猪价低迷拖累主业，龙头夯实内功静待反转

1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 公司研究 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 温氏股份（300498）\农林牧渔 猪价低迷拖累主业，龙头夯实内功静待反转 事件： 公司发布2021年度业绩预告：2021年归属上市公司股东的净亏损为130-138亿元，同比下降275.06%-285.84%；扣除非经常性损益净亏损为143-151亿元，同比下降324.09%-336.62%，业绩不及市场预期。 点评：  猪价低迷主业亏损、计提大额资产减值准备，公司净利润大幅下降 2021年归属上市公司股东的净亏损为130-138亿元，同比下降275%-286%，主要原因是：1）2021年公司毛猪销售均价同比大幅下滑48.18%，同时饲料原料价格上涨、公司外购部分猪苗育肥等因素推高养猪成本，肉猪业务预计全年净亏损超90亿元；2）对消耗性生物资产和生产性生物资产计提减值准备约25亿元；3）摊销股权激励费用约5亿元；4）为应对行业低迷期而增加融资，财务费用同比大幅增加。  生猪去产能进行中，公司持续优化种群效能，静待周期反转 21年7月份以来，能繁母猪存栏连续5个月下降。截至2021年11月末，我国能繁母猪存栏4296万头，环比下降1.2%。2021年6月为能繁母猪存栏高点，理论上预计22年4-5月份为生猪出栏高峰，生猪去产能将加速进行，猪周期实际拐点有望于22Q3出现。公司外购仔猪已于11月出栏完毕，养殖成本有望恢复至17元/公斤。公司未来将继续优化母猪效能，仔猪成本有望进一步压低，2022年公司目标养殖成本为15-16元/公斤。  盈利预测、估值与评级 考虑公司计提资产减值准备，且四季度猪肉消费旺季不旺、肉猪业务继续亏损，因此下调公司盈利预测。预计2021-23年营业收入分别为561.39/ 685.22/975.33亿元，归母净利润分别为-138.43/-8.12/81.21亿元，BPS分别为5.10/5.25/5.98元/股，对应PB分别为3.78x/3.67x/3.22x。给予公司22年4x目标PB，对应目标价21元，维持“买入”评级。  风险提示 动物疫情突发、猪肉需求不及预期、饲料成本持续高位 Tabl e_First| Tabl e_Summar y| Table_Excel 1 财务数据和估值 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 73120.41 74923.76 56138.85 68522.20 97533.30 增长率（%） 27.75% 2.47% -25.07% 22.06% 42.34% EBITDA（百万元） 18070.73 11576.92 -6387.94 5423.18 14801.83 净利润（百万元） 13967.20 7425.87 -13843.38 -812.27 8120.89 增长率（%） 252.94% -46.83% -286.42% 94.13% 1099.77% EPS（元/股） 2.20 1.17 -2.18 -0.13 1.28 市盈率（P/E） 8.77 16.49 - - 15.08 市净率（P/B） 2.71 2.67 3.78 3.67 3.22 EV/EBITDA 9.91 11.09 -23.77 27.52 9.99 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2022年1月21日收盘价 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2022年01月23日 Tabl e_First| Tabl e_Rati ng 投资建议： 买入 上次建议： 买入 当前价格： 19.28元 目标价格： 21.00元 Tabl e_First| Tabl e_M ar ketI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 6,352/4,729 流通A股市值（百万元） 91,173 每股净资产（元） 5.53 资产负债率（%） 61.67 一年内最高/最低（元） 21.65/12.14 Tabl e_First| Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 分析师 陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005 邮箱：cmy@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er 联系人 孙凌波 邮箱：sunlb@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 1、《温氏股份（300498）\农林牧渔行业》一2018.01.11 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-23%-6%11%28%2021-012021-052021-092022-01温氏股份 2 请务必阅读报告末页的重要声明 预报点评 图表1：财务预测摘要 Tabl e_Exc el2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 1468 1865 11228 13704 