产品能级不断提升，音频SoC龙头持续构筑护城河

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 产品能级不断提升，音频SoC龙头持续构筑护城河 ■事件：4月15日，公司发布2021年年报，公司实现营业收入17.65亿元，同比+66.36%；归母净利润4.08亿元，同比+105.51%；基本每股收益3.40元，同比+54.14%。 ■高研发投入提高公司技术壁垒，产品快速迭代实现业绩持续增长。公司主营业务为智能音视频SoC芯片的研发、设计与销售，为客户提供AIoT场景下具有语音交互能力的边缘智能主控平台芯片。受益于智能可穿戴和智能家居市场的持续成长，TWS耳机、智能手表和智能音箱等终端产品功能不断迭代，2021年公司实现营业收入17.65亿元，同比+66.36%；归母净利润4.08亿元，同比+105.51%；基本每股收益3.40元，同比+54.14%；公司持续在研发上大力投入，研发团队人数占全部员工的83.05%，2021年研发费用达2.89亿元，同比+67.51%，占营业收入16.38%。从产品结构来看，公司2021年蓝牙音频相关业务占营业收入80%，主要应用于TWS耳机，以及少量颈挂式耳机、蓝牙音箱等；其他产品占营业收入20%，主要包含智能家居WiFiSoC芯片、智能手表芯片和Type-C芯片等。公司依托对关键技术的较早布局和持续不懈的迭代提升，在技术和市场保持领先地位。 ■新兴应用领域兴起，智能可穿戴与智能家居市场前景广阔；深耕品牌客户，树立高商业门槛。随着智能物联网的发展，智能语音交互场景的广泛应用有效带动了上游集成电路行业的加速发展。根据中国半导体行业协会统计，2021年中国集成电路产业首次突破万亿元，同比增长18.2%。公司专注于智能可穿戴及智能家居领域音视频SoC主控芯片的研发和销售，以前瞻的研发及专利布局、持续的技术积累实现多领域产品的产品升级。据公司年报，在蓝牙可穿戴市场，BES2500系列主控芯片已被广泛应用于终端耳机产品，并于下半年率先推出“蓝牙+降噪+入耳检测”三合一的智能蓝牙音频芯片BES2600系列，进一步提升公司在TWS耳机小型化高度集成化进程中的技术壁垒。除蓝牙音频芯片外，公司第一代智能手表芯片已顺利导入客户并量产，第二代智能手表单芯片解决方案BES2700BP也已进入送样阶段，预计2022年推向市场。根据Gartner的预测，2022年全球可穿戴设备增速可达15.2%，实现939亿美元销售额，市场前景广阔；在智能家居市场，第二代WiFi/蓝牙双模AIoTSoC芯片BES2600WM已量产上市，并率先支持鸿蒙操作系统，成功拓展小米、华为等客户。公司注重加强与品牌客户的合作粘性，产品已经进入三星、华为、OPPO、Table_Tit le 2022年04月16日 恒玄科技（688608.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价： 215.00元 股价（2022-04-15） 143.50元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 17,220.00 流通市值（百万元） 11,299.59 总股本（百万股） 120.00 流通股本（百万股） 78.74 12个月价格区间 143.50/355.50元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -24.93 -39.87 -42.61 绝对收益 -20.13 -48.67 -48.13 马良 分析师 SAC执业证书编号：S1450518060001 maliang2@essence.com.cn 021-35082935 Tabl e_Repor t 相关报告 -47%-36%-25%-14%-3%8%19%30%202 1-04202 1-08202 1-12恒玄科技 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 小米等全球主流安卓手机品牌，以及哈曼、SONY、Skullcandy、漫步者、万魔等专业音频厂商，并在谷歌、阿里、百度等互联网公司的智能音频产品中得到应用。公司产品定义的前瞻性以及领先的技术优势将为公司发展带来更广阔的空间。 ■投资建议：我们预计公司2022年~2024年收入分别为26.48亿元、37.87亿元、48.47亿元，归母净利润分别为5.68亿元、8.71亿元、11.05亿元，首次覆盖，予以“买入-A”投资评级。 ■风险提示：消费电子景气度不及预期风险，新品研发及市场开拓不及预期风险。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 1,061.2 1,765.3 2,648.0 3,786.7 4,846.9 净利润 198.4 407.7 567.9 870.7 1,104.7 每股收益(元) 1.65 3.40 4.73 7.26 9.21 每股净资产(元) 45.80 49.19 53.94 61.19 70.40 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 86.8 42.2 30.3 19.8 15.6 市净率(倍) 3.1 2.9 2.7 2.3 2.0 净利润率 18.7% 23.1% 21.4% 23.0% 22.8% 净资产收益率 3.6% 6.9% 8.8% 11.9% 13.1% 股息收益率 0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 203.7% 535.4% 88.2% 605.7% 121.