2021年报点评：总包及化纤量质齐升，战略转型“装配式建筑+BIPV”

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 专业工程及其他 2022年04月12日 东南网架（002135）2021年报点评 强推 （维持） 总包及化纤量质齐升，战略转型“装配式建筑+BIPV” 目标价：12.0元 当前价：10.24元 事项：  东南网架发布2021年报：2021年公司实现营收112.87亿，同比+21.94%；归母净利润4.93亿，同比+82.00%。经营性现金流量净额为-4.40亿，同比多流出8.85亿。 评论：  化纤业务扭亏为盈，EPC板块继续高增。2021年公司实现营收112.87亿，同比+21.94%；归母净利润4.93亿，同比+82.00%，扣非后业绩4.70亿，同比+95.38%。分业务看：1）钢结构分包营收同比+0.36%至60.60亿，规模与上年持平；2）EPC营收同比+177.52%至18.64亿，总包收入继续高增；3）其他业务同比-45.04%至2.78亿；4）化纤收入同比+51.17%至30.86亿，主要系下游纺织需求增长，产品量价齐升。子公司东南新材料实现净利润0.42亿，扭亏为盈，剔除该子公司业绩影响，2021年净利润同比+9.4%。订单方面，公司2021年钢结构新签及中标合同总额185.88亿，同比+28.98%；新签合同金额142.10亿，同比+26.68%。产销方面，公司钢结构实现销量同比59.82万吨，同比+21.96%；化纤产品销量48.44万吨，同比+18.20%。  化纤、总包盈利提升，经营性现金流承压。2021年公司毛利率同比+1.66pct至13.26%，主要系化纤毛利率提升，同比+9.02pct至6.37%，总包业务盈利小幅提升，毛利率同比+1.5pct，分包业务受原材料影响毛利率同比-0.2pct。期间费率同比-0.05pct至7.09%，其中财务费率、研发费率、管理费率与上年接近持平，各为0.79%、3.57%、2.42%，销售费率为0.31%，同比-0.06pct。净利率同比+1.54pct至4.39%，盈利能力显著提升。经营性现金流量净额为-4.40亿，同比少流入8.85亿，主要要系本期支付较多所致。收现比同比-9.65pct至88.26%，付现比同比-0.75pct至90.85%。  战略转型“装配式建筑+BIPV”，积极布局光伏建筑一体化产业：1）钢结构：坚持“EPC 总承包+1号工程”双引擎驱动，提升智能化水平，年产20万吨的钢结构数字化工厂陆续已释放产能；2）分布式光伏：公司于2021年设立了浙江东南碳中和科技有限公司，并与浙江福斯特新能源设立合资公司，合作开发光伏电站，另外，公司还与萧山区衙前镇、萧山经开区、山西运城经开区、天津港保税区签署了合作协议或投资协议；3）资金方面，公司已完成非公开发行，募集资金11.99亿，主要用于EPC项目建设以及补充流动资金。  盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司2022-2024年EPS为0.60元、0.80元、0.98元/股（2022-2023年原值为0.98、1.25元/股，考虑分布式光伏业务刚刚启动以及钢材价格高位，盈利预测有所下调），对应PE各为17x、13x、10x，根据可比估值法，给予2022年20x PE，目标价12.0元，维持“强推”评级。  风险提示：原材料价格大幅波动，化纤业务盈利大幅波动，分布式光伏推进不及预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 11287 14807 18432 21447 同比增速(%) 21.9% 31.2% 24.5% 16.4% 归母净利润(百万) 493 703 934 1138 同比增速(%) 82.0% 42.6% 32.9% 21.8% 每股盈利(元) 0.42 0.60 0.80 0.98 市盈率(倍) 24 17 13 10 市净率(倍) 2 2 2 1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年4月12日收盘价 证券分析师：王彬鹏 邮箱：wangbinpeng@hcyjs.com 执业编号：S0360519060002 证券分析师：鲁星泽 电话：021-20572575 邮箱：luxingze@hcyjs.com 执业编号：S0360520120001 联系人：郭亚新 邮箱：guoyaxin@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 116,554.97 已上市流通股(万股) 96,275.18 总市值(亿元) 127.63 流通市值(亿元) 105.42 资产负债率(%) 62.12 每股净资产(元) 5.16 12个月内最高/最低价 13.09/6.24 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《东南网架（002135）2021年三季报点评：总包业务量质齐升叠加化纤板块回暖，收入业绩均保持高增》 2021-10-29 《东南网架（002135）重大事项点评：分布式光伏业务再下一城，天津港保税区拟新设合资公司》 2021-10-25 《东南网架（002135）2021Q3业绩预告点评：主业业绩超预期，分布式光伏快速推进》 2021-09-29 -19%15%50%85%21/0421/0621/0921/1122/0122/042021-04-12~2022-04-12东南网架沪深300华创证券研究所 东南网架（002135）2021年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 2681 3024 3558 4477 营业收入 11287 14807 18432 21447 应收票据 