华安证券研究所新股系列专题报告（五）：普瑞眼科（A20457.SZ）——新股梳理分析师：谭国超（S0010521120002）联系人：陈珈蔚（S0010122030002）2022年4月证券研究报告|行业专题 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值2•普瑞眼科成立于2005年，是集门诊、临床、医疗和医疗技术开发为一体的专业连锁眼科医疗机构，主营业务为向眼科疾病患者提供专业的眼科医疗服务。公司的产品或服务主要包括屈光项目、白内障项目、医学视光项目和综合眼病项目，具体包含了屈光手术、医学验光配镜、白内障、青光眼、斜弱视与小儿眼病、眼底病、眼整形及泪道、角膜病等眼科全科诊疗项目。•公司通过在直辖市、省会城市等重点城市进行医院布局，进而辐射周边。截至目前，公司已在北京、上海、成都、重庆、武汉、昆明、兰州、合肥、郑州、南昌、乌鲁木齐、哈尔滨、西安、贵阳、沈阳等多个直辖市和省会城市运营21家专业眼科医院、3家眼科门诊部。除此之外，公司还拥有专业眼病研究所，为公司开展眼科医疗服务提供技术支持。从连锁医院布局城市数量来看，发行人已在全国18个城市进行业务布局，拥有眼科领域的医疗服务人员超过1,000人，在同行业竞争者中处于相对优势地位。聚焦重点城市的眼科连锁机构证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：招股说明书、公司官网，华安证券研究所 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值3聚焦重点城市的眼科连锁机构证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：招股说明书、华安证券研究所•截至招股书发出前，公司股权结构如右图所示，股权结构较为稳定。 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值4收入利润稳定增长，净利率水平较低，销售费用较高证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：wind、招股说明书、华安证券研究所•公司营业收入、净利润稳定增长，整体毛利率水平较高，净利率水平较低。2021年上半年实现营业收入8.47亿元，净利润6534万元，销售毛利率为43.84%，销售净利率为7.72%。•公司重营销，销售费用较高，是拉低整体净利率的主要因素。虽然期间费用占收入比例有下降趋势，但2021年上半年销售费用占收入比例仍高达17.61%。项目20172018201920202021年1-6月营业总收入80,561.10101,643.35119,259.87136,212.0684,665.35净利润-1,340.823,132.534,905.4810,893.146,533.61销售毛利率(%)40.1342.2142.6343.2043.84销售净利率(%)-1.663.084.118.007.72项目2018201920202021年1-6月金额占收入比金额占收入比金额占收入比金额占收入比销售费用22180.1421.82%25470.0421.36%25324.0818.59%14912.5317.61%管理费用13588.4113.37%15600.9313.08%16975.0612.46%10775.1312.73%财务费用313.740.31%322.480.27%295.790.22%2375.062.81%合计36082.2935.50%41393.4534.71%42594.9331.27%28062.7133.15%营业收入、净利润、毛利率及净利率情况（万元）期间费用情况（万元） 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值5业务向非医保转型，屈光项目是核心业务证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：招股说明书、华安证券研究所•业务向非医保转型，医保收入逐年降低。2021年上半年医保收入1.29亿元，占比15.23%。•屈光项目收入贡献最高，且呈逐年上升趋势。2021年上半年屈光项目收入为4.47亿元，占主营业务收入的52.89%。•白内障项目逐年削减。2021年白内障项目收入为1.39亿元，仅占主营业务收入的16.41%。项目2018201920202021年1-6月收入比例收入比例收入比例收入比例医保收入27832.9427.44%24777.0920.83%25908.2919.06%12873.7115.25%非医保收入73595.8772.56%94152.1979.17%110002.3380.94%71564.2284.75%合计101428.82100.00%118929.28100.00%135910.63100.00%84437.93100.00%2018201920202021年1-6月金额比例金额比例金额比例金额比例屈光项目38,815.1238.27%54,156.1645.54%67,215.1149.46%44,661.9452.89%白内障项目31,069.9930.63%27,504.4023.13%27,267.1320.06%13,857.2016.41%综合眼病项目16,728.4416.49%19,015.8415.99%20,753.8815.27%13,277.3815.72%视光服务项目14,815.2814.61%18,209.3715.31%20,544.7415.12%12,621.1514.95%其他项目--43.510.04%129.770.10%20.270.02%合计101,428.82100.00%118,929.28100.00%135,910.63100.00%84,437.93100.00%主营业务中医保收入及非医保收入分拆（万元）主营业务分项目收入分拆（万元） 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值6业务向非医保转型，屈光项目是核心业务证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：招股说明书、华安证券研究所•屈光项目毛利贡献最高，且呈逐年上升趋势，毛利率达到较高水平。