龙头地位稳固，打造全厨房产品矩阵

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 年报点评报告 2022年04月19日 老板电器（002508.SZ） 龙头地位稳固，打造全厨房产品矩阵 事件：老板电器发布2021年报和2022年一季报。公司21年实现营收101.48亿元，同比+24.84%；归母净利13.32亿元，同比-19.81%；。其中，21Q4单季营收为30.77亿元，同增22.96%；归母净利为-0.11亿元，同比-102.00%。22Q1公司实现营收20.86亿元，同增9.32%；归母净利3.68亿元，同增2.47%。另外，根据公司公告，21Q4计提坏账7.8亿元，还原坏账减值影响、考虑抵税情况下（以15%税率估算），21全年/Q4单季度归母分别为19.64/6.09亿元，同增18.26%/13.28%。 传统品类维持优势地位，新兴品类持续发力。1）从增速情况看，第一品类群稳定增长，油烟机/燃气灶同增18.73%/27.25%，二、三品类群增长迅猛，蒸烤一体机/洗碗机/热水器同增71.26%/101.32%/172.57%；2）从占比情况看，品类结构持续优化、加快提升二三品类配套率，蒸烤一体机/洗碗机占比同增1.73/1.69pct至6.38%/4.44%；3）从市占率看， 21年公司油烟机线上、线下双料第一，市占率分别为16.9%/30.5%；嵌入式蒸烤一体机/洗碗机线下市占率分别达34.8%/17.5%，一体机跃居线下第一。 渠道布局完整，线上渠道高速增长。1）公司电商渠道高增，公司线上销售以直营模式为主，21年直营同比增长39.13%；2）工程渠道优化客户结构，21年小幅增长6.95%，但其油烟机在精装修市场稳居行业第一，份额达36.2%；3）零售和创新渠道增速平稳，21年代销/经销同增19.23%/9.85%。 控费能力较好，盈利能力稳定性强。1）原材料成本高企下，21全年公司毛利率同比-3.81pct至52.35%；除销售费率受会计准则调整影响外，其他费率均保持稳定，21年销售/管理/研发/财务费率同比-2.22/-0.07/-0.12/0.47pct至24.19%/3.58%/3.61%/-1.38%；综合来看，21年公司净利率同比-7.47pct至13.29%。2）22Q1毛利率同比-4.78pct至52.56%；期间费率依然稳健；综合来看，22Q1净利率小幅下滑1.45pct至17.54%。3）现金流方面，21年经营性现金流量净额同比-11.18%至13.65亿元，22Q1经营活动产生现金流量净额同比-12.38%至1.28亿元，均主要系报告期内原材料等成本上涨，现金流出增加。 拓渠道迈向拓品类，有望成功开拓第二增长曲线。在传统烟灶业务基本盘稳固的基础上，公司从拓渠道迈向拓品类，打造全厨房品类矩阵。今年3月底发布的两款主品牌集成灶延续高端定位，以大火力、强排风特性引领行业；新兴品类洗碗机和蒸烤一体机持续放量，更适用中式厨房。老板电器依托品牌+渠道+组织架构优势，在敏锐洞察消费者需求下有望成功开拓第二增长曲线。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-2024年实现归母净利润22.11/24.4/28.16亿元，同比增长66.0%/10.4%/15.4%，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动、房地产市场波动、市场竞争加剧 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 8,129 10,148 11,776 13,617 15,691 增长率yoy（%） 4.7 24.8 16.0 15.6 15.2 归母净利润（百万元） 1,661 1,332 2,211 2,440 2,816 增长率yoy（%） 4.5 -19.8 66.0 10.4 15.4 EPS最新摊薄（元/股） 1.75 1.40 2.33 2.57 2.97 净资产收益率（%） 20.6 15.4 20.3 19.0 18.3 P/E（倍） 17.4 21.7 13.1 11.8 10.3 P/B（倍） 3.6 3.3 2.7 2.2 1.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2022年4月19日收盘价 增持（维持） 股票信息 行业 厨卫电器 前次评级 增持 4月19日收盘价(元) 30.43 总市值(百万元) 28,878.80 总股本(百万股) 949.02 其中自由流通股(%) 98.51 30日日均成交量(百万股) 8.54 股价走势 作者 分析师 鞠兴海 执业证书编号：S0680518030002 邮箱：juxinghai@gszq.com 分析师 徐程颖 执业证书编号：S0680521080001 邮箱：xuchengying@gszq.com 研究助理 杨凡仪 执业证书编号：S0680120070014 邮箱：yangfanyi@gszq.com 相关研究 1、《老板电器（002508.SZ）：21Q3业绩符合预期，应收风险整体可控》2021-10-19 2、《老板电器（002508.SZ）：21H1业绩超预期，第二曲线初显，盈利能力稳健》2021-08-04 3、《老板电器（002508.SZ）：公司业绩超预期，期待新品类发展》2021-04-28 2022年04月19日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 10627 11583 13581 16826 19133 营业收入 8129 10148 11776 13617 15691 现金 3921 3802 5070 7308 8721 营业成本 3563 4835 5299 6264 7265 应收票据及应收账款 