛精矿价格逐年攀升，2022Q1均价为2177元/吨，同比上升20.55%，环比下滑0.64%。攀枝花钒钛矿2022年一季度价格偏弱，2022Q1均价为620元/吨，环比下降0.40%，同比下降6.84%。 图5：钛精矿价格（不含税）： TiO2 ＞47%（元/吨） 图6：钒钛矿价格（不含税）：61%湿基（元/吨） 2022Q1公司毛利率72.82%，同比下滑1.91pct，环比上升16.52pct，毛利率环比回升较多，预计主要由于钒钛铁精矿销量跟随铁水产量回升摊平成本所致。 图7：公司毛利率情况 图8：公司分季度毛利率情况 期间费用同比下滑明显。公司2022Q1期间费用同比下滑89.89%至241万元，占营收比重0.4%。其中销售费用56万元，同比下降96.76%，主要是因为本期执行新收入准则后，将与产品销售直接相关的运费进入营业成本所致；管理费用1651万元，同比上升20.86%；财务费用-1466万元，同比下降108.69%，主要是银行存款利息收入增加所致。此外，2022Q1研发费用1544万元，同比降低4.68%，环比降低34.91%。 图9：公司三费情况 图10：公司研发费用情况 3核心看点：钛回收率持续提升，产业链延伸布局 资源优势突出，钛回收率持续提升。公司拥有的特大型矿山潘家田铁矿属于攀西地区钒钛磁铁矿核心资源之一，公司采矿权范围内保有工业品位铁矿石资源量19,086.75万吨，TFe品位29.48%，伴生 TiO2 的量为2,294.36万吨， TiO2 品位12.02%，伴生V2O5的量为51.72万吨，V2O5品位0.27%，同时保有低品位铁矿石量7,190.58万吨，其丰富的资源储量为公司的可持续发展打下了坚实的基础。此外，公司通过多年的技术研究，突破工业低品位矿的使用标准，降低原矿综合利用品位至13%，增加低品位原矿使用量，同时对选钛工艺进行合理改进，大幅提高钛的回收率。其中IPO募投项目“钒钛磁铁矿提质增效技改项目”截止2021年底工程进度为30.29%，预计今年年底项目完成后钛的回收率将进一步提升，而2021年4月披露的“钒钛磁铁矿规模化高效清洁分离提取示范项目”利用短流程技术创新，开发绿色高效短流程冶炼新工艺，有望进一步提高钒钛磁铁矿资源综合利用率，丰富公司产品结构。 纵向延伸产业链，6万吨能源级钛材料项目签署。钛材料是高端制造业的基础材料，受益于航天航空、海洋工程等下游领域发展，未来需求空间广阔。为充分发挥攀枝花钒钛资源优势，实现公司战略布局及长远规划。2022年4月2日，公司发布公告，与攀枝花钒钛高新技术产业开发区管理委员会签署《四川安宁铁钛股份有限公司年产6万吨能源级钛（合金）材料全产业链项目投资合同书》。项目总规划投资预算为100亿元，建设年产6万吨“钒钛磁铁矿—海绵钛—钛锭、钛板—能源级钛（合金）材料”全产业链项目。该项目依托“资源禀赋、先进技术、清洁能源、能耗降低”四个关键要素进行开发建设，采用先进技术，配备丰富的清洁能源，大大降低能耗，使项目投产后的运营极具竞争优势。 表1年产6万吨能源级钛（合金）材料全产业链项目 4盈利预测与投资建议 4.1盈利预测假设与业务拆分 我们预计公司2022-24年营业收入分别为23.17、25.74、27.46亿元，同比增速分别为0.6%、11.09%、6.69%。具体拆分来看，安宁股份收入主要分为钛精矿、钒钛铁精矿及其他业务： （1）钛精矿方面，我们预计钛精矿价格将保持强势，产量由于技改项目和钛回升率提升互相抵消，2022年不会有明显变化，2023-24年将会有所提升，因此预计钛精矿板块2022-24年营业收入分别为13.80、15.54、17.12亿元，同比增速分别为8.55%、12.62%、10.19%。 （2）钒钛铁精矿方面，我们预计产品价格同比将略有回落，同时产量由于技改项目2022年将有所回落，2023-24年将会有所回升，因此预计钒钛铁精矿营业收入2022-24年分别为9.24、10.07、10.21亿元，同比增速分别为-9.34%、8.98%、1.34%。 （3）其他方面，我们预计营收2022-24年分别为1310、1300和1350万元，同比分别增长2.15%、-0.76%和3.85%。 从毛利率角度看，由于钛精矿价格保持强势，且钒钛铁精矿价格维持震荡运行，预计公司2022-24年总毛利率小幅提升，分别为75.46%、76.74%和77.77%， 表2：公司营业收入测算 4.2估值分析与投资建议 根据公司的业务属性，我们选择宝钛股份和金岭矿业作为行业可比公司，截至2022年4月21日收盘数据，可比公司对应2022-24年平均PE分别为20x、16x和13x。我们认为，受益于钛精矿价格保持强势，且技改项目完成后钛精矿产量有望逐渐提升，公司2022-24年归母净利润预计依次为14.64/16.72/18.50亿元，对应4月21日收盘价的PE为10x、8x和8x，低于可比公司平均水平，首次覆盖，给予“推荐”评级。 表3：可比公司估值预测 5风险提示 1）产品价格大幅波动。公司主要产品钛精矿以及钒钛铁精矿的价格受宏观经济状况、供需关系等多方面因素影响。由于开采及洗选成本变动相对较小，公司利润及利润率和商品价格走势密切相关，若未来钛精矿与钒钛铁精矿价格波动太大，可能会导致公司经营业绩不稳定。 2）下游需求不及预期。钛精矿的下游应用领域主要为钛白粉和海绵钛，其中90%集中在钛白粉的生产。钛白粉的终端用户主要为房地产、汽车等行业，并与基础工程建设高度相关。若下游企业发展不及预期会影响公司需求。 3）新冠疫情持续影响。疫情防控形势严峻复杂，给公司的生产经营管理及产品运输等事项带来一定的风险。 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元）营业总收入 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）