业绩超预期，CRO/CDMO带动持续快速增长

事件：公司发布2021年报和2022年一季报，2021年实现营业收入5.70亿元，同比增长39.21%，归母净利润1.46亿元，同比增长68.04%，扣非净利润1.33亿元，同比增长56.02%；2022年一季度实现营业收入2.05亿元，同比增长42.45%，归母净利润7072.26万元，同比增长61.18%，扣非净利润7080.72万元，同比增长63.54%。 业绩超预期，CRO/CDMO带动持续快速增长。公司收入、利润均保持快速增长，其中利润增速大于收入增速，主要由于费用端减少，2021、2022Q1期间费用率（含研发）合计分别为27.35%、13.57%，同比分别减少4.73%、4.82%。分季度看，2021Q4营收1.4 0亿元，同比增长30.40%；归母净利润3562万元，同比增长72.49%；扣非净利润248 8万元，同比增长9.56%。公司2022Q1收入、利润均创单季度历史新高，我们预计业绩快速增长主要受CRO/CDMO业务快速发展以及部分API成熟品种销售快速增长带动，其中CRO/CDMO业务2021年实现营业收入2.77亿元，同比增长88.15%，收入占比48. 65%，我们预计主要受AGN-H、LA-05等品种销售快速增长带动。公司各项目产能建设顺利推进，产能瓶颈将逐步得到解除，新产能有望带动公司业绩保持快速增长。 分业务：CRO/CDMO快速发展，API中间体增长稳健，创新药顺利推进。1）CRO/CDMO快速发展，项目、客户数稳步提升，2021年进行中的项目总数27个（API项目7个，高级中间体项目20个；临床阶段21个，商业化阶段6个）。2）API中间体增长稳健，成熟品种放量在即。我们预计当前的快速增长主要受双环醇、恩替卡韦、非布司他、泊沙康唑、奈必洛尔等品种快速增长带动，公司API中间体品种梯度配置合理，在新产能、品种带动下，我们认为公司API中间体业务有望保持稳健增长。3）创新药布罗佐喷钠Ⅱ期临床已完成病人入组，其具有重磅炸弹潜力，有望带来远期新增长点。 费用率：毛利率保持稳定，费用率逐步下降，研发投入持续增加。毛利率：2021年毛利率54.79%（+1.64pp，同比变动，下同），其中收入占比较大的肝病类、抗菌类、神经系统类、痛风类毛利率分别为70.8%（+1.16pp）、46.7%（-7.19pp）、48.8%（-1.72 pp）、24.2%（-0.59pp），基本保持稳定，我们预计抗菌类毛利率波动主要由于订单量的波动；2022Q1毛利率55.64%（+0.23%），保持稳定。费用率：2021年销售费用率1. 26%（+0.54pp），管理费用率13.01%（-0.90pp），财务费用率1.01%（-4.04pp），财务费用率同比减少约4pp，主要由于美元汇率变动导致汇兑损益减少所致；2022Q1三项费用率合计8.40%（+0.84%），基本保持稳定。研发费用：2021年研发费用6882万元（+35.56%），占收入比例12.08%（-0.33pp）；2022Q1研发费用1060万元（-32.05%），占收入比例5.17%（-5.67pp），我们预计收入占比下降主要由于营业收入快速增长所致。 盈利预测与投资建议：根据最新公告，我们调整盈利预测，预计公司2022-2024年收入8.08、10.94和14.83亿元（2022、2023年调整前7.81、10.58亿元），同比增长41.85%、35.33%、35.56%；归母净利润2.19、3.13和4.45亿元（2022、2023年调整前2.03、2.93亿元），同比增长50.16%、43.00%、41.95%。当前股价对应2022-2024年PE为96/67/47倍。考虑公司CRO/CDMO快速发展，API中间体随品种、产能释放的催化有望持续放量，仿制药、创新药业务布局打造远期新增长点，维持“买入”评级。 