2021年年报点评：制冷剂高景气，Q4业绩超预期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月22日 公司研究 制冷剂高景气，Q4业绩超预期 ——巨化股份（600160.SH）2021年年报点评 买入（维持） 事件：2021年公司实现营收179.9亿元，同比+12.0%；实现归母净利润11.09亿元，同比+1063%。其中Q4单季度实现营业收入53.6亿元，同比+4.3%、环比+20.8%，实现归母净利润8.51亿元，同比+1396%、环比+451%。 点评： 制冷剂景气上行，Q4业绩超预期。2021年全球经济回暖，带动化工产品市场需求提升，公司主营产品价格大幅上涨，制冷剂销量稳步增长。2021年公司氟化工原料、制冷剂、含氟聚合物材料、含氟精细化学品、基础化工产品、食品包装材料、石化材料销售均价分别同比+80.9%、+41.6%、+48.0%、+6.3%、+25.2%、+16.9%、+3.0%，销量分别同比-19.7%、+2.6%、-2.6%、-35.5%、+2.9%、+6.6%、+31.5%；21年受能耗双控、原材料供给阶段性不足等影响，原材料价格也出现较大幅度上涨，公司发挥产业链一体化完整优势，挖潜增效、节能降耗，较好地控制了原材料价格过快上涨导致营业成本大幅上升的不利影响，21年业绩大幅增长。2021年Q4氟化工原料、制冷剂、含氟聚合物材料、含氟精细化学品、基础化工产品、食品包装材料、石化材料销售均价分别环比+21.2%、+18.9%、+27.5%、+15.5%、+49.4%、+29.3%、-8.6%，制冷剂行业景气上行，公司Q4业绩超预期。 拟扩建PVDF产能，聚焦高端氟化工产业。截至21年末，公司PVDF产能3500万吨，悬浮法6500吨/年PVDF预计22年上半年建成，产品包括涂料级、太阳能背板膜用、水处理膜用、电线电缆用、锂电级粘结用等PVDF树脂品种。此外，公司于2021年12月发布公告称，计划分别投资9.79亿元、6.93亿元建设“新增4.8万吨/年VDF技改扩建项目”和“新增3万吨/年PVDF技改扩建项目（一期）新增2.35万吨/年PVDF项目”，预计将于23年Q4建成投产，两技改扩建项目规划增加高端化、专用化PVDF产品品种，拓展锂电池级、高纯化学品贮存和输送材料等市场。此外，公司重视产品创新，报告期内研发投入6.54亿元，加强先进氟氯化工新材料、新型绿色氟制冷剂与发泡剂、含氟精细化学品等新产品研发，实施研发项目133项，完成主要成果17项。21年公司启动实施巨芯冷却液项目、高性能氟材料项目，开发的乳液法锂电PVDF产品量产，PTFE、FKM系列产品性能进一步提升，PVDC水性涂料、MA树脂应用领域进一步拓展，提高公司氟化工领域的竞争优势。 盈利预测、估值与评级：氟化工及制冷剂行业高景气，公司盈利能力显著提升，我们上调公司2022-2023年盈利预测，新增2024年盈利预测，预计2022-2024年净利润分别为13.74（上调35%）/18.69（上调19%）/21.71亿元，折合EPS0.51/0.69/0.80元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料及产品价格波动；新增产能投放不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 16,054 17,986 19,897 22,277 25,277 营业收入增长率 2.94% 12.03% 10.63% 11.97% 13.46% 净利润（百万元） 95 1,109 1,374 1,869 2,171 净利润增长率 -89.35% 1062.87% 23.87% 36.01% 16.19% EPS（元） 0.04 0.41 0.51 0.69 0.80 ROE（归属母公司)（摊薄） 0.76% 8.32% 9.57% 11.84% 12.51% P/E 326 28 23 17 14 P/B 2.5 2.3 2.2 2.0 1.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-04-21 当前价：11.53元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：蔡嘉豪 021-52523800 caijiahao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 27.00 总市值(亿元)： 311.28 一年最低/最高(元)： 8.37/20.38 近3月换手率： 72.06% 股价相对走势 -29%5%38%72%105%02/2106/2109/2101/22巨化股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -9.30 17.62 49.74 绝对 -15.47 1.23 29.56 资料来源：Wind 相关研报 Q3业绩环比改善，聚焦高端氟化工——巨化股份（600160.SH）21年三季报点评（2021-11-04） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 巨化股份（600160.SH） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 16,054 17,986 19,897 22,277 25,277 营业成本 14,567 15,443 16,859 18,558 20,918 折旧和摊销 754 852 997 1,083 1,165 税金及附加 46 60 62 69 78 销售费用 490 131 376 421 477 管理费用 563 687 729 816 926 研发费用 459 654 646 724 821 财务费用 52 29 32 31 32 投资收益 106 