2022年3月社融数据点评：结构仍欠佳，降准降息窗口未关闭

2022年3月的信贷和社融数据均显著超市场预期，但结构仅是小幅好转。企业短贷、票融以及政府债券仍是同比多增的主要贡献，三者同比多增达到1.29万亿，是社融总量多增的1.01倍。政府力量仍是主要贡献，短期化融资倾向仍在，但边际出现扭转，居民中长贷明显弱于季节性，企业中长贷小幅回暖，印证2月金融数据腰斩仅是单月反复，当前正处于宽信用第一阶段。货币政策降准降息窗口尚未关闭，主因有三：一是社融结构好转速度偏慢，政府力量及银行冲量仍是核心支撑，内生融资（企业、居民中长贷、企业债除中大型国企部分）仍偏弱；二是当前企业、居民承接信用的差距进一步拉大，企业多增8800亿元，而居民少增3940亿元，意味着买房热情仍弱、消费意愿也不足；三是M2-M1剪刀差扩大，说明企业预期仍较悲观，货币活化速度不高，大量流动性传导至居民企业端成为了储蓄存款，而不是投入生产。目前2022Q1社融增速达到10.6%，较2021年年底抬升0.4个百分点，符合我们前期给出的乐观情形。展望二季度，社融增速回暖将变得温和，一季度社融增速有冲量干扰。按照往常偏弱的宽信用第一阶段速率看，二季度同比增速可能稳步抬升至11%。