风险提示事件：产品研发和技术创新风险；国际贸易环境变化风险；环保与安全生产风险；汇率波动风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。 CRO/CDMO带动快速增长，产能建设顺利推进 业绩超预期，22Q1收入利润均创新高 2021年公司实现营业收入5.70亿元，同比增长39.21%，归母净利润1.46亿元，同比增长68.04%，扣非净利润1.33亿元，同比增长56.02%； 分季度看，2021Q4营收1.40亿元，同比增长30.40%；归母净利润3562万元，同比增长72.49%；扣非净利润2488万元，同比增长9.56%； 2022Q1公司实现营业收入2.05亿元，同比增长42.45%，归母净利润7072.26万元，同比增长61.18%，扣非净利润7080.72万元，同比增长63.54%。利润增速大于收入增速，主要由于费用端的减少，2021、2022Q1公司销售、管理、财务、研发费用率合计分别为27.35%、13.57%，同比分别减少4.73%、4.82%。公司2022Q1收入、利润均创单季度历史新高，我们预计业绩快速增长主要受CRO/CDMO业务快速发展以及部分API成熟品种（如双环醇、恩替卡韦、非布司他、泊沙康唑、奈必洛尔等）销售快速增长带动，其中CRO/CDMO业务2021年实现营业收入2.77亿元，同比增长88.15%，收入占比48.65%，我们预计主要由于AGN-H、LA-05等品种带动。 图表1：公司2021主要财务数据变化（单位：百万元，%） 图表2：奥翔药业营收（百万元，%） 图表3：奥翔药业归母净利润（百万元，%） 图表4：奥翔药业分季度财务数据（单位：百万元，%） 图表5：分季度营收（单位：百万元，%） 图表6：分季度归母净利润（单位：百万元，%） 图表7：公司营收拆分（单位：百万元，%） 图表8：公司CRO/CDMO收入及占比（单位：百万元，%） 扩产进展顺利，产能瓶颈破除在即。公司一直以来受制于产能制约，很多工艺成熟、盈利能力强的优秀品种无法实现规模化生产。通过定增募投等方式，公司持续推进产能建设。2021年，公司“特色原料药及关键中间体项目”现有厂区1个车间已完成设备安装并投产；定增募投项目共7个车间，目前4个车间已完成厂房建设（其中3个车间已进入设备安装阶段、1个车间已进入试生产前准备阶段），另外3个车间已完成大部分的厂房建设。在制剂项目产能建设上，公司高活性制剂车间12654㎡、口服固体制剂车间16809㎡都已完成厂房建设及大部分设备安装，即将进入试生产前准备阶段。公司各项目产能建设顺利推进，产能瓶颈有望逐步得到解除。 图表9：公司产能建设顺利推进（2021年报） 分业务：CRO/CDMO快速发展，API中间体增长稳健，创新药顺利推进 CRO/CDMO快速发展，项目数、客户数稳步提升。公司持续加大CRO/CDMO的投入力度，不断扩充研发团队规模，现已建立一支由博士、硕士等各学历层次组成的193人的研究分析开发团队，并不断引进国内外优秀人才加盟 ， 聘请多名大型跨国公司以及国际知名CRO/CDMO企业出身的高级人才，持续增强核心竞争力。随人才和技术的不断积累，公司CRO/CDMO项目数、客户数稳步提升：1）项目数：2021年度，公司进行中的CRO/CDMO业务项目总数27个（CRO/CDMO项目25个、CMO项目2个），其中API项目7个，高级中间体项目20个，分布在不同的阶段，其中临床阶段的项目21个，商业化阶段的项目6个。2）客户数：持续强化欧洲、美国、日本等规范市场以及国内市场的开拓工作，在保持与国外CRO/CDMO业务正常发展的同时，国内CRO/CDMO业务也保持良好势头，总体客户数量稳步提升。 图表10：公司CRO/CDMO项目总数（个） 图表11：公司CRO/CDMO项目分类（个，2021） 图表12：公司CRO/CDMO项目阶段（个，2021） API中间体增长稳健，成熟品种放量在即。