2022年3月及一季度经济数据点评：疫情冲击明显，稳增长需财政和地产继续发力

1 2022年4月18 日 日 股市有风险入市须谨慎 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：北京市朝阳区望京街道望京东园四区2号楼中航产融大厦中航证券有限公司 公司网址：www.avicsec.com 联系电话：010-59562524 传真：010-59562637 中航证券研究所 分析师：符旸 证券执业证书号：S0640514070001 分析师：刘庆东 证券执业证书号：S0640520030001 邮箱：liuqd@avicsec.com 疫情冲击明显，稳增长需财政和地产继续发力 ——2022年3月及一季度经济数据点评 ➢ 事件： 初步核算，2022Q1我国GDP实际同比+4.8%，较2021Q4环比+1.3%。分产业看，第一产业同比+6.0%，第二产业同比+5.8%，第三产业同比+4.0%。2022年Q1，社零同比+3.3%，扣除价格因素后同比+1.3%。单独3月份，社零同比-3.5%。2022年Q1，固投同比+9.3%，其中，制造业投资同比+15.6%，房地产开发投资同比+0.7%，基建投资同比+10.48%。 ➢ 总体观点： （1）内外因素作用下，2022Q1经济动能放缓 2022Q1GDP环比+1.3%，较2021年Q4的1.5%下行，与历年一季度环比增速相比，仅高于2020Q1和2021Q1，表明2022Q1经济动能边际减弱，与历史同期相比不算强。但由于去年一季度受疫情扰动，基数相对低，2022Q1GDP不变价同比实现+4.8%，较去年4季度+0.8PCTS。总体上，一季度GDP经济动能的放缓，反映了内部疫情再起和外部地缘政治冲突的综合作用。结构上看，消费对经济有所拖累，稳增长前置发力下的投资和保持韧性的出口对经济起到了重要的支撑作用。目前疫情仍在蔓延、地缘政治冲突仍存在不确定性，我国经济面临的需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然沉重，实现全年5.5%的经济增长目标的难度有所加大。 （2）疫情拖累3月消费，4月消费仍然不乐观 2022年Q1，社会消费品零售总额同比+3.3%，低于GDP名义增速的+8.37%较多，对Q1经济增长有所拖累。2022年3月，社零同比-3.5%，2020年8月以来首次为负，较1-2月-10.2PCTS，走弱明显。2022年3月社零环比为-1.93%，是历史上3月社零环比首次为负。总体上，3月的疫情明显拖累3月社零增速，进而拖累整个一季度社零表现。展望4月，我们认为疫情及全国范围内严格封控措施的影响将进一步体现，居民消费或受到较3月更强的冲击，4月的社零数据依然不乐观。 （3）基建和制造业投资支撑一季度固投，房地产3月对固投拉动作用为负 2022年Q1，固投同比+9.3%，超市场预期的+8.6%。其中，制造业投资同比+15.6%（1-2月+20.90%）、基建投资同比+10.48%（1-2月+8.61%）、房地产投资同比+0.7%（1-2月+3.7%）。制造业投资和基建投资支撑一季度固投，分别拉动一季度固投同比上行+5.0PCTS和+3.1PCTS，房地产投资对一季度固投贡献较小，仅拉动固投同比上行+0.2PCTS。单独3月看，固投同比+6.6%，较1-2月的+12.2%下行明显，其中，制造业投资同比+11.9%、基建投资同比+11.8%、房地产开发投资同比-2.4%。从3月数据看，制造业投资增速放缓，房地产投资增速由正转负，对三月固投同比拉动作用为负，仅基建投资增速较1-2月上行。 ——2022Q1制造业投资增速较高，但3月单月显现颓势： 2022年Q1，制造业投资同比+15.6%，高于固投总体的+9.3%，历史数据看，这一增速也高于疫情前2015-2019年Q1制造业投资同比增速。