2021年上半年屈光项目毛利额为2.38亿元，占主营业务毛利额的64.29%，毛利率达到53.28%的较高水平。•白内障项目毛利、毛利率皆创历年新低。2021年上半年公司白内障项目获得毛利4579万元，仅占主营业务毛利额的12.37%，毛利率降至33.04%。2018201920202021年1-6月毛利额比例毛利额比例毛利额比例毛利额比例屈光项目18,341.3942.84%28,213.6355.58%34,664.9958.94%23,794.6964.29%白内障项目14,355.5633.53%11,359.2122.38%10,972.1018.65%4,578.7612.37%综合眼病项目3,050.557.13%3,017.075.94%3,962.936.74%2,933.877.93%视光服务项目7,066.3316.50%8,374.1016.50%9,373.0415.94%5,773.9715.60%其他项目-198.75-0.39%-154.34-0.26%-71.04-0.19%合计42,813.82100.00%50,765.27100.00%58,818.73100.00%37,010.25100.00%毛利率毛利率毛利率毛利率屈光项目47.25%52.10%51.57%53.28%白内障项目46.20%41.30%40.24%33.04%综合眼病项目18.24%15.87%19.09%22.10%视光服务项目47.70%45.99%45.62%45.75%其他项目-456.79%-118.93%-350.47%主营业务毛利42.21%42.69%43.28%43.83%主营业务毛利及毛利率情况（万元） 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值7高管团队介绍证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：招股说明书、华安证券研究所姓名职务简要履历徐旭阳董事长、总经理1994至1995年任职黄山市人民医院临床医生；1995至1997年任职美国眼力健公司销售工程师；1997至1999年任职美国科医人医疗激光公司高级销售工程师；2000年开始自主创业，并于2006年至今担任普瑞眼科董事长，2019年10月至今担任普瑞眼科总经理；2010年至今担任普瑞投资执行董事、法定代表人曹长梁副总经理1991年7月至1999年1月，于安徽省屯溪染织厂任职；1999年1月至2005年7月，于广州鑫视康医疗器械有限公司任职；2005年8月2017年8月，分别于普瑞有限、兰州普瑞眼科医院有限公司、重庆普瑞眼科医院有限公司、合肥普瑞眼科医院有限公司任职，曾任执行院长；2014年11月至今于普瑞眼科任职，现任副总经理。杨国平财务总监2004年2月至2009年12月，于致同会计师事务所任职，曾任项目经理；2010年1月至2012年1月，于天职国际会计师事务所任职，曾任高级经理；2012年2月至今，于普瑞眼科任职，现任财务总监。金亮副总经理、董事会秘书2008年7月至2012年1月，于平安证券有限责任公司任职；2012年1月至2014年8月，于华林证券有限责任公司任职；2014年8月至2017年3月，于国金证券股份有限公司任职；2017年3月至2017年12月，于上海上昊投资顾问有限公司任职；2018年3月至今，于普瑞眼科任职，现任副总经理、董事会秘书。 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值8医护人员占比过半，引进优秀公立医院医师坐诊证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：招股说明书、华安证券研究所17.00%25.98%52.41%4.62%管理人员市场人员医护人员后勤人员来源公立医院民营医院退休其他合计数量16240293234占比69.23%17.09%12.39%1.28%100.00%职称主任医师副主任医师主治医师住院医师合计数量101843811234占比43.16%35.90%16.24%4.70%100.00%项目标准按坐诊天数计费1,000-6,000元/天按相关收入计费相关收入的8%-60%挂号费的40%-100%按手术台数计费眼科手术200-14,000元/台麻醉手术250-1,300元/台公司人员结构（截至2021H1）多点执业医生来源和职称多点执业医生报酬标准•根据公司招股说明书披露的信息，截至2021年6月30日，公司共有员工3076人，其中医护人员1612人，占比52.41%。•公司引进了234位多点执业眼科医疗人才，通过医师多点执业坐诊的形式，为患者提供高水平、多样化的眼科医疗服务，医生来源包括公立医院、民营医院、退休返聘等，其中69.23%为公立医院医生；多点执业医生中，主任医师及副主任医师分别占比43.16%、35.90%。 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值9注重技术研发与创新，开设专业眼病研究所证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：招股说明书、华安证券研究所•设立兰州研究所以充分发挥当地的专业医师科研水平，开展对儿童眼病的研究，努力汲取国内外先进的研究成果。兰州研究所对儿童眼病做深度研究，并提出预防解决方案，结合社会力量加大对儿童眼病防治及及时治疗的宣传，减少兰州市儿童眼病发病率，为构建和谐社会发挥力量。•设立四川研究所以发挥集团优势，统筹集团内眼科疾病的科研工作。四川研究所在眼科细分专业领域进行相关课题研究，使眼科技术水平走在领域前沿，提高防盲治盲、诊治眼病的医疗技术水平，从而为广大患者服务。•设立济南研究所的背景是考虑先天性眼病（斜视、弱视、眼球震颤）、早产儿视网膜病变、眼外伤、角膜疾病、新生儿维生素A缺乏等是儿童致盲及低视力的主要原因，而早期预防能减少可避免的儿童盲症。公司将视觉运动疾病眼球震颤作为济南研究所的特色专业，使眼球震颤的诊断和治疗技术不断提高，让更多患者得到有效的治疗。名称项目2018.12.31/2018年度2019.12.31/2019年度2020.12.31/2020年度2021.6.30/2021年1-6月兰州研究所总资产0.770.770.770.77净资产0.770.770.770.77净利润----四川研究所总资产101.7396.9296.8296.82净资