公司信息更新报告：Q4净利率改善趋势已现，EPS无刷电机放量可期

家用电器/白色家电 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 10 德昌股份（605555.SH） 2022年04月15日 投资评级：买入（维持） 日期 2022/4/15 当前股价(元) 29.33 一年最高最低(元) 50.88/25.77 总市值(亿元) 55.72 流通市值(亿元) 14.67 总股本(亿股) 1.90 流通股本(亿股) 0.50 近3个月换手率(%) 213.66 股价走势图 数据来源：聚源 《公司首次覆盖报告-吸尘器代工主业稳健，汽车电机迎来国产替代风口》-2022.3.17 Q4净利率改善趋势已现，EPS无刷电机放量可期 ——公司信息更新报告 吕明（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 周嘉乐（分析师） zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 陆帅坤（联系人） lushuaikun@kysec.cn 证书编号：S0790121060033 ⚫ Q4净利率环比改善趋势已现，EPS无刷电机放量可期，维持“买入”评级 2021年公司营收28.4亿元（+37.6%），归母净利润3.0亿元（-1.1%）。其中Q4营收6.2亿元（-7.3%），归母净利润0.8亿元（-27.0%）。2021年公司主系受原材料及汇率影响，我们认为原材料价格已趋于回落，随着吸尘器主业拓品类+拓客户稳健增长、小家电持续拓展新品类及高毛利率汽车电机量产拉动，公司有望保持收入较快增长和净利率持续提升。我们维持2022-2023年盈利预测，新增2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润为4.09/6.02/7.25亿元，对应EPS分别为2.15/3.17/3.82元，当前股价对应PE为13.6/9.3/7.7倍，维持“买入”评级。 ⚫ 洗地机拉动吸尘器代工主业稳健增长，多元化小家电和汽车电机放量可期 （1）环境家居电器：2021年洗地机业务收入12.2亿(+40.3%)，吸尘器干机业务收入9.5亿元（+29.8%），园林工具新业务拓展顺利、预计将在2022年迎来量产。（2）头发护理家电业务收入4.4亿元（+25.2%），成功拓展出加湿器等新品类贡献收入增长。（3）EPS无刷电机业务收入0.04亿元，2021年与EPS系统Tier 1龙头舍弗勒、采埃孚、耐世特等合作进行了多款电机的研发试样，同时与上汽、奇瑞、长城、长安、比亚迪等自主品牌整车企业深入对接，实现了13个型号项目定点，后续预计可实现累计2300万台的销量，按单台300元均价测算，销额预计可达6.9亿；目前仍有30余个型号项目推进，汽车电机业务放量可期。 ⚫ 毛利率受原材料和汇率影响有所承压，2021Q4净利率改善趋势逐步显现 2021年毛利率19.3%(-7.7pcts)，主系受原材料及汇率波动影响，2021Q4毛利率23.8%，环比提升7.5pcts，原材料价格趋于回落，叠加汽车电机、洗地机等高毛利率业务拉动下，毛利率改善趋势将延续。2021年销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.0/+0.6/-0.1/-2.7pct，期间费用率整体下降2.2个pcts，主系财务费用中汇兑损益、利息支出减少，同时利息收入增加综合拉动。2021年净利率10.6%(-4.1pcts)，2021Q4公司净利率13.2%，环比提升5.1pcts，改善趋势预计将持续。 ⚫ 风险提示：关税政策变动；原材料价格波动；EPS电机业务开拓不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,065 2,842 3,440 4,316 5,142 YOY(%) 71.9 37.6 21.1 25.5 19.1 归母净利润(百万元) 304 301 409 602 725 YOY(%) 103.1 -1.1 36.1 47.2 20.4 毛利率(%) 27.0 19.3 20.2 22.0 22.0 净利率(%) 14.7 10.6 11.9 14.0 14.1 ROE(%) 60.2 13.1 15.5 19.2 19.2 EPS(摊薄/元) 1.60 1.58 2.15 3.17 3.82 P/E(倍) 18.3 18.5 13.6 9.3 7.7 P/B(倍) 11.0 2.4 2.1 1.8 1.5 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%-20%0%20%2021-042021-082021-122022-04德昌股份沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 10 目 录 1、 2021年公司收入维持高增，EPS无刷电机业务放量可期 ................................................................................................ 3 2、 吸尘器代工主业在洗地机拉动下稳健增长，多元化小家电和汽车电机业务拓展顺利、放量可期 ............................. 4 3、 看好高毛利率业务拉动以及原材料价格下降带来的毛利率修复机会，2022Q4净利率环比提升显著 ....................... 5 4、 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................................ 