但另一方面，单独3月看，制造业投资同比+11.9%，较1-2月下滑更多，与3月不理想的PMI数据相互印证。总体来看，3月制造业投资边际转弱综合体现了海外地缘政治冲突带来的供给端冲击和国内疫情对制造业需求和生产的扰动。3月末至今，疫情严重情况持续加剧，叠加海外地缘冲突持续，4月制造业投资预计仍将受到干扰。中期来看，随着疫情的弱化，叠加宽信用的持续推进，预计制造业投资仍将保持较强的韧性。 ——房地产投资持续拖累固投，3月未见改善： 2022Q1房地产开发投资同比+0.7%，较1-2月的+3.7%下滑3.0PCTS，对一季度固投的拉动力仅为+0.2PCTS。单独3月看，房屋竣工面积、施工面积和新开工面积同比分别为-15.5%、-21.5%和-22.2%，较1-2月的-9.8%、+1.8%和-12.2%下滑明显，房地产开工情况继续低迷。销售数据看，Q1商品房销售面积同比-13.8%，单独3月为-17.7%，与1-2月的-9.6%相比，下滑幅度加深。土地购置面积上 2 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [宏观点评] 看，Q1同比-41.8%，单独3月-41.0%，与1-2月的-42.3%下滑幅度基本相当。2022Q1房地产投资对固投的拖累较严重，3月单独来看，房地产投资数据未见改善，无论是房企施工、居民购房或是房企购地均呈现继续下滑态势。此外，2022Q1,房企开发到位资金同比-19.6%，仍在下滑，且下滑幅度较1-2月的-17.7%进一步加深。进入4月之后，从已披露的数据看，居民购房、房企买地及房企买地溢价率仍显著弱于去年同期。目前虽然地方政府供地相对积极，但居民的购房意愿和房地产商的拿地意愿仍然较低，房地产行业景气情况仍然不高，宽信用以及其他支持房地产的政策向房地产行业的传导依然需要一定的时间。 ——基建投资继续发力，后续将持续支撑固投增速： 2022Q1，基建投资同比+10.48%，带动固投增速上行+3.1PCTS。单独3月看，基建投资同比+11.8%，较1-2月的+8.6%上行，是固投三大领域中唯一在3月增速继续上行的领域，“提前发力”成效显现。今年新发行的大量专项债，与去年年末集中发行的专项债形成了有效衔接，为基建项目提供了充足的资金。在国内疫情加剧、海外地缘冲突持续的背景下，我国稳增长压力明显增大。同时，面对着美联储紧缩周期下中美周期的错位，我国货币政策受到了一定限制，财政政策的重要性凸显。预计后续基建投资将持续加大力度，最大程度促进稳增长的实现。 （4）受到内外因素扰动，3月工业生产边际走弱 2022年Q1，工业增加值同比+6.5%,较1-2月的+7.5%下降1PCTS。单独3月，工业增加值同比+5.0%，基本符合市场预期的+5.1%，较1-2月的+7.5%下降2.5PCTS。分子行业看，在已公布工业增加值的17个工业子行业中，2022年3月，有色、黑色、非金属矿物等上游行业较1-2月改善，其余行业增加值增速均较1-2月下行，反映了3月以来疫情和海外地缘冲突对我国工业运行的全面扰动。总体上看，3月工业增加值同比增速的走弱反映了内部疫情加剧和海外地缘冲突持续对我国工业运行的影响。4月以来疫情仍在扩散，预计工业生产仍将受到一定扰动。中期来看，工业增加值增速的趋势取决于疫情防控的效率和宽信用的推进情况。 （5）经济动能走弱，财政政策发力以及房地产调控继续适度放松的重要性凸显 今年前2月经济数据表现较好，总体超出市场预期。但3月经济数据显示，消费、出口、制造业投资、房地产投资全面走弱，仅基建投资较1-2月改善。国际地缘冲突影响的蔓延和国内疫情的显著加剧，短期内对我国的经济运行构成了全方位的压力，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然沉重。