公司2021年报披露，营业收入快速增长主要系肝病类、神经系统类、痛风类等产品销售收入增长所致，我们预计API中间体业务2021、2022Q1的快速增长主要受双环醇、恩替卡韦、非布司他、泊沙康唑、奈必洛尔等品种快速增长带动。 公司API中间体品种梯度配臵合理，目前成熟产品有双环醇、恩替卡韦、西沙他星、泊沙康唑、非布司他、奈必洛尔、米格列醇等，该等产品将在未来几年内，为公司提供稳定的收入和利润来源。在新产能、品种带动下，我们认为公司API中间体业务有望保持稳健增长。 图表13：公司API中间体产品梯队 创新药：布罗佐喷钠临床进展顺利，有望带来远期新增长点。公司2021年报披露，用于治疗缺血性脑卒中的1.1类新药布罗佐喷钠Ⅱ期临床已完成病人入组。相比于石药的恩必普（NBP），布罗佐喷钠的效果更好，且没有恩必普的不良反应，参考恩必普销售额（2020年66亿元），布罗佐喷钠上市后有望成为重磅炸弹级药物。 图表14：公司1.1类新药布罗佐喷钠（BZP）的临床进度 费用率：毛利率保持稳定，费用率逐步下降，研发投入持续增加 毛利率：2021年毛利率54.79%（+1.64pp，同比变动，下同），其中收入占比较大的肝病类、抗菌类、神经系统类、痛风类毛利率分别为70.8%（+1.16pp）、46.7%（-7.19pp）、48.8%（-1.72pp）、24.2%（-0.59pp），基本保持稳定，我们预计抗菌类产品毛利率波动主要由于订单量的波动。 2022Q1毛利率55.64%（+0.23%），保持稳定。 费用率：2021年销售费用率1.26%（+0.54pp），管理费用率13.01%（-0.90pp），财务费用率1.01%（-4.04pp），三项费用率合计15.27%（-4.40pp），其中财务费用率同比减少约4个百分点，主要由于美元汇率变动导致汇兑损益减少所致。2022Q1销售费用率0.67%（+0.04pp），管理费用率6.79%（-2.69pp），财务费用率0.94%（+3.49pp），三项费用率合计8.40%（+0.84%），基本保持稳定。 研发投入：2021年公司研发费用6882万元（+35.56%），占收入比例12.08%（-0.33pp），研发投入持续增长，占比保持稳定；2022Q1研发费用1060万元（-32.05%），占收入比例5.17%（-5.67pp），我们预计收入占比下降主要由于营业收入快速增长所致。研发实力是公司核心竞争力之一，公司已形成“大研发”体系，自上市以来始终保持对研发的较高投入，近三年研发投入占营业收入比重均超过12%，显著高于行业平均。 图表15：奥翔药业历年毛利率和净利率（%） 图表16：奥翔药业研发费用率（百万元，%） 图表17：奥翔药业历年三项费用率（%） 风险提示 产品研发和技术创新风险。新产品和新工艺开发具有技术难度大、前期投资大、审批周期长的特点，公司以研发创新驱动，不断丰富产品种类，可能面临新产品研发或技术创新失败风险。 国际贸易环境变化风险。公司境外收入占比超过50%。全球经济环境复杂多变，国际形势的复杂性和未知性可能会给公司经营带来不利影响，公司可能面临着一定的国际贸易环境变化风险。 环保与安全生产风险。特色原料药及中间体在生产中会产生废水、废气、固体废物等污染性排放物，国家对环保的要求日趋严格，公司可能面临环保指标不达标的风险。另外，生产过程中需要使用易燃、易爆、有毒物质等，公司可能面临因操作不当或设备老化导致的安全生产事故风险。 汇率波动风险。公司出口业务占主营业务收入的比重较高，主要采用美元等外币进行结算，因此，当汇率出现较大波动时，汇兑损益对公司的经营业绩会造成一定的影响。 公开资料信息滞后或更新不及时风险。报告中部分内容来自于公开资料，可能存在公开资料信息滞后或更新不及时的情况。 图表18：奥翔药业财务报表预测