19507 营业收入 73120.4 74923.8 56138.9 68522.2 97533.3 应收账款+票据 307 355 224 273 389 营业成本 52893.7 60229.2 63927.4 62159.5 79349.1 预付账款 306 1254 923 563 801 营业税金及附加 106.5 90.1 72.6 88.6 126.1 存货 12486 13312 14011 13624 17392 营业费用 916.7 880.0 785.9 788.0 1121.6 其他 11526 6269 8352 9277 11445 管理费用 5298.7 6442.7 4743.7 5447.5 7753.9 流动资产合计 26094 23055 34738 37441 49533 财务费用 241.5 196.3 1173.4 1469.4 1364.1 长期股权投资 508 510 524 538 552 资产减值损失 -61.7 -536.9 -252.6 -246.1 0.0 固定资产 27029 37734 38101 38075 33704 公允价值变动收益 1056.4 1323.5 1000.0 1000.0 1000.0 在建工程 3012 8582 4366 25 25 投资净收益 123.0 388.4 153.8 153.8 153.8 无形资产 1371 1743 1452 1162 871 其他 118.7 126.6 123.2 116.3 100.3 其他非流动资产 7567 8876 7318 7310 7302 营业利润 14899.7 8387.0 -13539 -406.8 9072.4 非流动资产合计 39485 57445 51761 47110 42454 营业外净收益 -119.2 -415.4 -354.4 -354.4 -354.4 资产总计 65579 80500 86498 84551 91987 利润总额 14780.4 7971.6 -13894 -761.2 8718.0 短期借款 2072 3991 25786 28589 31469 所得税 335.9 487.6 57.4 57.4 533.5 应付账款+票据 2658 4140 4379 4257 5435 净利润 14444.5 7484.0 -13951.7 -818.6 8184.4 其他 9167 8669 10665 10505 13481 少数股东损益 477.3 58.1 -108.3 -6.4 63.5 流动负债合计 13897 16799 40830 43352 50385 归属于母公司净利润 13967.2 7425.9 -13843.4 -812.3 8120.9 长期带息负债 4346 14729 10210 4807 466 长期应付款 0 0 0 0 0 主要财务比率 其他 709 1384 1384 1384 1384 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 非流动负债合计 5054 16113 11594 6191 1850 成长能力 27.75% 2.47% -25.07% 22.06% 42.34% 负债合计 18951 32912 52424 49542 52235 营业收入 242.62% -45.63% -255.74% 105.57% 1323.58% 少数股东权益 1516 1800 1692 1686 1749 EBIT 166.00% -35.94% -155.18% 184.90% 172.94% 股本 5312 6373 6399 6504 6557 EBITDA 252.94% -46.83% -286.42% 94.13% 1099.77% 资本公积 6501 5408 5820 7468 8291 归属于母公司净利润 留存收益 33300 34006 20163 19351 23155 获利能力 27.66% 19.61% -13.87% 9.29% 18.64% 股东权益合计 46628 47588 34074 35009 39752 毛利率 19.75% 9.99% -24.85% -1.19% 8.39% 负债和股东权益总计 65579 80500 86498 84551 91987 净利率 30.96% 16.22% -42.75% -2.44% 21.37% ROE 36.09% 14.94% -23.20% -0.07% 14.75% 现金流量表 ROIC 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 偿债能力 28.90% 40.88% 60.61% 58.59% 56.78% 净利润 14445 7484 -13952 -819 8184 资产负债 1.88 1.37 0.85 0.86 0.98 折旧摊销 3049 3409 6333 4715 4720 流动比率 0.33 0.39 0.36 0.41 0.48 财务费用 241 196 1173 1469 1364 速动比率 存货减少 402 -826 -699 387 -3768 营运能力 238.26 211.03 251.00 251.00 251.00 营运资金变动 179 -2174 882 -508 -2135 应收账款周转率 4.24 4.52 4.56 4.56 4.56 其它 -14 376 -381 -1483 2672 存货周转率 1.11 0.93 0.