3月社融数据虽然总量上相对亮眼，但结构仍然不佳，反映目前宽信用继续推进仍存在的核心障碍：一是房地产不景气之下，居民房贷和房地产企业中长期贷款需求受到压制，对社融的拉动作用较弱；二是疫情蔓延和海外地缘冲突持续，影响企业中长期信心，企业中长期经营性贷款需求不足。目前在疫情仍在蔓延，海外地缘冲突仍然存在较大不确定性的情况下，要实现全年5.5%的经济增长目标的难度显著加大，这就要求政策面上更加积极，稳增长政策需要加码。后续疫情防控仍是关键，上周央行小规模降准叠加降息预期落空，体现出了央行在宽货币上较为谨慎，在此情况下，财政政策发力以及房地产调控继续适度放松的重要性更加凸显，预计后续市场关注点为疫情顶和经济底的逐步确认。 sX8VkWcUbWmVrQsQoN9PdN7NtRmMmOsQiNpPnRlOnMuN8OqQyRMYqRmNNZmNrM 3 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [宏观点评] 1、 内外因素作用下，2022Q1经济动能放缓 2022Q1GDP环比+1.3%，较2021年Q4的1.5%下行，与历年一季度环比增速相比，仅高于2020Q1和2021Q1，表明2022Q1经济动能边际减弱，与历史同期相比不算强。但由于去年一季度受疫情扰动，基数相对低，2022Q1GDP不变价同比实现+4.8%，较去年4季度+0.8PCTS。 生产法来看，2022Q1，第一、第二和第三产业不变价同比分别为+6.0%、+5.8%和+4.0%，分别较2021Q4-0.4PCTS、+3.3PCTS和-0.6PCTS，从生产法角度，第二产业（工业和建筑业）同比增速提升是今年Q1较去年Q4GDP同比增速上行的主要推动力。从支出法角度，2022Q1社会消费品零售总额同比+3.3%，固投同比+9.3%，净出口同比+49.8%，结合2022Q1GDP现价同比+8.37%来看，投资和净出口是今年一季度GDP的主要支撑项，考虑到三大支出在GDP中的占比，投资的支撑作用更大。 总体上，一季度GDP经济动能的放缓，反映了内部疫情再起和外部地缘政治冲突的综合作用。结构上看，消费对经济有所拖累，稳增长前置发力下的投资和保持韧性的出口对经济起到了重要的支撑作用。目前疫情仍在蔓延、地缘政治冲突仍存在不确定性，我国经济面临的需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然沉重，实现全年5.5%的经济增长目标的难度有所加大。 图表1：GDP当季同比走势（%） 资料来源：wind，中航证券研究所 2、消费：疫情拖累3月消费，4月消费仍然不乐观 2022年Q1，社会消费品零售总额同比+3.3%，低于GDP名义增速的+8.37%较多，对Q1经济增长有所拖累。2022年Q1，全国居民人均可支配收入累计名义同比和实际同比分别为+6.3%和+5.1%，全国居民人均可支配收入中位数同比+6.1%，均明显低于疫情前增速。从消费倾向看，2022Q1也未恢复到疫情前。2022年3月社零环比为-1.93%，是历史上3月社零环比首次为负。2022年3月，社零同比-3.5%，2020年8月以来首次为负，较1-2月-10.2PCTS。其中，城镇社零同比-3.6%，乡村社零同比-3.3%，商品零售同比-2.1%，餐饮同比-16.4%。消费经过1-2月的相对复苏后，在3月受到了疫情及伴随疫情而来的防控政策的较大影响(城镇和餐饮业受到影响更大)，走弱明显，进而拖累了整个一季度的消费。 分商品类别，从对限额以上商品零售的拉动作用来看，汽车、服装鞋帽对限额以上商品零售同比拖累作用最大，分别负向拉动限额以上商品零售2.3PCTS和1.08PCTS。今年3月限额以上15类商品中，有 4 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [宏观点评] 7类商品同比增速为负，有12类商品增速较1-2月下降，涵盖类别广泛，体现了3月消费降速的全面性。 总体上，3月的疫情明显拖累3月社零增速，进而拖累整个