388 247 318 282 营业利润 154 1,114 1,594 2,149 2,500 利润总额 137 1,076 1,556 2,111 2,462 所得税 34 -2 194 264 307 净利润 102 1,078 1,362 1,847 2,154 少数股东损益 7 -31 -12 -21 -17 归属母公司净利润 95 1,109 1,374 1,869 2,171 EPS(元) 0.04 0.41 0.51 0.69 0.80 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 989 1,247 2,032 2,554 2,953 净利润 95 1,109 1,374 1,869 2,171 折旧摊销 754 852 997 1,083 1,165 净营运资金增加 20 -22 298 316 401 其他 119 -693 -638 -714 -784 投资活动产生现金流 -1,196 -1,092 -1,792 -1,702 -738 净资本支出 -1,867 -1,676 -2,020 -2,020 -1,020 长期投资变化 1,136 1,429 0 0 0 其他资产变化 -465 -845 228 318 282 融资活动现金流 61 -410 113 180 -240 股本变化 -45 0 0 0 0 债务净变化 558 -127 458 606 333 无息负债变化 95 1,567 261 373 493 净现金流 -216 -285 352 1,031 1,975 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 15,692 17,894 19,624 22,006 24,386 货币资金 1,677 1,539 1,891 2,922 4,897 交易性金融资产 1,059 500 500 500 500 应收账款 576 1,116 1,235 1,382 1,569 应收票据 201 269 298 333 378 其他应收款（合计） 16 21 22 25 27 存货 1,061 1,735 1,894 2,084 2,349 其他流动资产 933 841 860 884 914 流动资产合计 5,672 6,158 6,845 8,291 10,815 其他权益工具 258 508 508 508 508 长期股权投资 1,136 1,429 1,429 1,429 1,429 固定资产 6,746 6,364 6,679 7,033 7,026 在建工程 944 2,192 2,694 3,070 2,828 无形资产 734 711 717 722 728 商誉 16 16 16 16 16 其他非流动资产 - 226 245 245 245 非流动资产合计 10,020 11,737 12,778 13,715 13,570 总负债 2,822 4,262 4,981 5,960 6,786 短期借款 617 269 60 0 0 应付账款 1,011 1,769 1,932 2,126 2,397 应付票据 299 736 803 884 997 预收账款 2 0 0 0 0 其他流动负债 26 35 45 57 71 流动负债合计 2,473 3,553 3,567 3,831 4,264 长期借款 4 188 855 1,522 1,855 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 287 435 473 520 580 非流动负债合计 349 709 1,414 2,128 2,522 股东权益 12,870 13,632 14,643 16,047 17,600 股本 2,700 2,700 2,700 2,700 2,700 公积金 4,950 5,037 5,174 5,361 5,578 未分配利润 4,808 5,574 6,460 7,698 9,051 归属母公司权益 12,487 13,334 14,357 15,782 17,352 少数股东权益 383 298 286 265 248 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 9.3% 14.1% 15.3% 16.7% 17.2% EBITDA率 5.6% 12.6% 12.0% 13.3% 13.6% EBIT率 0.8% 7.8% 7.0% 8.4% 8.9% 税前净利润率 0.9% 6.0% 7.8% 9.5% 9.7% 归母净利润率 0.6% 6.2% 6.9% 8.4% 8.6% ROA 0.7% 6.0% 6.9% 8.4% 8.8% ROE（摊薄） 0.8% 8.3% 9.6% 11.8% 12.5% 经营性ROIC 0.9% 12.0% 9.3% 11.4% 13.7% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 18% 24% 25% 27% 28% 流动比率 2.29 1.73 1.92 2.16 2.54 速动比率 1.86 1.24 1.39 1.62 1.99 归母权益/有息债务 20.10 26.95 15.07 10.12 9.17 有形资产/有息债务 23.85 34.32 19.64 13.53 12.40 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 3.05% 0.73% 1.89% 1.89% 1.89% 管理费用率 3.51% 3.82% 3.66% 3.66% 3.66% 财务费用率 0.32% 0.16% 0.16% 0.14% 0.13% 研发费用率 2.86% 3.64% 3.25% 3.25% 3.25% 所得税率 25% 0% 12% 12% 12%