49 64 80 93 营业成本 9790 12821 15918 18490 应收账款 3852 5053 6290 7319 税金及附加 27 38 48 56 预付账款 149 195 242 281 销售费用 35 46 58 67 存货 1708 2237 2777 3226 管理费用 273 358 446 519 合同资产 4115 5398 6719 7818 研发费用 403 528 657 765 其他流动资产 4537 5936 7377 8574 财务费用 89 94 93 98 流动资产合计 12976 16509 20324 23970 信用减值损失 -113 -100 -120 -120 其他长期投资 20 20 20 20 资产减值损失 -23 -20 -20 -20 长期股权投资 302 302 302 302 公允价值变动收益 1 1 1 1 固定资产 1883 1974 2054 2124 投资收益 4 4 4 4 在建工程 87 137 187 237 其他收益 17 17 17 17 无形资产 1208 1167 1130 1097 营业利润 555 822 1094 1333 其他非流动资产 675 675 675 676 营业外收入 9 9 9 9 非流动资产合计 4175 4275 4368 4456 营业外支出 5 5 5 5 资产合计 17151 20784 24692 28426 利润总额 559 826 1098 1337 短期借款 2869 3450 4032 4613 所得税 63 94 125 152 应付票据 2218 2905 3607 4190 净利润 496 732 973 1185 应付账款 4136 5417 6725 7812 少数股东损益 3 29 39 47 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 493 703 934 1138 合同负债 402 528 657 764 NOPLAT 574 815 1055 1271 其他应付款 197 197 197 197 EPS(摊薄)（元） 0.42 0.60 0.80 0.98 一年内到期的非流动负债 35 35 35 35 其他流动负债 278 333 389 437 主要财务比率 流动负债合计 10135 12865 15642 18048 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 460 663 866 1069 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 21.9% 31.2% 24.5% 16.4% 其他非流动负债 59 59 59 60 EBIT增长率 59.5% 42.0% 29.4% 20.5% 非流动负债合计 519 722 925 1129 归母净利润增长率 82.0% 42.6% 32.9% 21.8% 负债合计 10654 13587 16567 19177 获利能力 归属母公司所有者权益 6017 6688 7577 8654 毛利率 13.3% 13.4% 13.6% 13.8% 少数股东权益 480 509 548 595 净利率 4.4% 4.9% 5.3% 5.5% 所有者权益合计 6497 7197 8125 9249 ROE 7.6% 9.8% 11.5% 12.3% 负债和股东权益 17151 20784 24692 28426 ROIC 7.0% 8.5% 9.5% 9.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 62.1% 65.4% 67.1% 67.5% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 52.7% 58.5% 61.4% 62.5% 经营活动现金流 -440 112 314 722 流动比率 1.3 1.3 1.3 1.3 现金收益 813 1176 1422 1645 速动比率 1.1 1.1 1.1 1.1 存货影响 -277 -529 -540 -449 营运能力 经营性应收影响 -647 -1242 -1280 -1061 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.8 经营性应付影响 1125 1968 2010 1670 应收账款周转天数 112 108 111 114 其他影响 -1454 -1260 -1299 -1083 应付账款周转天数 139 134 137 142 投资活动现金流 -301 -450 -450 -450 存货周转天数 58 55 57 58 资本支出 -307 -450 -450 -450 每股指标(元) 股权投资 -13 0 0 0 每股收益 0.42 0.60 0.80 0.98 其他长期资产变化 19 0 0 0 每股经营现金流 -0.38 0.10 0.27 0.62 融资活动现金流 1834 681 670 647 每股净资产 5.16 5.74 6.50 7.42 借款增加 819 784 784 784 估值比率 股利及利息支付 -156 -155 -170 -187 P/E 24 17 13 10 股东融资 1189 1189 1189 1189 P/B 2 2 2 1 其他影响 -18 -1137 -1133 -1139 EV/EBITDA 20 14 11 10 资料来源：公司公告，华创证券预测 东南网架（002135）2021年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 建筑建材组团队介绍 组长、首席分析师：王彬鹏 上海财经大学数量经济学硕士，4年建筑工程研究经验，曾就职于招商证券，2019年5月加入华创证券研