猪价低迷影响业绩，养殖龙头静待周期反转

1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 公司研究 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 温氏股份（300498）\农林牧渔 猪价低迷影响业绩，养殖龙头静待周期反转 事件： 公司发布2021年报：2021年实现营业收入649.54亿元，同比下降13.31%；归母净亏损为134.04亿元，去年同期盈利74.26亿元；扣非后归母净亏损为146.66亿元，去年同期盈利63.81亿元。 点评：  猪价低迷、计提大额资产减值准备，公司净利润大幅下降。 1）肉猪业务：肉猪价格深幅下跌，2021年公司毛猪销售均价为17.39元/公斤，同比大幅下滑48.18%，同时饲料原料价格上涨、公司外购部分猪苗育肥等因素推高养猪成本，肉猪业务深度亏损；2）肉鸡业务：毛鸡销售均价13.20元/公斤，同比增长13.50%，肉鸡市场总体行情有所好转。但饲料原料价格连续上涨拉高养殖成本，养鸡业务仅弥补部分养猪业务亏损。3）公司对消耗性生物资产和生产性生物资产计提减值准备约20亿元，摊销股权激励费用4.95亿元。同时，公司为应对行业低迷而增加融资，全年财务费用11.63亿元，同比大幅增长9.67亿元。  公司能繁母猪数量充足、资金面充裕，出栏目标有保障。 21年6月份以来，能繁母猪存栏持续下降。截至2022年2月末，我国能繁母猪存栏4268万头，较6月高点下降6.48%。2021年6月为能繁母猪存栏高点，理论上对应22年4-5月份为生猪出栏高峰，考虑到周期底部养殖端与屠宰端博弈，猪价低点有望于22Q2-Q3出现，22Q4猪价有望反转。公司母猪储备充足，拥有高质量能繁母猪100-110万头，后备母猪约40万头，还有100万头可作为后备母猪的小种猪，可保障2022年1800万头出栏目标。2021年底，公司现金类资产115.59亿元，其中货币资金76.33亿元，交易性金融资产39.26亿元，资金面有保障。  盈利预测、估值与评级 我们预计公司2022-2024年营收分别663.3/993.7/1165.4亿元，同比增长2.12%/49.81%/17.28%；归母净利润分别-83.7/201.5/116.9亿元，同比增长37.59%/340.82%/-41.97%；BPS分别为3.64/5.84/7.11元/股，对应PB分别为5.89x/3.67x/3.02x。公司成本改善显著、现金流充裕，凭借“公司+农户”模式快速扩张。维持目标价25元，维持“买入”评级。  风险提示：存货减值风险、动物疫情突发、价格波动风险  风险提示 动物疫情突发、猪肉需求不及预期、饲料成本持续高位 Tabl e_First| Tabl e_Summar y| Table_Excel 1 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 74923.8 64954.1 66329.6 99370.4 116536.8 增长率（%） 2.47% -13.31% 2.12% 49.81% 17.28% EBITDA（百万元） 11576.9 -6346.1 -1031.2 28591.1 19460.0 净利润（百万元） 7425.9 -13404.4 -8365.1 20145.2 11691.0 增长率（%） -46.83% -280.51% 37.59% 340.82% -41.97% EPS（元/股） 1.17 -2.11 -1.32 3.17 1.84 市盈率（P/E） 18 -10 -16 7 12 市净率（P/B） 3.0 4.3 5.9 3.7 3.0 EV/EBITDA 11.1 -24.9 -176.9 6.0 8.4 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2022年4月15日收盘价 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2022年04月17日 Tabl e_First| Tabl e_Rati ng 投资建议： 买入 上次建议： 买入 当前价格： 21.44元 目标价格： 25.00元 Tabl e_First| Tabl e_M ar ketI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 6,352/4,729 流通A股市值（百万元） 136183 每股净资产（元） 4.96 资产负债率（%） 64.10 一年内最高/最低（元） Tabl e_First| Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 分析师 陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005 邮箱：cmy@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er 联系人 孙凌波 邮箱：sunlb@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 1、《温氏股份\出栏稳健增长，公司有望迎来业绩反转》一2022.04.17 2、《温氏股份\猪价低迷拖累主业，龙头夯实内功静待反转》一2022.01.23 3、《生猪行业\生猪去产能有望加速，新一轮周期拐点将至》一2022.01.12 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-20%0%20%40%60%4/186/188/1810/1812/182/18温氏股份 沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 预报点评 资产负债表 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2021E 2022E 2023E 单位:百万元 2020A 2021A 2021E 2022E 2023E 货币资金 1865 7633 13266 19874 23307 营业收入 74923.8 64954.1 66329.6 99370.4 116536.8 应收账款+票据 355 418 340 509 597 营业成本 60229.2 70355.8 66971.3 69235.7 94072.9 预付账款 1254 857 754 1130 1325 营业税金及附加 90.1 108.8 95.8 143.6 168.4 存货 13312 14944 14225 14706 19981 营业费用 880.0 813.0 762.8 1192.4 1398.4 其他 6269 11738 11176 13408 14567 管理费用 6442.7 5362.7 5505.4 7651.5 8973.3 流动资产合计 23055 35589 39761 49627 59778 财务费用 196.3 1163.5 2210.0 2150.1 1671.0 长期股权投资 510 749 765 781 797 资产减值损失 -536.9 -2193.5 -663.3 0.0 0.0 固定资产 37734 48270 45857 43239 38240 公允价值变动收益 1323.5 953.5 1000.0 1500.0 1500.0 在建工程 8582 4752 2401 25 25 投资净收益 388.4 793.9 435.1 435.1 435.1 无形资产 1743 1762 1468 1174 881 其他 126.6 332.0 196.6 172.4 159.8 其他非流动资产 8876 5666 6019 6282 6445 营业利润 8387.0 -12963.8 -8247.3 21104.4 12347.7 非流动资产合计 57445 61199 56511 51502 46388 营业外净收益 -415.4 -180.2 -238.3 -238.3 -238.3 资产总计 80500 96788 96271 101129 106167 利润总额 7971.6 -13144.0 -8485.6 20866.2 12109.4 短期借款 3991 1757 22318 21792 22255 所得税 487.6 403.6 25.3 369.9 214.7 应付账款+票据 4140 6772 4805 4967 6749 净利润 7484.0 -13547.6 -8510.9 20496.2 11894.7 其他 8669 11156 10450 11038 14851 少数股东损益 58.1 -143.3 -145.8 351.1 203.7 流动负债合计 16799 19685 37573 37797 43856 归属于母公司净利润 7425.9 -13404.4 -8365.1 20145.2 11691.0 长期带息负债 14729 40472 30578 20916 11600 长期应付款 0 0 0 0 0 主要财务比率 其他 1384 1882 1882 1882 1882 2020A 2021A 2021E 2022E 2023E 非流动负债合计 16113 42355 32460 22799 13482 成长能力 负债合计 32912 62039 70033 60596 57338 营业收入 2.47% -13.31% 2.12% 49.81% 17.28% 少数股东权益 1800 2301 2156 2507 2710 EBIT -45.63% -246.68% 47.62% 466% -40.13% 股本 6373 6352 6352 6352 6352 EBITDA -35.94% -154.82% 83.75% 2872% -31.94% 资本公积 5408 5510 5510 5510 5510 归属于母公司净利润 -46.83% -280.51% 37.59% 340% -41.97% 留存收益 34006 20586 12221 26165 34257 获利能力 股东权益合计 47588 34749 26238 40533 48829 毛利率 19.61% -8.32% -0.97% 30.33% 19.28% 负债和股东权益总计 80500 96788 96271 101129 106167 净利率 9.99% -20.86% -12.83% 20.63% 10.21% ROE 16.22% -41.31% -34.73% 52.98% 25.35% 现金流量表 ROIC 14.94% -22.91% -10.46% 30.35% 16.48% 单位:百万元 2020A A 2021A Q 2021E 2022E 2023E 偿债能力 净利润 7484 -13548 -8511 20496 11895 资产负债 40.88% 64.10% 72.75% 59.92% 54.01% 折旧摊销 3409 5634 5244 5575 5680 流动比率 1.37 1.81 1.06 1.31 1.36 财务费用 196 1163 2210 2150 1671 速动比率 0.39