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/恒玄科技 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,061.2 1,765.3 2,648.0 3,786.7 4,846.9 成长性 减:营业成本 636.2 1,107.0 1,641.8 2,328.8 2,956.6 营业收入增长率 63.5% 66.4% 50.0% 43.0% 28.0% 营业税费 1.9 1.4 2.6 3.8 4.8 营业利润增长率 190.7% 105.1% 39.3% 53.3% 26.9% 销售费用 6.7 10.9 15.9 22.7 29.1 净利润增长率 194.4% 105.5% 39.3% 53.3% 26.9% 管理费用 54.3 76.9 108.6 155.3 198.7 EBIT DA增长率 200.8% 92.7% 31.6% 48.1% 26.6% 研发费用 172.6 289.2 397.2 568.0 727.0 EBIT增长率 221.2% 94.8% 33.5% 51.0% 28.2% 财务费用 8.9 -23.4 -48.8 -87.0 -99.6 NOPLAT增长率 209.4% 85.6% 35.1% 51.0% 28.2% 资产减值损失 -7.2 -4.3 - - - 投资资本增长率 -29.4% 719.8% -78.0% 538.4% -48.0% 加:公允价值变动收益 0.5 14.1 30.0 70.0 70.0 净资产增长率 952.7% 7.4% 9.6% 13.5% 15.0% 投资和汇兑收益 3.5 92.6 10.0 10.0 10.0 营业利润 199.7 409.7 570.7 875.1 1,110.2 利润率 加:营业外净收支 0.2 0.2 - - - 毛利率 40.1% 37.3% 38.0% 38.5% 39.0% 利润总额 199.9 409.8 570.7 875.1 1,110.2 营业利润率 18.8% 23.2% 21.6% 23.1% 22.9% 减:所得税 1.5 2.1 2.9 4.4 5.6 净利润率 18.7% 23.1% 21.4% 23.0% 22.8% 净利润 198.4 407.7 567.9 870.7 1,104.7 EBIT DA/营业收入 20.6% 23.8% 20.9% 21.6% 21.4% EBIT /营业收入 18.9% 22.1% 19.7% 20.8% 20.9% 资产负债表 运营效率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定资产周转天数 4 7 7 5 3 货币资金 3,208.3 1,454.2 6,334.4 6,510.0 8,011.0 流动营业资本周转天数 21 55 36 39 44 交易性金融资产 2,244.5 3,842.5 - - - 流动资产周转天数 1,072 1,215 882 704 638 应收帐款 84.3 330.2 11.2 562.9 269.8 应收帐款周转天数 16 42 23 27 31 应收票据 - - - - - 存货周转天数 54 72 64 64 66 预付帐款 1.4 1.4 17.0 7.0 12.5 总资产周转天数 1,085 1,236 901 714 643 存货 168.3 541.0 406.0 930.1 835.2 投资资本周转天数 29 67 49 45 47 其他流动资产 14.0 23.9 16.8 18.2 19.6 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 3.6% 6.9% 8.8% 11.9% 13.1% 长期股权投资 - - - - - ROA 3.4% 6.4% 8.2% 10.7% 12.0% 投资性房地产 - - - - - ROIC 203.7% 535.4% 88.2% 605.7% 121.7% 固定资产 14.5 55.6 50.8 46.0 41.2 费用率 在建工程 - 1.5 1.5 1.5 1.5 销售费用率 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 无形资产 26.9 76.0 49.2 22.3 - 管理费用率 5.1% 4.4% 4.1% 4.1% 4.1% 其他非流动资产 2.2 31.3 13.0 12.5 14.8 研发费用率 16.3% 16.4% 15.0% 15.0% 15.0% 资产总额 5,764.3 6,357.8 6,899.9 8,110.5 9,205.7 财务费用率 0.8% -1.3% -1.8% -2.3% -2.1% 短期债务 30.9 - - - - 四费/营业收入 22.9% 20.0% 17.9% 17.4% 17.6% 应付帐款 182.3 372.0 361.6 697.4 684.7 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 4.7% 7.1% 6.2% 9.5% 8.2% 其他流动负债 31.5 54.3 47.9 46.7 50.1 负债权益比 4.9% 7.7% 6.6% 10.5% 9.0% 长期借款 - - - - - 流动比率 23.38 14.53 16.57 10.79 12.45 其他非流动负债 23.8 28.1 17.9 23.3 23.1 速动比率 22.69 13.26 15.58 9.54 11.31 负债总额 268.5 454.4 427.4 767.4 757.9 利息保障倍数 22.48 -16.73 -10.70 -9.06 -10.15 少数股东权益 - - - - - 分红指标 股本 120.0 120.0 120.0 120.0 120.