敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 东兴策略 东兴证券股份有限公司证券研究报告 需求乏力，亟待政策落地 ——2022年3月金融数据点评 2022年4月11日 A股策略 事件点评 分析师 林莎 电话：010-66554011 邮箱：linsha@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480521050001 研究助理 孙涤 电话：010-66555181 邮箱：sundi-yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480121040003 事件： 2022年4月11日，中国人民银行发布2022年3月金融数据。3月新增社融4.65万亿元，较上年同期多增1.27万亿元，同比增速抬升0.4个百分点。 主要观点： 3月社融总量亮眼、结构较差。3月社融总量同比多增，增速环比抬升0.4个百分点。但结构来看，多增仍主要依靠稳增长政策拉动，居民企业实际需求偏弱。稳增长政策下地方债加速发行。3月单月、Q1地方债发行、净融资规模均同比大增，发行前置对社融起到正向支撑。居民、企业需求均未恢复。人民币贷款中，居民短期、中长期贷款均少增，企业贷款主要靠短贷拉动，中长期多增仅百亿元。 疫情冲击下基本面压力加大是主要原因。3月下旬确诊人数骤增，疫情对基本面形成冲击，物流指数、重要建筑材料价格均自3月中旬持续下行至月末，导致居民、企业贷款需求整体少增。 新一轮稳增长政策待发力。16日金融委会议后，4月6日、7日召开的国常会、经济形势座谈会两次重要会议均强调基本面“突发因素超出预期”，政策上要“把稳增长放在更加突出的位置”，预计下阶段新一轮稳增长政策将发力。 预计货币政策落地形式为降准而非降息。一方面，当前货币政策重点偏向于对实体经济支持，降准可以通过定向等方式实现精准传导；二是历史上美联储加息期间我国未出现过降息操作，但多次出现过降准操作，因此降准是更适合目前全球加息环境的选择。 风险提示：宏观经济超预期波动，货币政策超预期收紧。 P2 东兴证券策略报告 策略：需求乏力，亟待政策落地——2022年3月金融数据点评 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 目 录 1. 弱：居民、企业需求尚未恢复 .............................................................................................................................................................. 3 2. 强：政策提振下，地方债发行规模大增 .............................................................................................................................................. 3 3. 疫情加重基本面压力，新一轮稳增长政策待发力 .............................................................................................................................. 4 4. 为什么是降准不是降息 .......................................................................................................................................................................... 5 5. 风险提示................................................................................................................................................................................................... 6 插图目录 图1： 3月社融分项同比多增 ................................................................................................................................................................... 3 图2： 3月人民币贷款分项同比多增 ....................................................................................................................................................... 3 图3： 2022Q1地方债发行规模同比大增 ............................................................................................................................................... 4 图4： 水泥、玻璃、钢材指数同比增速3月中旬以来持续下行 .......................................................................................................... 4 图5： 运输物流指数自3月中旬下行至月末 .......................................................................................................................................... 4 图6： 中美加息周期................................................................................................................................................................................... 6 表格目录 表1： 4月重要会议强调稳增长重要性 ................................................................................................................................................... 5 QXqMsOmRqNqRoMtQbRbP6MsQoOmOoMjMoOrNjMoPtR6MoOwPuOnQqRNZmMnR 东兴证券策略报告 策略：需求乏力，亟待政策落地——2022年3月金融数据点评 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 3月社融总量亮眼、结构较差，主要是居民、企业中长期贷款整体少增，近期高频数据显示基本面受疫情冲击较大，4月6日、7日召开两次重要会议也明确有些因素“超出预期”，稳增长要“放在更加突出的位置”，新一轮稳增长政策亟待发力，考虑到全球加息大背景，下阶段货币政策更大概率以降准而非降息形式落地。 1. 弱：居民、企业需求尚未恢复 3月社融同比多增，主要依靠贷款、政府债、未贴现银承拉动。3月新增社融4.65万亿元，较上年同期多增1.27万亿元，同比增速抬升0.4个百分点至10.6%。分项来看，人民币贷款、政府债券、未贴现银承分别多增4817、3921、2582亿元，是拉动社融多增最主要分项。 总量亮眼但结构不佳，居民、企业需求均未恢复。人民币贷款中，居民短期、中长期贷款分别少增1394、2504亿元；企业短期、中长期贷款分别多增4341、148亿元，显示居民、企业贷款需求均偏弱，信贷数据主要靠短贷和票据融资。 图1：3月社融分项同比多增 图2：3月人民币贷款分项同比多增 资料来源：WIND，东兴证券研究所 资料来源：WIND，东兴证券研究所 2. 强：政策提振下，地方债发行规模大增 3月地方债发行规模同比大增，预计二季度政府债仍对社融有正向支撑。Q1地方债发行规模共计1.82万亿元，较上年同期多增9295亿元，净融资多增1.1万亿元；3月地方债发行、净融资规模分别同比多增1416、3145亿元，稳增长政策下地方债加速发行对社融起到正向支撑作用。 二季度地方债对社融支撑继续。3月29日国常会提到“要抓紧下达剩余专项债额度，向偿债能力强、项目多储备足的地区倾斜。去年提前下达的额度5月底前发行完毕，今年下达的额度9月底前发行完毕”，政策基调依然为地方债前置发力。 -2000-10000100020003000400050006000人民币贷款 政府债券 未贴现银承 信托贷款 股票融资 委贷 企业债券融资 新增外币贷款 资产支持证券 贷款核销 3月同比多增 亿元 -3000-2000-10000100020003000400050006000票据融资 企(事)业单位:短期 企(事)业单位:中长期 非银机构 居民户:短期 居民户:中长期 3月同比多增 亿元 P4 东兴证券策略报告 策略：需求乏力，亟待政策落地——2022年3月金融数据点评 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 图3：2022Q1地方债发行规模同比大增 资料来源：WIND，东兴证券研究所 3. 疫情加重基本面压力，新一轮稳增长政策待发力 疫情压制基本面高频数据表现。3月下旬新增确诊人数再次骤增，截至4月11日每日新增确诊人数仍在千人以上。疫情对运输物流、制造业等均有负面影响，3月中旬开始货运流量指数、物流园吞吐指数持续下行至月末，水泥、玻璃、钢材价格同比增速3月10至30日分别下降1.8、17.3、4.0个百分点。基本面下行压力加大也是本次社融结构较差，居民、企业贷款需求少增的主要原因。 会议关注基本面压力，下阶段稳增长政策将再发力。16日金融委会议以来，4月6日国常会和4月7日经济形势座谈会均强调“有些突发因素超出预期”，政策上要“把稳增长放在更加突出的位置”、“政策举措要靠前发力”。确认基本面压力加大，下阶段新一轮稳增长政策将发力。 图4：水泥、玻璃、钢材指数同比增速3月中旬以来持续下行 图5：运输物流指数自3月中旬下行至月末 资料来源：WIND，东兴证券研究所 资料来源：WIND，东兴证券研究所 -10000100020003000400050006000700080009000100002021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-03总发行量 净融资额 亿元 -15-10-505101520252022-01-042022-02-042022-03-042022-04-04水泥价格指数同比 浮法玻璃价格同比 钢材综合价格指数同比 % 0204060801001201401602022-01-012022-02-012022-03-012022-04-01公共物流园吞吐量指数 整车货运流量指数 东兴证券策略报告 策略：需求乏力，亟待政策落地——2022年