7 5、 风险提示 ................................................................................................................................................................................ 7 附：财务预测摘要 ........................................................................................................................................................................ 8 图表目录 图1： 2021年公司实现营收28.4亿元（+37.6%） ................................................................................................................. 3 图2： 2021年公司实现归母净利润3.0亿元（-1.1%） .......................................................................................................... 3 图3： 2021年洗地机收入占比45.1%（+2.4pcts），为收入第一大品类 ................................................................................ 4 图4： 公司2021年销售毛利率19.3%（-7.7pcts） ................................................................................................................. 5 图5： 2021Q4公司销售毛利率23.8%，环比提升7.5pcts ...................................................................................................... 5 图6： ABS塑料价格指数和PP价格指数分别较半年前下降约14.16%、5.3% ................................................................... 5 图7： 2021年公司吸尘器水机、头发护理家电毛利率高于吸尘器干机 ............................................................................... 6 图8： 2021年财务费用率0.81%，同比下降2.7pcts ............................................................................................................... 6 图9： 2021年公司销售净利率10.6%，同比下降4.1pct ........................................................................................................ 7 图10： 2021Q4公司销售净利率13.2%，环比提升5.1pct ..................................................................................................... 7 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 10 1、 2021年公司收入维持高增，EPS无刷电机业务放量可期 2021年公司实现营收28.4亿元，较2020年增长37.6%、较2019年增长136.6%。分单季度看，2021Q4公司实现营收6.2亿元（-7.3%）。 2021年公司实现归母净利润3.0亿元，较2020年减少1.1%。分单季度看，2021Q4公司实现归母净利润0.8亿元（-27.0%）。 图1：2021年公司实现营收28.4亿元（+37.6%） 图2：2021年公司实现归母净利润3.0亿元（-1.1%） 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 2021年公司收入持续保持高增、盈利能力承压，主系：（1）吸尘器主业在洗地机需求拉动下增长稳健，园林工具新业务拓展顺利、预计将在2022年迎来量产，多元小家电业务拓展出加湿器等新品类快速放量，汽车EPS无刷电机、制动电机业务贡献收入增量、放量可期。（2）原材料价格的上升以及汇率的波动对毛利率的压力。（3）国内主产区疫情的反复对公司招工、生产和材料及产品的运输构成挑战。 我们认为，公司吸尘器代工主业基本盘稳健，拓客户+拓品类战略稳步推进，基于TTI的园林工具新拓业务推进顺利、预计将在2022年实现量产，环境清洁电器品类的收入空间有望打开。 多元化小家电拓品类进展顺利，加湿器新品贡献增量，在持续拓客户+拓品类推进下，多元化小家电业务有望保持较快增长。 汽车电机方面业务推进顺利，持续新拓头部Tier 1客户，业务放量可期。公司2021年与EPS系统一级供应商龙头舍弗勒、采埃孚、耐世特等国际知名龙头转向系统供应商合作进行了多款型号电机的研发、试样，同时公司亦与上汽、奇瑞、长城、长安、比亚迪等具备了一定规模的自主品牌整车企业的对接及深入交流，与其指定企业开展合作，成功实现了13个型号项目的定点，若后续该等