2841 2928 3766 3975 4945 营业税金及附加 62 81 99 111 126 其他应收款 57 73 77 97 104 营业费用 2147 2454 3115 3595 4142 预付账款 70 131 102 168 143 管理费用 297 364 436 498 581 存货 1386 1772 1689 2403 2343 研发费用 303 366 458 517 596 其他流动资产 2353 2876 2876 2876 2876 财务费用 -150 -140 -120 -129 -223 非流动资产 1830 2323 2453 2585 2730 资产减值损失 -22 -53 0 0 0 长期投资 3 5 7 9 11 其他收益 92 77 0 0 0 固定资产 825 1179 1345 1501 1651 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 235 229 241 244 243 投资净收益 39 91 86 86 76 其他非流动资产 767 909 859 831 824 资产处臵收益 0 -2 0 0 0 资产总计 12458 13906 16034 19411 21863 营业利润 1951 1535 2575 2848 3279 流动负债 4108 4976 4865 6194 6134 营业外收入 1 2 2 2 2 短期借款 6 30 30 30 30 营业外支出 4 4 4 4 4 应付票据及应付账款 2476 3145 3015 4266 4179 利润总额 1949 1533 2574 2846 3277 其他流动负债 1627 1802 1820 1898 1926 所得税 261 184 335 371 422 非流动负债 155 164 164 164 164 净利润 1687 1349 2239 2475 2856 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 27 17 28 35 39 其他非流动负债 155 164 164 164 164 归属母公司净利润 1661 1332 2211 2440 2816 负债合计 4264 5140 5029 6358 6298 EBITDA 1941 1542 2576 2823 3225 少数股东权益 143 139 167 202 241 EPS（元） 1.75 1.40 2.33 2.57 2.97 股本 949 949 949 949 949 资本公积 402 405 405 405 405 主要财务比率 留存收益 6715 7573 9197 11140 13443 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 8051 8627 10838 12851 15323 成长能力 负债和股东权益 12458 13906 16034 19411 21863 营业收入(%) 4.7 24.8 16.0 15.6 15.2 营业利润(%) 4.3 -21.3 67.7 10.6 15.2 归属于母公司净利润(%) 4.5 -19.8 66.0 10.4 15.4 获利能力 毛利率(%) 56.2 52.4 55.0 54.0 53.7 现金流量表（百万元） 净利率(%) 20.4 13.1 18.8 17.9 17.9 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 20.6 15.4 20.3 19.0 18.3 经营活动现金流 1537 1365 1331 2742 1790 ROIC(%) 19.3 14.2 19.3 17.8 17.1 净利润 1687 1349 2239 2475 2856 偿债能力 折旧摊销 109 122 134 160 186 资产负债率(%) 34.2 37.0 31.4 32.8 28.8 财务费用 -150 -140 -120 -129 -223 净负债比率(%) -45.9 -41.2 -44.4 -54.5 -54.8 投资损失 -39 -91 -86 -86 -76 流动比率 2.6 2.3 2.8 2.7 3.1 营运资金变动 -272 -694 -836 322 -954 速动比率 2.2 1.9 2.4 2.3 2.7 其他经营现金流 202 818 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -1218 -861 -178 -207 -255 总资产周转率 0.7 0.8 0.8 0.8 0.8 资本支出 282 433 128 130 143 应收账款周转率 3.6 3.5 3.5 3.5 3.5 长期投资 -992 -522 -2 -2 -2 应付账款周转率 1.6 1.7 1.7 1.7 1.7 其他投资现金流 -1927 -950 -51 -79 -114 每股指标（元） 筹资活动现金流 -462 -670 114 -298 -121 每股收益(最新摊薄) 1.75 1.40 2.33 2.57 2.97 短期借款 6 24 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.62 1.44 1.40 2.89 1.89 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 8.48 9.09 11.42 13.54 16.15 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 3 0 0 0 P/E 17.4 21.7 13.1 11.8 10.3 其他筹资现金流 -468 -697 114 -298 -1